Las Claves

Metagestión SGIIC, gestora española independiente especializada en renta variable con casi cuarenta años de historia, cree que el escenario actual de tipos de interés del BCE estables, inflación moderada, y estabilización de la economía, y con las bolsas en máximos, es momento de aplicar una gestión activa y diversificada, gestionando los riesgos con inteligencia y buscando valores con fundamentos sólidos y modelos de negocio que aportan valor añadido.

Como parte de esta filosofía de inversión, la gestora dirigida por Santiago Moro incorporó en septiembre a las carteras de sus fondos la compañía PayPal Holdings, aumentando la exposición tras conocerse los positivos resultados del tercer trimestre. Se trata de un valor que aporta una combinación de valoraciones atractivas, generación de caja sólida, y ventajas competitivas sostenibles, según los expertos de la gestora.

En este escenario de Bolsas en máximos, en el que hace falta una gestión activa y diversificada, y un equilibrio entre convicción y flexibilidad para gestionar los riesgos con inteligencia, desde Metagestión optan por buscar oportunidades de inversión en compañías capaces de mantener rentabilidad y crecimiento, incluso con condiciones financieras más restrictivas. 

Una de las empresas que responde a este perfil es PayPal Holdings, referencia en el sector de pagos digitales. La compañía presenta un perfil financiero sólido, con un crecimiento del negocio que está acelerándose. Logra mejoría en los ingresos y en el beneficio por acción, y aumenta el volumen total de pagos. 

Además, el negocio de Venmo (aplicación de pago móvil que permite enviar y recibir dinero entre usuarios, principalmente en EEUU) ha tenido un crecimiento importante, lo que acredita que la empresa está compitiendo por aumentar volumen de negocio y capturar valor añadido. Ha logrado también una mejora operativa y un flujo de caja sostenido, por lo que podría llevar a cabo recompras de acciones mayores.

El balance es robusto, y aunque los márgenes del negocio de pagos están sometidos a presión competitiva, la empresa mantiene capacidad de maniobra para seguir generando valor para el accionista.

PayPal Holdings cuenta con ventajas competitivas estructurales: 

• Escala global en pagos.
• Marca de amplio reconocimiento. 
• Múltiples plataformas (“checkout”, peer-to-peer, su filial Venmo)  
• La transición hacia servicios con mayor valor añadido, lo que le otorga un moat (ventajas competitivas sostenibles frente a los competidores) difícil de replicar. 
• Anuncio de recientes acuerdos con Google para una colaboración multianual, combinando la estructura de pagos de PayPpal Holding con la capacidad de IA de Google y con OpenAI para que Paypal sea el “wallet de pagos” de ChatGPT.

La combinación de una valoración atractiva, sólida generación de caja, y ventajas competitivas sostenibles, justifica la entrada en PayPal Holdings a los niveles actuales, según los expertos de Metagestión.

Visión prudente del BCE

La reciente decisión del Banco Central Europeo de mantener los tipos de interés en torno al 2%, nivel que parece será duradero, traslada al mercado un enfoque prudente en un contexto de inflación moderándose y señales de estabilización en la economía de la Eurozona. Desde Metagestión consideran esta postura como equilibrada y coherente con la necesidad de preservar la estabilidad macroeconómica, evitando un endurecimiento excesivo que pudiera frenar la recuperación.

Los expertos de la gestora explican que desde una visión general, los mercados están en niveles caros. Porque las Bolsas se encuentran en sus niveles máximos, y las valoraciones son exigentes, sobre todo en EEUU.

Para afrontar este escenario y buscar las oportunidades de inversión que beneficien a los inversores, los expertos de Metagestión optan por una gestión selectiva y disciplinada de las carteras, ante el escaso recorrido potencial de los índices bursátiles, y la posibilidad de una corrección en renta variable. Los niveles de precios descuentan expectativas de beneficios elevadas. Por ello, según los gestores de Metagestión, es clave centrarse en compañías con fundamentos sólidos, alta capacidad de generación de caja, y márgenes de seguridad razonables. 

Otra de las claves en los mercados, especialmente en el tercer trimestre, han sido los resultados de empresas que han sabido implementar la inteligencia artificial para impulsar su crecimiento. Destacando las grandes compañías tecnológicas, que han sido los lideres en beneficios empresariales, y que han adoptado soluciones basadas en IA en sectores tan diversos como software, servicios financieros, salud o manufacturas. 

Miguel Ángel Valero

España se enfrenta a un reto estructural: el reducido tamaño de sus empresas. Esta limitación frena la productividad, la innovación y el empleo. ¿Por qué nuestras compañías crecen menos que las europeas? "Entenderlo es clave para construir una economía más dinámica y productiva", subrayan Beatriz González y Eduardo Gutiérrez, de Análisis de la Economía Española, en el Blog del Banco de España, donde dejan muy claro que "el tamaño sí importa".

El tejido empresarial constituye la columna vertebral de la economía de cualquier país: de él depende en gran medida la productividad, el crecimiento económico y, en última instancia, nuestro bienestar colectivo. Las empresas españolas tienen, en promedio, menos empleados que las de nuestros vecinos europeos y crecen más lentamente. Estas características lastran nuestro crecimiento económico. Aunque en la última década las empresas españolas están ganando escala, el reto de incrementar su tamaño sigue vigente. Entender por qué nuestras empresas son más pequeñas y qué factores frenan su desarrollo ayuda a pensar cómo favorecer su crecimiento.   

Las empresas españolas tenían, de media, 8,8 empleados, frente a los 12,1 de la Unión Europea (UE). El bajo tamaño promedio en España se debe, principalmente, a dos factores:

• Mayor proporción de microempresas (con menos de 10 empleados): como se observa en el gráfico, representan el 89% del total de empresas con asalariados y concentran el 27% del empleo en España. En el conjunto de la UE, estas cifras son menores: el 85% de empresas y el 22% del empleo. Y la diferencia es aún mayor en el caso de las empresas con menos de 5 empleados: suponen el 77 % de las empresas y el 18 % del empleo en España frente al 71 % y el 13 % en la UE.
• Menor tamaño de las empresas de más de 10 empleados: en España, estas empresas alcanzan los 59 empleados de media frente a 65 en el caso de nuestros vecinos europeos.
• La diferencia es relevante porque el tamaño empresarial tiene un impacto directo sobre la productividad, el empleo, la innovación y, de modo indirecto, sobre el crecimiento y el bienestar. 

La especialización de la economía española en sectores como los servicios, donde predominan las empresas pequeñas, no parece ser la causa principal. La diferencia en el tamaño empresarial se da en la mayoría de los sectores. En el caso del sector servicios, la empresa media en España tiene 8,3 empleados, frente a casi 11 en la UE. En el sector manufacturero, la brecha es aún más pronunciada: 10,6 frente a 15,9 de media; más de 5 empleados de diferencia. 

Tampoco explica la brecha de tamaño la falta de dinamismo empresarial, el ritmo de creación y destrucción de empresas. España está en línea con la media europea: se crean empresas a un ritmo parecido (9,4% anual frente al 8,7% en la UE en las empresas con asalariados), y  desaparecen anualmente el 9,3% en España y un 8% en la UE. Estas tasas son similares en las empresas sin asalariados.

Las empresas españolas con asalariados nacen con un tamaño parecido al de las europeas —en torno a 2 empleados de media—, pero con el paso del tiempo se quedan rezagadas. A partir del quinto año de vida, la diferencia se acentúa: mientras que las empresas europeas alcanzan los 17 empleados de media, las españolas se quedan en 12. El bajo crecimiento de las empresas españolas frente a las europeas no se debe solo al peso de las más pequeñas: las empresas que nacen con 10 o más empleados también se acaban distanciando de las europeas, y explican casi el 30 % de la brecha de tamaño a los cinco años.

Ventajas del tamaño

Las empresas de mayor tamaño suelen ser más productivas que las pequeñas. La razón es que las empresas grandes pueden aprovechar ventajas fuera del alcance de las pequeñas, como:

• Mejor acceso a la financiación: las empresas grandes suelen contar con mayor cantidad de financiación y a un menor coste. Además, disponen de más fuentes de financiación: no solo el crédito bancario, sino que pueden emitir bonos o acudir a los mercados de capitales.
• Economías de escala, especialización y gestión: las empresas grandes pueden repartir costes fijos entre una mayor producción y mejorar sus cadenas de valor. Además, suelen tener una mayor especialización del trabajo y procesos de gestión profesionalizados, que favorecen la eficiencia y la productividad.
• Innovación: ambos factores anteriores les permiten invertir en innovación de nuevos productos y procesos, lo que favorece el crecimiento empresarial y los efectos positivos al resto de la economía.

La mayor productividad se traduce en beneficios para todos. Cuando hay competencia en el mercado, las empresas grandes suelen ofrecer mejores salarios, generar más empleos y facilitar el acceso a bienes y servicios de calidad a precios más accesibles.

A pesar de que el menor tamaño empresarial sigue siendo una característica estructural de la economía española, en la última década se observan algunas señales alentadoras. Desde 2012, las empresas con menos de 5 empleados han ido perdiendo peso en el empleo total, tanto en España como en el conjunto de la UE. Pero el declive ha sido más intenso en España: el peso del empleo en este tipo de empresas se redujo en unos 6 puntos, frente a una caída de aproximadamente 3 puntos en nuestros socios europeos. El menor peso relativo de las empresas pequeñas puede contribuir al crecimiento de la productividad de la economía en su conjunto.

"El reto es hacer que las empresas crezcan. Que este cambio se consolide dependerá de que las empresas españolas encuentren condiciones favorables para crecer. Hay diversos factores facilitadores: un entorno económico dinámico y favorable; la capacidad, sobre todo para las pymes, de acceder a financiación adecuada y atraer talento; la reducción o superación de los obstáculos regulatorios y administrativos que limitan su expansión", concluyen los expertos del Banco de España.

Círculo de Empresarios: barreras que impiden ganar tamaño 

En la misma línea, la Encuesta Empresarial Círculo 2025 subraya la existencia de barreras administrativas y regulatorias que dificultan que las empresas ganen tamaño (742%). Pero se reconoce la falta de visión y de ambición del empresario (27,4%).

Para ganar tamaño, se recomienda internacionalización (58,5%), profesionalización de la gestión (56,7%), más innovación (49,1%), fusiones y adquisiciones (47,6%) e incorporación de socios estratégicos (39%).

El 56% de las empresas sufre en sus cuentas la morosidad

Por otra parte, el impacto de la morosidad sobre el tejido empresarial se ha mantenido a lo largo de 2025 en niveles muy elevados. El 56% de las empresas españolas sufre el impacto negativo de la morosidad en su cuenta de resultados y el 5,6% afirma que corre el riesgo de cerrar por el impacto de los impagados, según la oleada de otoño del Estudio de la Gestión del Riesgo de Crédito en España, que impulsan Crédito y Caución e Iberinform.

El 49% de las firmas españolas afronta pérdidas de ingresos significativas a causa de la morosidad, lo que supone un deterioro de tres puntos con respecto a los niveles de 2024. En un contexto de tipos de interés aún elevados, el retraso en el pago de los clientes también provoca que el 23% del tejido empresarial registre un incremento de sus costes financieros. El 17% tiene que frenar su expansión comercial y el 11% se ve obligado a limitar sus nuevas inversiones. 

La falta de control sobre la morosidad es un riesgo para la actividad empresarial. El incumplimiento de los pagos acordados genera importantes tensiones de liquidez en una situación como la actual y es especialmente desestabilizadora en la operativa de las empresas de menor tamaño. Si se llega al impago de una venta a crédito comercial, la pérdida equivale a los costes de producción del producto.

El impacto de un impagado comercial se acentúa cuanto menor sea el margen de beneficios, pues multiplica el número de ventas con clientes solventes necesarias para compensar la pérdida. Si una sociedad con un margen comercial del 10% sufre un impago de 10.000€, deberá generar un nuevo negocio por 100.000€ para compensar el impacto de los 9.000 en costes de producción.

En un contexto de estrechamiento de los márgenes comerciales, como consecuencia de los incrementos de costes de producción y de tipos de interés todavía elevados, es especialmente importante para la supervivencia de la empresa gestionar adecuadamente sus riesgos de impago.

Crédito y Caución acaba de lanzar One Invoices, una nueva herramienta que permite la gestión de la póliza y del cobro de las facturas de manera mucho más ágil y adaptada a las necesidades del usuario. La plataforma CyCred One garantiza un acceso privado y totalmente confidencial a la información relativa a los datos de facturación y saldos de los clientes.

Este nuevo servicio ofrece importantes ventajas para los asegurados ya que les permite simplificar procesos y mejorar el seguimiento de sus facturas. La automatización de las tareas de gestión de la póliza, como la vigilancia de los cúmulos de riesgo o la declaración de ventas e incidencias de pago, se realiza de manera automática según la configuración personalizada que el usuario haya programado tanto para un cliente en concreto como para un grupo de clientes o de toda la cartera.

Con esta herramienta, sin coste añadido para el asegurado, Crédito y Caución da un paso más en la personalización de la gestión del credit managment por parte de las empresas, de una manera más ágil y centralizada, realizando recordatorios a los clientes y vigilando el estado y evolución del negocio a través de gráficos interactivos

“Nuestro objetivo no es otro que ofrecer mayores facilidades a los gestores de crédito en su día a día. A partir de ahora, podrán diseñar cómo hacer el seguimiento de sus facturas con total seguridad y mayor agilidad, unificando procesos dispersos y facilitando el control de gestión”, explica el responsable de Innovación y Servicios de valor Añadido en Atradius Crédito y Caución, Sergio Manzano.

Los deudores concursados crecen el 3% en el tercer trimestre

Durante el tercer trimestre de 2025 el número de deudores concursados ha sido de 12.509, lo que supone un crecimiento del 3% respecto al trimestre anterior, y un incremento anual del 27,2%, según la Estadística del Procedimiento Concursal del Colegio de Registradores. En cuanto a los concursos de personas jurídicas empresas, han experimentado un descenso del 2,9% respecto al mismo período del año anterior. Los concursos de personas físicas constituyen el 90,7% del total de deudores concursados, con un total de 11.352 procedimientos iniciados.

 Con relación al tipo de concurso, 12.484 procedimientos han sido voluntarios, lo que supone un crecimiento del 3,2% respecto al segundo trimestre. Por su parte, tampoco se han registrado concursos consecutivos durante el tercer trimestre de 2025, respondiendo a la aplicación de la reforma del TRLC establecida por la Ley 16/2022. Los concursos necesarios, a su vez, se han reducido en un 47,9%. Según la clase de procedimiento, los concursos sin masa han aumentado el 7,1% en el trimestre, y han supuesto un 87,0% del total. También se ha reducido el número de procedimientos ordinarios, con una caída del 16,7%, hasta representar únicamente el 10,2% del conjunto. Por su parte, se han registrado 347 aperturas de procedimientos especiales para microempresas, lo que supone una disminución del 22,2% respecto al trimestre anterior.

Durante el tercer trimestre se han iniciado 12.509 procedimientos concursales, de los cuales 1.157 han correspondido a personas jurídicas empresas (9,2% del total) y 11.352 a personas físicas (90,8%). Entre estas últimas, 1.138 desarrollaban alguna actividad empresarial o profesional, lo que representa el 9,1% del total y el 10% de las personas físicas concursadas. El número de personas jurídicas empresas que inician algún tipo de procedimiento concursal ha disminuido un 2,9% en el tercer trimestre de 2025 respecto al mismo periodo del año anterior. Por forma jurídica, el 92,4% de las empresas concursadas son Sociedades de Responsabilidad Limitada (1.069 casos). En cuanto al volumen de negocio, el 36,4% de las empresas se situó en el tramo más bajo (hasta 250.000 euros anuales), mientras que solo el 1,7% superó los 5 millones de euros.

El 26,9% de las empresas concursadas tienen como actividad económica principal el Comercio, el 16,9% la Construcción, y el 12,3% la Industria. En relación con el número de asalariados, el 44,1% del total de empresas concursadas cuenta con menos de dos trabajadores, y dentro de este grupo, el 52,3% no tiene ningún asalariado.

El 19,2% del total de empresas que ha entrado en concurso durante el tercer trimestre tiene una antigüedad de 20 o más años. Mientras que, el 57,2% tiene ocho o menos años de antigüedad. Por sectores, en Hostelería el 61,3% de las empresas concursadas tiene menos de cuatro años de antigüedad, seguida por las Actividades profesionales con el 48,1%. Por su parte, en Industria y energía, el 38,6% de las concursadas tiene veinte o más años de antigüedad.

Las comunidades autónomas con mayor número de deudores concursados en el tercer trimestre de 2025, al igual que en trimestres anteriores, han sido Cataluña (3.060), Comunidad de Madrid (2.276), Comunitat Valenciana (1.766) y Andalucía (1.270), concentrando en ellas un 66,9% del total de casos.

Ceuta y Melilla, La Rioja y Andalucía son las únicas Comunidades Autónomas que presentan decrementos anuales del número de concursados respecto al mismo período del año anterior (77,1% 51% y 12,5% respectivamente); y, en el otro extremo, Madrid, Navarra e Illes Balears registraron los mayores incrementos anuales (89,4% 76,2% y 68,3% respectivamente).

Miguel Ángel Valero

Los gobiernos están otorgando una prioridad creciente a la resiliencia por encima de la eficiencia, lo que provoca consecuencias de amplio alcance para los mercados y las propias compañías, avisa un análisis de DWS.

Se está produciendo un cambio estructural en la política industrial a nivel nacional, que se inició en EEUU y actualmente está en marcha en numerosas economías: la producción doméstica ha pasado a ser una prioridad estratégica. Las medidas asociadas incluyen subsidios, exigencias de producción local y la constitución de reservas estratégicas.

EEUU es el pionero: la administración de Donald Trump introdujo una batería de aranceles, las denominadas cláusulas “Buy American” y programas de subvenciones multimillonarias para semiconductores y baterías. Aunque el “ego nacional” puede interpretarse como el principal vector de este giro, también responde a un intento de respaldar a los colectivos que se han visto perjudicados por la globalización. La seguridad nacional, la estabilidad en las cadenas de suministro y el control sobre tecnologías críticas constituyen factores adicionales. En un escenario global marcado por incertidumbres geopolíticas, la dependencia excesiva del exterior se considera ahora un problema. 

Algunos analistas interpretan esta evolución como una lamentable desvinculación del proceso de globalización, con posibles consecuencias como un aumento de precios y una reducción de la competencia. No obstante, esta lectura podría resultar cortoplacista. En última instancia, la cuestión de fondo es si los países desean priorizar la estabilidad interna o, por el contrario, maximizar la eficiencia mediante una política industrial plenamente globalizada.

Durante mucho tiempo, el principio rector ha sido que todos se benefician cuando cada país se especializa en producir aquello en lo que es más eficiente. Este enfoque, conocido como modelo ricardiano, fundamenta la principal venta del comercio internacional. Sin embargo, ese modelo opera únicamente bajo determinadas condiciones, entre ellas que haya cadenas de suministro estables y ausencia de disrupciones geopolíticas, que ya no parecen estar presentes en el entorno actual.  

La pandemia, los conflictos geopolíticos y los episodios intermitentes de escasez en suministros de energía, semiconductores y productos farmacéuticos han puesto de manifiesto la vulnerabilidad de las cadenas de suministro globales. En consecuencia, numerosos gobiernos han vuelto a intensificar su intervención en los mercados internacionales, mediante la concesión de subsidios específicos y el desarrollo de capacidades productivas locales. Esta tendencia está ganando tracción, también en Europa y Asia.

Mediante el desarrollo de sus propias estructuras, los países buscan protegerse frente a posibles perturbaciones del comercio internacional. Esta estrategia conlleva costes iniciales, por ejemplo, los derivados de mayores costes de producción o de duplicar capacidades. No obstante, en situaciones de emergencia estas infraestructuras pueden ofrecer un resguardo frente a daños significativos, cuya probabilidad suele infravalorarse hasta que se materializa. Johannes Müller, Global Head of Research en DWS Group, lo resume así: “Los mercados han subestimado durante mucho tiempo hasta qué punto los riesgos geopolíticos y los cuellos de botella estratégicos pueden alterar el paisaje económico. Estamos asistiendo a una reevaluación de la importancia de la estabilidad como factor de localización”.

Por supuesto, la nueva política industrial conlleva sus propios riesgos. Si se aplica de forma excesiva o unilateral, puede frenar la competencia y ralentizar la innovación. La clave reside, por lo tanto, en alcanzar un equilibrio adecuado: medidas focalizadas, de duración limitada y, en el mejor de los casos, coordinadas internacionalmente.

La cuestión central no es si debemos aceptar o no la globalización. Más bien, se trata de determinar cuánta resiliencia necesitamos y cuánta eficiencia estamos dispuestos a sacrificar para lograrla. Una desglobalización moderada puede aportar ventajas, como una mayor producción regional, rutas de suministro más cortas y estándares medioambientales más elevados. Puede contribuir a reforzar la aceptación de los mercados abiertos al mitigar los temores asociados a la dependencia externa.

Sin duda existe margen de maniobra entre el ideal de mercados libres globales y los retos reales que estos plantean. Aquellos que utilicen esta flexibilidad de manera inteligente podrían situarse en una posición más sólida en el futuro.

Aranceles: avances con Suiza y con India

Por otra parte, Suiza impulsa las negociaciones comerciales con EEUU para reducir los aranceles del 39% al 15%. El país helvético soporta los gravámenes desde agosto y, ante la paralización de las conversaciones, los principales empresarios suizos tomaron la iniciativa. Ejecutivos de firmas como Rolex, Richemont (propietaria de Cartier) y la naviera MSC, entre otros, se reunieron la semana pasada con Trump en la Casa Blanca. Suiza, que ya ha eliminado todos los aranceles industriales, tiene en EEUU su principal mercado de exportación para productos como relojes, chocolate y maquinaria. El presidente estadounidense declaró este lunes que aún no ha decidido la tasa definitiva, aunque confirmó que Washington está “trabajando en un acuerdo para reducir un poco los aranceles”.También avanzan las conversaciones con India, después de que Trump declarase que están “muy próximos a alcanzar un acuerdo beneficioso para todos”, aunque no se ha especificado ninguna tasa alternativa al 50% que soportan las exportaciones indias. 

Miguel Ángel Valero

Siete senadores demócratas y uno independiente se unieron a la bancada republicana y consiguieron sacar adelante la iniciativa para reabrir el Gobierno. La norma extiende la financiación de los presupuestos gubernamentales relacionados con la construcción militar, la función legislativa y los programas agrícolas hasta septiembre del próximo año. El resto de los segmentos presupuestarios se financiarán hasta el 30 de enero, fecha en la que podría producirse un nuevo cierre parcial del Gobierno.

Además, se reconoce el pago de los salarios atrasados y la reincorporación de cualquier funcionario despedido durante los días que duró el cierre. También se adquirió el compromiso de someter a votación en el Senado, durante diciembre, una norma que prolongue el programa de subvenciones de los seguros de salud del Affordable Care Act, principal demanda del bloque demócrata. No obstante, una votación no garantiza la aprobación de dicha norma.

La norma ya viaja a la Cámara de Representantes, donde espera ser aprobada el miércoles 12 de noviembre, para que como pronto ese mismo día Trump firme y ponga fin al cierre de Gobierno más largo de la historia. 

A partir de la próxima semana se comenzará a tener mayor visibilidad sobre los datos macroeconómicos, aunque no de forma inmediata, ya que muchas cifras tardarán en comunicarse debido a que no se estuvieron recolectando estadísticas durante el cierre. Es probable que los primeros datos relevantes que se publiquen sean los de empleo correspondientes a septiembre, mientras que las cifras más actuales —como el PIB del tercer trimestre, la inflación de octubre, el empleo de octubre y los datos de ingreso y gasto público— se conocerán a lo largo de las primeras semanas de diciembre.

El problema se pospone hasta el próximo año, y los demócratas han decidido cesar la presión sobre los republicanos a poco más de una semana del Día de Acción de Gracias, momento en el que los retrasos en el tráfico aéreo podrían haber tenido un impacto significativo en el ánimo de los ciudadanos. Sin embargo, las encuestas reflejan una cierta victoria política para los demócratas, con el índice de aprobación del presidente en el punto más bajo de su mandato actual: un 43%.

Las consecuencias económicas podrían reflejarse en los datos mensuales, aunque en el agregado trimestral los efectos deberían ser prácticamente nulos, dado que se restituirán los pagos y los empleos perdidos durante el cierre. Por tanto, se apunta  un final del año con abundante información macroeconómica por analizar, pero con la convicción de que este cierre de Gobierno no tendrá una influencia material en la evolución de un ciclo económico que seguirá en marcha. 

Ebury: el efecto riqueza en la Bolsa y la inversión en IA impulsan al dólar

Ebury, la fintech global especializada en pagos internacionales e intercambio de divisas, asegura en su Análisis Semanal del Mercado de Divisas que habrá que seguir muy de cerca la evolución de la Bolsa estadounidense, “ya que el efecto riqueza y la inversión en inteligencia artificial probablemente hayan supuesto un respaldo importante para el dólar en los últimos meses”. Los analistas de Ebury creen que la Administración federal debería reanudar su funcionamiento esta semana, lo que haría posible empezar a recibir algunos datos económicos próximamente. “Se especula que los datos de empleo de septiembre podrían publicarse pocos días después de la reapertura, pero los de inflación de octubre, cuya publicación está prevista para este jueves, podrían no salir a la luz, al menos esta semana. Otros datos, también, podrían no conocerse hasta dentro de un tiempo o incluso haberse perdido para siempre”, comentan.

Mientras que las acciones tecnológicas tuvieron su peor semana desde el Día de la Liberación, el mercado de divisas no se vio demasiado alterado por estas caídas relacionadas con la IA. Las divisas del G10 se movieron en rangos estrechos, mientras que algunas divisas de mercados emergentes registraron ganancias modestas. La libra esterlina capeó bien el giro dovish del Banco de Inglaterra y se apreció ligeramente frente al dólar. El perdedor de la semana fue el dólar neozelandés, que cayó tras la publicación de unos datos del mercado laboral que decepcionaron a los inversores. 

Dado que se espera que la Administración federal estadounidense reabra esta semana, podríamos empezar a recibir datos económicos en los próximos días, mientras que otros podrían no salir a la luz hasta dentro de un tiempo o incluso haberse perdido para siempre.

• EUR: El euro ha vuelto a subir hasta situarse cerca de la cota de 1,16 frente al dólar estadounidense, a pesar de que la semana pasada se desarrollase sin demasiadas novedades. La gran excepción fue el dato de ventas minoristas de septiembre, que sorprendió ligeramente a la baja. Esta semana, la única publicación destacable será la primera revisión del PIB del tercer trimestre. Creemos que se confirmará la modesta mejora en la actividad económica europea, como ha quedado de manifiesto en los últimos PMI de actividad empresarial. Todo ello debería respaldar el final de ciclo del BCE. Por otro lado, seguimos esperando más indicios del estímulo fiscal alemán anunciado a principios de año y su impacto en la economía de la eurozona. Esto podría ser el catalizador necesario para que el euro vuelva a apreciarse frente al dólar.
• USD:  Los escasos datos privados y públicos estadounidenses que hemos recibido en las últimas semanas continúan apuntando a una debilidad en la creación de empleo, a pesar de que los despidos se mantienen en niveles muy bajos. El informe Challenger de la semana pasada reflejó un aumento en los despidos, pero no hemos prestado demasiada atención a este dato, ya que, históricamente, no ha sido un indicador demasiado fiable. Dado que la Administración federal debería reanudar su funcionamiento esta semana, podríamos empezar a recibir algunos datos económicos próximamente. Se especula que los datos de empleo de septiembre podrían publicarse pocos días despuésde la reapertura, pero los de inflación de octubre, cuya publicación está prevista para este jueves, podrían no salir a la luz, almenos esta semana. También seguiremos de cerca la evolución de la bolsa estadounidense, ya que el efecto riqueza y la inversión en inteligencia artificial probablemente hayan supuesto un respaldo importante para el dólar en los últimos meses.
• GBP: El Banco de Inglaterra mantuvo los tipos sin cambios la semana pasada, aunque por muy poco, ya que cuatro de los nueve miembros del Comité de Política Monetaria (MPC) se mostraron en desacuerdo y abogaron por una bajada inmediata de tipos. No esperábamos que se produjeran tantas disensiones. Las comunicaciones parecieron allanar el camino para una mayor relajación monetaria al incidir en el debilitamiento del crecimiento y del mercado laboral. Asimismo, el banco señaló que la inflación podría haber tocado techo. Aunque todo ello parece apuntar a un recorte en la próxima reunión de diciembre, las marcadas divisiones dentro del comité no lo garantizan, y el gobernador Bailey podría verse forzado a ejercer su voto de calidad. La libra esterlina encajó bastante bien la reunión dovish del Banco de Inglaterra y se recuperó tras sufrir una breve caída. Mientras esperamos la publicación del presupuesto de otoño el 26 de noviembre, los datos económicos de esta semanas erán fundamentales, dada la aparente dependencia de ellos por parte del MPC para tomar su próxima decisión. Los datos de empleo publicados este martes han sorprendido negativamente ya que las peticiones de subsidio por desempleo han subido más de lo esperado, al igual que la tasa de desempleo. Por otro lado, se han destruido 22.000 puestos de trabajo entre los meses julio y septiembre. Si el PIB del tercer trimestre, que se publicará este jueves, también sorprende a la baja, todo ello podría allanar el camino del Banco de Inglaterra para bajar los tipos, si bien los presupuestos de otoño jugarán un papel clave en esta decisión.

Hilde Jenssen, Head de Fundamental Equities y co-gestora de la estrategia Empower
Europe de Nordea

La autonomía estratégica ya no es una aspiración para Europa; es esencial. Un orden mundial fracturado ha expuesto las dependencias de Europa respecto al apoyo militar de EEUU, la manufactura asiática y la energía rusa. La transición hacia una mayor autosuficiencia es una necesidad para Europa, pero la autonomía por sí sola no generará rendimientos. Europa también debe recuperar su ventaja competitiva en innovación, productividad y eficiencia del capital. Incluso en medio de los desafíos políticos actuales, Europa sigue siendo lo suficientemente fuerte como para mantenerse independiente y competir con otras potencias globales. 

Muchos países europeos ya han movilizado una cantidad sin precedentes de inversiones. El gran plan de inversión de Alemania forma parte de un esfuerzo europeo más amplio denominado Readiness 2030, que incluye aumentos significativos en el gasto en varios países y una movilización total de hasta 800 000 millones€ para la seguridad europea. El capital privado también está fluyendo hacia sectores clave que crean un impulso significativo, en particular entre las empresas medianas y pequeñas que se encuentran en el corazón de esta transformación. 

En Nordea Asset Management, creemos que este cambio ha creado una ventana de oportunidad única para que los inversores capturen la primera etapa de la estrategia de crecimiento a largo plazo de Europa a través de tres temas principales:

Resiliencia energética

Europa está acelerando la inversión en infraestructura crítica y sistemas energéticos parareducir la dependencia externa y fortalecer la estabilidad a largo plazo. Apoyado por el plan REPowerEU de 300.000 millones€, estos esfuerzos incluyen la modernización de redes eléctricas, el aumento de la capacidad de almacenamiento, la renovación de edificios ineficientes y el aseguramiento del acceso a materiales esenciales, todos ellos componentes clave de un panorama energético más autosuficiente y resiliente.

Construir una red energética robusta e interconectada es fundamental para que Europa logre la seguridad energética y mantenga la competitividad económica. En este contexto, el fabricante italiano de cables y telecomunicaciones Prysmian desempeña un papel fundamental en la modernización de la infraestructura que sustenta la seguridad energética de Europa. Del mismo modo, la empresa francesa de mediana capitalización Nexans desempeña un papel importante en garantizar la resiliencia energética de Europa. Como líder en un mercado de nicho, Nexans proporciona los cables submarinos que permiten la electrificación y conexión entre diferentes países y fuentes.

Reindustrialización de la producción

Europa está reconstruyendo su base industrial con un enfoque renovado en laautomatización, la robótica y el control operativo. La inversión significativa en maquinaria, I+D, e inteligencia industrial será vital para restaurar la competitividad, y la UE ha asignado unos 100.000 millones€ en incentivos de reindustrialización hasta 2030.

Danieli, el fabricante italiano de equipos e instalaciones para la industria metalúrgica está a la vanguardia del retorno de la producción de acero a Europa. La empresa mantiene una sólida ventaja competitiva gracias a la inversión continua en tecnologías del acero y en innovación de procesos. Danieli ayuda a los productores de acero a reducir costos y aumentar la eficiencia a través de la automatización, el control de procesos impulsado por IA y las tecnologías de ahorro de energía como los alimentadores de energía digitales Q-ONE, que optimizan la mano de obra, el uso de materiales y el consumo de energía en la producción y la logística.

La multinacional alemana Siemens es otro actor clave que impulsa la transformación industrial de Europa. Como líder en electrificación, automatización y digitalización, Siemens está ayudando a reducir la dependencia de proveedores tecnológicos extranjeros. Con el 60% de sus ingresos provenientes de áreas de crecimiento estructural y flujos de efectivo constantes, Siemens representa una historia de crecimiento sólido a largo plazo.

Defensa y ciberseguridad

Si bien la OTAN sigue siendo indispensable, los acontecimientos recientes han puesto de relieve los riesgos de depender excesivamente de socios externos. En respuesta, el plan EUReadiness 2030 tiene como objetivo reforzar las capacidades de defensa mediante la inversión en tecnologías de doble uso civil y militar, ciberseguridad y equipamiento moderno. Con la recomendación de la OTAN de destinar un gasto en defensa del 3–5 % del PIB, equivalente a 350.000 millones€ anuales en toda Europa, la autonomía estratégica se ha convertido en una prioridad principal. 

La empresa sueca de mediana capitalización Invisio, proveedor de confianza de la OTAN y las fuerzas de la UE, ofrece equipos de comunicación de alta tecnología para operaciones seguras. Con una sólida ingeniería y un potencial de crecimiento a través de nuevas líneas de productos, Invisio se beneficiará aún más a medida que el Fondo Europeo de Defensa asigne 8.000 millones€ a tecnologías de próxima generación para 2027.

El grupo noruego de tecnología avanzada Kongsberg es otro innovador europeo. Con la próxima escisión de su negocio marítimo, Kongsberg se centrará por completo en soluciones tecnológicas y de defensa.

El despertar de Europa ofrece muchas oportunidades. Los últimos años han demostrado quela fortaleza de Europa no reside en la dependencia, sino en la renovación. El continente se está reinventando económica, tecnológica y estratégicamente. La estrategia Empower Europe de Nordea invierte precisamente en aquellas empresas que están impulsando este cambio y que, por tanto, son los motores de una Europa más segura de sí misma.

Miguel Ángel Valero

Juhamatti Pukka, gestor de Evli Short Corporate Bond y Jefe de Renta Fija de Evli, comenta que en el entorno actual, muchos inversores buscan una rentabilidad relativamente estable a través del carry sin asumir un gran riesgo de tipos de interés. El carry o rendimiento esperable por mantener un bono es clave para obtener resultados a largo plazo y ofrece cierta protección frente a la volatilidad del precio de éste. No debe confundirse con el riesgo de crédito, ya que el carry incorpora también otros riesgos como la duración, la curva de tipos, la liquidez y las divisas.

Mantener una asignación diversificada en carry permite aprovechar esta rentabilidad aunque el precio del bono no suba, y es especialmente útil en escenarios donde los tipos de interés son altos o se mantienen elevados durante más tiempo. El carry puede actuar como un 'bastión' que favorece la rentabilidad total de la renta fija, compensando otros factores que podrían ser negativos como la caída de precios o la compresión de diferenciales de crédito. El carry es esencial en la estrategia de inversión en esta clase de activos para mejorar la rentabilidad y diversificar riesgos.

Aunque los tipos han bajado, los bonos corporativos europeos en particular todavía ofrecen rentabilidades atractivas. Además, la desaceleración de la economía global y la incertidumbre geopolítica han llevado a los inversores a centrar su atención en el mercado de bonos, activos que les pueden aportar seguridad y preservación del capital hasta que se despejen las incertidumbres del entorno. 

Según el experto de Evli, el momento actual puede favorecer a los bonos corporativos europeos, porque el crecimiento en Europa es ligeramente positivo. En este entorno, los bancos centrales han relajado la política monetaria, y los gobiernos europeos, además, han implementado medidas de estímulo fiscal.  Estas medidas impulsan la competitividad a largo plazo de las empresas en toda Europa.

Según Pukka, los bonos corporativos europeos consiguen buenos rendimientos en el escenario actual, porque las empresas europeas están enfocadas en mejorar sus operaciones, reducir costos y fortalecer sus balances. Cuando las empresas gestionan bien sus negocios, el riesgo crediticio asumido por los inversores también disminuye, y al fin y al cabo, los fundamentos crediticios son lo más importante en el mundo de los bonos corporativos.

Evli Short Corporate Bond supera los 2.300 millones€

En este contexto, Evli Short Corporate Bond, el fondo 'flagship' o bandera de la gestora nórdica que este año cumple 40 años, ha superado los 2.300 millones€ en activos bajo gestión, convirtiéndose en uno de los de mayor tamaño en Europa en su categoría. Es uno de los fondos más antiguos de Evli, lanzado como nueva estrategia en junio 2012.

Se trata de un fondo de renta fija corporativa europea que invierte en bonos corporativos, sobre todo del segmento crossover (con rating crediticio BBB-BB). La duración máxima del fondo (sensibilidad del precio de los bonos a los cambios en tipos de interés) es 2,5 años. El fondo, además, proporciona acceso a los mercados nórdicos, en los que invierte aproximadamente el 40% de la cartera, y que aportan retorno extra a la cartera. 

El benchmark del fondo es el ICE BofA 1-3 Year Euro Corporate Index. En los últimos 10 años, el fondo ha alcanzado una rentabilidad acumulada de 19,45%, comparada con el 11.4% del índice. Desde el lanzamiento en junio 2012, el fondo ha logrado una rentabilidad del 35,4%, comparada con el 21,7% del benchmark. 

Los gestores del fondo invierten fundamentalmente en bonos denominados en euros emitidos por compañías de diferentes sectores. Las inversiones denominadas en divisas diferentes al euro están totalmente cubiertas frente al riesgo divisa. La cartera del fondo está ampliamente diversificada, e incorpora controles para limitar riesgos tanto en los vencimientos máximos de los bonos, como en la inversión en sectores. Así, la concentración máxima de cada sector es el 25%, mientras que el 90% de la cartera no puede superar vencimientos a 5 años, y el 10% restante no puede superar vencimientos a 8 años. El límite de vencimiento se basa en la fecha de vencimiento legal final y no, por ejemplo, en la siguiente fecha de rescate. El indicador de riesgo del fondo es de nivel 2 sobre 7, lo que significa que los inversores asumen un riesgo bajo.

El objetivo del fondo es superar el índice de referencia a largo plazo. La rentabilidad esperada y el riesgo de los fondos que invierten en bonos corporativos suelen ser superiores a la rentabilidad esperada y al riesgo de los fondos que invierten exclusivamente en bonos del Estado.
El fondo no exige que sus inversiones tengan calificación crediticia, lo que significa que las inversiones del fondo están sujetas a un riesgo crediticio medio o alto. El riesgo crediticio derivado de emisores individuales se reduce diversificando las inversiones entre varios emisores. 

Miguel Ángel Valero

EuropeG, el Grupo de Opinión y Reflexión en Economía Política dirigido por Antoni Castells, advierte que la Unión Europea (UE) se enfrenta a una brecha tecnológica persistente frente a EEUU y China, y corre el riesgo de quedar atrapada en la “trampa tecnológica media”. Con un gasto en I+D (Investigación y Desarrollo) equivalente al 2,3% del PIB frente al 3,5% estadounidense, la UE invierte un 35% menos en innovación, una diferencia que se mantiene estable en 2025, según afirma el Policy Brief nº 22, “La nueva política industrial en la Unión Europea”, firmado por Rafael Myro (Universidad Complutense de Madrid) y Vicente Salas (Universidad de Zaragoza).

El documento llama a duplicar los fondos comunitarios de innovación, reformar la política de competencia y avanzar hacia una mayor integración política si Europa quiere preservar su soberanía económica y tecnológica.

EuropeG subraya que la política industrial ha pasado de ser un asunto marginal para convertirse en un eje central de la agenda económica europea con el objetivo de lograr una Europa más competitiva.

El Policy Brief analiza la nueva estrategia comunitaria impulsada tras los informes Letta y Draghi y plasmada en la Brújula de la Competitividad de la Comisión Europea, que reconoce la necesidad de combinar mercado, regulación y acción pública estratégica. 

La UE afronta un cambio estructural en la gobernanza económica global: de un modelo basado en reglas a uno basado en bloques, donde la intervención selectiva de los Estados y la coordinación europea serán decisivas para asegurar resiliencia, autonomía y liderazgo tecnológico.

El informe plantea un “trilema” entre política industrial, regulación y defensa de la competencia, y describe tres escenarios: 

• mercado regulado (predominio de regulación y competencia, modelo tradicional de la UE), 
• mercado concertado (predominio de regulación y política industrial, cercano al modelo de EEUU desde 1980), 
• y mercado dirigido (predominio de competencia y política industrial, similar al modelo chino). 

Los informes Letta y Draghi se inclinan por modelos entre el mercado dirigido y el concertado.

El déficit de innovación: una debilidad estructural

El informe identifica el déficit de innovación privada como la principal causa de la pérdida de competitividad europea. Mientras EEUU y China concentran su inversión en tecnologías emergentes —inteligencia artificial, biotecnología o semiconductores—, las empresas europeas siguen centradas en sectores maduros como la automoción o la maquinaria industrial.

La UE dedica un 2,3% de su PIB a I+D, frente al 3,5% de EEUU. Esta diferencia —más de un 35% menos de esfuerzo innovador— explica el retraso acumulado en productividad, rentabilidad empresarial y liderazgo tecnológico. El Policy Brief propone duplicar el presupuesto del Programa Marco de I+D hasta 200.000 millones€ y crear una agencia europea inspirada en el modelo estadounidense ARPA, famosa por haber impulsado avances como Internet o el GPS. Esta nueva agencia, integrada en el European Innovation Council, permitiría financiar proyectos tecnológicos de alto riesgo e impacto, con una gestión más ágil y flexible para competir con EEUU y China en innovación disruptiva.

Una de las conclusiones del documento es la necesidad de revisar el equilibrio entre la defensa de la competencia y la intervención pública. El marco comunitario se ha basado durante décadas en evitar distorsiones del mercado, pero hoy esa ortodoxia limita la capacidad de respuesta ante los grandes competidores globales. EuropeG plantea que la UE debe permitir estrategias industriales comunes, flexibilizar las ayudas de Estado y adaptar su política de competencia para promover campeones europeos en sectores estratégicos.

El informe insiste en que la escala de la transición tecnológica requiere instrumentos financieros europeos más potentes y coordinados. Propone ampliar el alcance del Banco Europeo de Inversiones, fortalecer los fondos de inversión pública, y movilizar el ahorro privado hacia proyectos industriales y tecnológicos. También sugiere mejorar la integración de los mercados de capitales y avanzar en una unión fiscal parcial que permita financiar proyectos comunes de innovación y sostenibilidad.

Transiciones verde y digital: avances insuficientes

EuropeG aplaude las iniciativas europeas —Chips Act, Critical Raw Materials Act e InvestIA—, pero advierte que su despliegue sigue siendo lento y burocrático. En el vehículo eléctrico, las importaciones chinas ya representan más del 50% del mercado europeo, y la empresa de EEUU Tesla continúa expandiendo su producción en la UE. De igual forma, en materia de inteligencia artificial, la inversión privada europea (11.000 millones€), es seis veces inferior a la estadounidense (67.000 millones€). En la digitalización, la UE se encuentra muy retrasada en áreas clave como la IA. 

La UE destaca en computación cuántica gracias a iniciativas como Quantum Flagship, pero necesita fortalecerse en sectores como salud, farmacia, defensa yaeroespacial, donde existen dependencias o se ha perdido cuota de mercado. 

Sin una coordinación real entre los Estados miembros, la UE corre el riesgo de quedar rezagada en la carrera tecnológica global. La política industrial solo puede prosperar en una Unión Europea con instituciones más fuertes y una visión común. La intervención selectiva del Estado beneficia a unos sectores y territorios más que a otros, y por tanto requiere una legitimidad política que hoy la UE aún no tiene plenamente desarrollada.

EuropeG considera que el avance hacia una Europa más integrada en materia económica y tecnológica será inevitable si la Unión quiere mantener su peso en la economía mundial. El documento concluye que Europa no puede seguir siendo un regulador global sin músculo industrial propio y que debe convertir la nueva política industrial en la base de un pacto de competitividad, soberanía y crecimiento sostenible.

El protagonismo de la política industrial en la UE enfrenta la dificultad de compatibilizar un intervencionismo selectivo con una estructura política débil que requiere unanimidad y el difícil encaje con la regulación y la defensa de la competencia, políticas tradicionalmente alejadas del dirigismo estatal.

La política industrial implica un intervencionismo selectivo del Estado en la economía para influir en la asignación de recursos productivos bajo criterios de interés general. La política industrial beneficia a unos colectivos más que a otros y, por tanto, necesita de un Estado fuerte y convencido de que el resultado final es positivo para el interés general. Los órganos políticos de la UE, en su diseño actual, tienen una hegemonía muy limitada sobre las políticas de los Estados nacionales. Si la UE quiere que la política industrial comunitaria adquiera más protagonismo en el conjunto de las políticas públicas, tal como demanda el escenario de política de bloques y no de reglas a la que parece dirigirse el mundo actual, el avance de Europa hacia una mayor integración política parece inevitable.

Miguel Ángel Valero

Durante más de una década, el crecimiento de los ingresos netos del S&P 500 ha superado al del Stoxx 600 europeo. Sin embargo, se vislumbran signos de cambio, según un análisis de DWS. 

Desde la crisis financiera de 2009, los mercados bursátiles mundiales, en lugar de converger, divergían. En términos de ingresos netos agregados, se ha abierto una amplia brecha entre el S&P 500 de EEUU y sus homólogos mundiales, como el Stoxx 600 de Europa. Tanto el S&P 500 como el Stoxx Europe 600 comenzaron su andadura tras la crisis con beneficios similares, algo más de 0,5 billones$. En 2024, los ingresos netos del S&P 500 se han disparado hasta los 2 billones, lo que supone un aumento de 4,2 veces, mientras que el Stoxx Europe 600 solo ha logrado duplicarse hasta alcanzar los 1,1 billones de USD.

Por supuesto, la composición del índice explica gran parte de la historia. El motor de beneficios del S&P 500 está impulsado por un grupo reducido de gigantes tecnológicos y de las comunicaciones estadounidenses. Las diez principales empresas representan ahora el 32% de los ingresos netos totales, frente al 24% en 2009, lo que refleja una concentración récord. Las diez principales empresas europeas comenzaron con un peso similar en 2009, pero ahora solo representan el 16% de los beneficios. A primera vista, esto parece una desventaja, pero también puede significar resiliencia. Sin embargo, es interesante observar que sigue existiendo una gran diferencia si se tienen en cuenta sectores más tradicionales, como el industrial y el financiero.

El gráfico proporcionado por DWS muestra que el sector financiero ha impulsado tanto el bajo rendimiento de Europa tras la crisis como su reciente recuperación. El sector financiero domina el índice Stoxx 600 europeo, aportando un tercio de los ingresos netos, mientras que los sectores industrial y sanitario desempeñan un papel más importante que en EEUU. Muchas empresas industriales europeas, que en su día fueron una fuente de fortaleza, parecen enfrentarse a retos estructurales. En general, la base sectorial más amplia de Europa ha registrado un crecimiento más estable, aunque menos espectacular.

Entonces, ¿pueden Europa y su índice Stoxx 600 ofrecer algo más que una mayor diversificación con valoraciones aún algo más razonables? Como sostiene Thomas Bucher, responsable de estrategia de renta variable global de DWS, "las acciones estadounidenses son claramente caras. Sin embargo, en relación con su impresionante crecimiento de dos dígitos del beneficio por acción, la valoración podría no ser tan alarmante". 

Mientras tanto, estamos empezando a ver algunos signos alentadores en Europa a nivel empresarial. Las medidas de estímulo específicas, sobre todo el impulso a las infraestructuras en Alemania, están empezando a cambiar el rumbo. Pero aún es pronto y, dada la reciente fortaleza de los mercados bursátiles europeos, será fundamental mantener el impulso de los beneficios.

Miguel Ángel Valero

Europa vive un boom solar sin precedentes. Cada segundo se instalan cuatro paneles en algún punto del continente, y solo en 2025 se añadirán casi 70 gigavatios de nueva capacidad. La energía solar se ha convertido en símbolo de progreso, sostenibilidad y autonomía energética tras la crisis del gas ruso. Pero su éxito está empujando al límite una red eléctrica que fue diseñada para otra época.

Hace una década, los mapas de los centros de control europeos mostraban estabilidad total. Hoy, los paneles de monitoreo se tiñen de amarillo y rojo: señales de saturación. En 2024 se registraron más de 8.600 alertas de voltaje por encima de los límites permitidos, un aumento del 2.000% respecto a 2015, según ENTSO-E. 

El problema no es la energía solar, sino su velocidad de expansión. Desde 2020, Europa ha duplicado su potencia instalada mientras la demanda apenas creció un 2%. En países como España, Alemania o Italia, la solar ya aporta entre el 20% y el 25% de la generación total. Pero la red no puede absorber toda esa energía: el exceso provoca picos de tensión y, en casos extremos, apagones como el que dejó sin luz a 50 millones de personas en la península ibérica a comienzos de 2025.

El desequilibrio también distorsiona los precios. En Alemania, el 5% de las operaciones de 2024 se hicieron con precios negativos; en España, más de la mitad de la generación solar de mayo de 2025 se produjo bajo esas condiciones. Algunos productores incluso pagan por verter energía a la red. Aun así, las inversiones continúan, impulsadas por el bajo coste de los paneles y los objetivos climáticos. “Tenemos mucha inversión en solar y la demanda está plana”, alertan desde 50Hertz.

Europa empieza a reaccionar: Alemania penaliza la sobreproducción, Italia instala equipos estabilizadores y ENTSO-E propone que las plantas renovables ayuden a controlar el voltaje. Los compensadores síncronos y los inversores inteligentes pueden estabilizar el sistema, pero las inversiones en red avanzan demasiado despacio. España, por ejemplo, no tenía ninguno operativo el día de su gran apagón.

El reto europeo ya no es generar energía limpia, sino integrarla con seguridad. Mientras China y EE. UU. equilibran su oferta con una demanda industrial creciente, Europa enfrenta el escenario contrario: exceso de capacidad y consumo estancado. "Europa quiere liderar la transición energética, pero su infraestructura va por detrás. Si la revolución solar no viene acompañada de una revolución en redes, almacenamiento y gestión, lo que hoy simboliza progreso puede convertirse en una fuente de inestabilidad", advierte el analista Pablo Gil en The Trader.

Europa rebaja sus objetivos de emisiones

Por otra parte, Europa ha rebajado sus ambiciones climáticas y ha optado por fijar la reducción de emisiones al 80% en 2040 en lugar del 90% que estaba fijado. Johel Rodríguez, profesor de Organización Industrial en la Universidad Carlemany, señala que “una de las técnicas más conocidas para la definición de objetivos es la técnica SMART, que proviene de las siglas en inglés: Específico, Medible, Alcanzable, Relevante y Temporalmente definido. Sin embargo, durante la reciente reunión del Consejo de la Unión Europea sobre clima se ha agregado un nuevo matiz a esta definición: convertir un objetivo en 'alcanzable' a cualquier precio. Personalmente pienso que se ha pecado de definir un objetivo excesivamente ambicioso y que, al comprobar que no es posible alcanzarlo en el tiempo previsto, se ha optado por redefinir la estrategia". 

"Una posibilidad habría sido ajustar el objetivo a algo más realista; otra, ampliar el plazo para lograrlo. Pero, como ha demostrado la UE, también existe una tercera vía: mantener los objetivos intactos mientras se relajan las políticas y se buscan atajos que permitan seguir presumiendo de la ambición verde de los Estados miembros. Estas medidas no implican que la UE renuncie al objetivo global, sino que introducen nuevos mecanismos de flexibilidad para la redistribución o compensación geográfica y temporal de las emisiones. Traducido al lenguaje cotidiano sería como presumir de tener la casa impecable y un estricto protocolo para sacar al perro y tirar la basura todos los días, con la diferencia de que ahora puedo delegar esas tareas en alguien que me garantiza que mi casa estará limpia… aunque salga por el vecindario sin bolsa o deje la basura repartida entre mi casa y el contenedor. Aunque la intención es buena, y el objetivo plenamente válido y necesario para la sostenibilidad del planeta, no se puede mantener una agenda verde que entre en conflicto con el crecimiento económico. No se puede obligar a los Estados a elegir entre crecer, mantener los criterios ASG y competir en un mundo donde no todos están sujetos a las mismas reglas. Sin embargo, parece que la UE ha optado por relajar sus promesas y adoptar políticas poco coherentes, más orientadas a ganar votos y preservar una superioridad moral en temas ambientales que a cuestionar el relato construido de 'salvar el planeta'”. 

May López, profesora de OBS Business School y directora de Empresas por la Movilidad Sostenible, añade: “Inicialmente el objetivo no cambiaría, lo que cambiaría es el modo de alcanzarlo, permitiendo a aquellos que no consigan alcanzarlo vía reducción de emisiones de CO2, hacerlo a través de programas de compensación de emisiones. Compra de créditos de carbono que supondría una penalización económica para las empresas que no cumplan los objetivos al tener que invertir en proyectos de compensación en países en desarrollo.”

Robeco: EEUU entra en un superciclo energético

Por su parte, EEUU se está adentrando en una nueva era de aumento de la demanda de electricidad: un superciclo energético. Esto supondrá un cambio radical en la asignación de capital a la generación de energía, la infraestructura de la red y las tecnologías de almacenamiento, así como importantes oportunidades de inversión para la estrategia Robeco Smart Energy.

La IA, la electrificación y la descarbonización están incrementando la demanda de energía. Las redes antiguas y la falta de inversión en infraestructuras limitan la oferta. El desajuste entre la oferta y la demanda está provocando un nuevo superciclo de inversión

EEUU está en el epicentro de este incremento, ya que se espera que su demanda de energía en la próxima década se triplique respecto a su demanda en las dos décadas anteriores. Por lo tanto, su consumo total pasaría de 4.100 TWh en 2024 a5.300 TWh en 2035. Este aumento equivale al consumo anual combinado de Italia, Alemania y Francia.

Los principales factores que impulsan la demanda están claros:

• Centros de datos y computación de IA: El consumo eléctrico de los centros de datos, los cuales ya son grandes consumidores de energía, aumentará a un ritmo anual del 15% (TCAC) de aquí a 2035. Los centros de datos ya representan alrededor del 3% de la demanda total y podrían llegar al 10% en 2035.
• Calefacción y refrigeración comerciales y residenciales: Según la Agencia Internacional de la Energía (AIE), el uso de electricidad superará al del gas natural para calentar espacios y agua, tanto en edificios de nueva construcción como en los renovados, a medida que las oficinas, los locales comerciales y las instalaciones institucionales pasen a utilizar sistemas eléctricos de calefacción, calentamiento, ventilación y aire acondicionado. Prevemos que estos segmentos crezcan a un ritmo del 1,1% anual (TCAC) hasta 2035, muy por encima del 0,7% de la última década.
• Electrificación industrial: La industria manufacturera estadounidense se está expandiendo debido a los aranceles y las tendencias de reshoring, y está integrando la automatización y la robótica basadas en IA. Prevemos que la TCAC de la electrificación industrial crecerá hasta un 1,9% de aquí a 2035,un ritmo muy por encima de la media histórica del 0,6%.
• Transporte: A pesar de las decepcionantes cifras de ventas de vehículos eléctricos (VE) en EEUU, en la actualidad hay unos 5 millones de ellos circulando, lo que representa en torno al 2% del parque total de turismos. Aunque el mix de ventas de vehículos nuevos se mantuviera estable (en torno al 9%), la TCAC del número de VE aumentaría en torno a un15% hasta 2035, con lo que se alcanzarían los 22 millones. En 2035, los VE podrían representar cerca del 10% de la demanda total.

Tras décadas de consumo estable, la red estadounidense no está preparada para este nivel de crecimiento. La retirada del carbón y la lentitud en la concesión de permisos a los sistemas de energías renovables han limitado el suministro eléctrico. Los organismos reguladores de la energía advierten de que la mitad de EEUU se enfrenta a un déficit de suministro eléctrico en la próxima década. 

La distribución complica aún más las cosas. El final de la vida útil de más del 30% de las líneas de transmisión y de casi el 50% de las infraestructuras de distribución está próximo. Los precios de la capacidad en los mercados en los que opera PJM se han multiplicado por diez en cuatro años, mientras que los de la electricidad han aumentado un 4% anual, lo cual subraya la tensión entre fiabilidad y asequibilidad.

En los últimos cinco años, el importe de la factura de la luz se ha incrementado un 24% a lo largo y ancho de EEUU. 

El entorno político de EE.UU. está evolucionando para hacer frente a este gran aumento. La orden ejecutiva de Emergencia Energética Nacional de 2025 contempla permisos por la vía rápida y desregulaciones, sobre todo para las centrales térmicas de gas y las mejoras en la transmisión. Al mismo tiempo, los incentivos heredados de la Inflation Reduction Act (IRA) y de la One Big Beautiful BillAct (OBBBA) siguen canalizando capital hacia las energías renovables y la resiliencia de la red eléctrica. El consenso bipartidista sobre la fiabilidad de la red garantiza un telón de fondo favorable a la inversión en infraestructuras energéticas estadounidenses.

Prevemos que EEUU añadirá entre 500 y 600 GW de capacidad de aquí a 2035, y que las energías renovables representarán aproximadamente entre el 60 y el 70% de estas adiciones. Por su parte, el gas natural seguirá siendo el pilar de la fiabilidad. A pesar del escrutinio político y de la OBBBA, se espera que las energías renovables superen la capacidad de gas adicional. Mientras tanto, con el respaldo de la administración estadounidense actual, la actividad de las centrales térmicas de carbón podría prorrogarse, y las compañías de servicios públicos ya están planificando activamente nuevos proyectos de producción de gas. La popularidad de la energía nuclear también está creciendo, pero su elevado coste y los largos plazos de construcción la convierten en una solución inviable a corto plazo.

Según la AIE, el mix energético de EE.UU. en 2040 podría estar compuesta por 900GW de energía solar, 600 GW de energía eólica, 450 GW de gas natural, 250 GW de almacenamiento en baterías, 100 GW de energía procedente del carbón y energía nuclear. Este mix pone de manifiesto la necesidad de disponer de un volumen de energía despachable que esté 'siempre disponible' para complementar las fuentesde energía renovables intermitentes.

Modernización de la red: Una cuestión público-privada

A medida que aumente el consumo, las redes eléctricas antiguas se verán sometidas a una presión cada vez mayor. El Departamento de Energía subrayó que en los próximos 10 años, EE.UU. tendrá que incorporar una capacidad de transmisión similar a la añadida en los últimos 60 años. En 2050, las redes eléctricas tendrán que ser al menos dos o tres veces mayores para seguir el ritmo de las tendencias de electrificación, expansión de los centros de datos y transición a energías limpias.

Se espera que el gasto en la ampliación de las redes supere los 100.000 millones$ anuales a finales de la década, y que se beneficien de ello los proveedores de infraestructura de redes, componentes de redes inteligentes y equipos para los consumidores finales.

Luca Paolini, estratega jefe en Pictet AM

A medida que se acerca el final de un año turbulento el optimismo se puede mantener en los mercados. Las condiciones de liquidez son muy favorables, las económicas mejoran y los beneficios siguen sólidos. A esto añadimos la tendencia de las acciones a repuntar el cuarto trimestre. La demanda de los inversores sigue sólida y los volúmenes netos de compra de acciones se han reducido desde máximo. Además, los flujos de fusiones y adquisiciones siguen muy fuertes.

Así que sobre ponderamos la renta variable mundial en este último periodo de 2025, respaldada por ausencia de marcadores clásicos de burbuja, como alto apalancamiento o infladas expectativas de beneficios. Ahora bien, para 2026 esperamos que las acciones globales proporcionen rentabilidad de un solo dígito.

El 83% de los bancos centrales están en modo flexibilización y la liquidez del sector privado es fuerte, impulsada por una ola de gasto empresarial impulsada por el desarrollo de la inteligencia (IA )y repunte de los préstamos bancarios. En EEUU, esperamos un solo recorte adicional de tipos de interés de 0,25% este año -los mercados financieros descuentan alrededor de 0,8 % hasta finales de 2026-. De todas formas, un nuevo recorte de tipos de la Reserva Federal en diciembre no está garantizado. 

Por su parte el BCE está en pausa, pero puede hacer un recorte más de tipos los próximos meses tras los ocho desde junio de 2024. 

En China. la debilidad de la demanda interna justifica una política monetaria moderadamente laxa, pero parece poco urgente un recorte agresivo de tipos de interés dadas las sólidas exportaciones y reciente aumento del apoyo fiscal. Esperamos que el Banco Popular de China recorte sus tipos otro 0,1% y el coeficiente de reservas bancarias obligatorias en 0,5%.

Japón es de las pocas economías importantes en endurecimiento. Esperamos que el Banco de Japón suba sus tipos de interés al menos una vez más los próximos meses. Las perspectivas de mayor gasto fiscal refuerzan esa posibilidad, lo que puede llevar a los inversores japoneses a trasladar parte de su dinero a activos internos, en beneficio del yen. Pero si el yen persiste en tendencia bajista, es posible una intervención oficial para detener su depreciación.

Las condiciones económicas han mejorado

El caso es que las condiciones económicas han mejorado en EEUU, Reino Unido y Suiza, por encima de nuestras expectativas. Hemos revisado al alza la previsión de crecimiento del PIB de EEUU hasta 1,8% este año y 1,5% en 2026, en línea con el consenso. La confianza del consumidor estadounidense es débil y su mercado laboral ha perdido impulso, pero las encuestas regionales apuntan a saludable actividad económica, con el sector de la vivienda camino de una recuperación gradual.  

Además, en las economías emergentes la inflación está contenida en su mayor parte, lo que permite a muchos de sus bancos centrales relajar su política monetaria para apoyar el crecimiento. Las exportaciones mundiales se han recuperado por encima de niveles anteriores a la pandemia y el comercio entre países en desarrollo es fuerte.

El caso es que las empresas de los principales mercados bursátiles siguen mostrando sólidos beneficios, con más de 80 % de las estadounidenses habiendo superado las estimaciones.

Aun así, los activos de riesgo ofrecen primas inusualmente bajas y las valoraciones son altas. Aproximadamente nueve de cada diez activos cotizan por encima de su tendencia a largo plazo y hay que ser selectivo. En EEUU la relación cotización-ventas de las acciones, 3,5 veces, ha superado el máximo de finales de los 90 en el auge punto com. Las estadounidenses cotizan a 23 veces beneficios futuros y la prima de riesgo de la renta variable estadounidense proporciona margen muy limitado ante cualquier perturbación de la inflación, del crecimiento o menor credibilidad institucional. De todas formas, de momento, los beneficios de las empresas en EEUU continúan eclipsando a las del resto del mundo y las revisiones de los analistas apuntan a que la tendencia se mantiene.

Pero preferimos centrar las asignaciones en renta variable en otras regiones, especialmente mercados emergentes, donde las valoraciones son atractivas, con sólidos fundamentales e impulso de precios y beneficios. Eso sí, conviene diversificar en lugar de concentrar posiciones en China, Corea y Taiwán, que se han beneficiado del auge del gasto en IA. India presenta oportunidades por valoraciones razonables en relación con las acciones globales. América Latina, especialmente Brasil, también es atractiva, dado el margen significativo para recortes de tipos de interés.

Selectivos en acciones de la Eurozona

Las valoraciones de las acciones de la Eurozona siguen atractivas, pero precisan mayor crecimiento de beneficios y transmisión de estímulo fiscal. De momento esperamos que el aumento de beneficios empresariales en Europa se desacelere desde 4,2 % en 2025 a menos de 4 % en 2026, en contraste con una estimación de consenso de casi 15 %. Preferimos acciones industriales, financieras y de mediana capitalización de la región, las cuales han superado al índice S&P 500 los últimos dos años. Además, la renta variable suiza es atractiva para inversores nacionales, por mejora de perspectivas macroeconómicas y valoración atractiva, empresas de alta calidad y sólidos dividendos frente a unos bonos locales con rentabilidades cerca de cero.

A nivel sectorial, servicios de tecnología y comunicación son nuestras principales sobre ponderaciones, ya que se benefician del auge del gasto relacionado con IA y fuertes beneficios. También sobre ponderamos el sector financiero, con un entorno operativo y perspectivas regulatorias favorables en EE.UU y valoraciones atractivas.  En salud estamos neutrales, pero el sector puede beneficiarse de la disminución de la incertidumbre política de precios y tarifas de medicamentos en EE. UU. y creciente inversión en IA para herramientas de ciencias de la vida, tecnología médica y diagnóstico.

Infra ponderamos bonos del Tesoro de EEUU, cuya rentabilidad a vencimiento parece haber caído demasiado hasta el 4% a diez años, muy por debajo de la tasa de crecimiento nominal cercana al 5% y una inflación general del 3%, habiéndose sobreestimado el alcance de los recortes de tipos de interés de la Reserva Federal. Puede haber alza de precios los próximos meses con un crecimiento que puede ser más fuerte de lo esperado por la disposición de los bancos a prestar. En ese caso las rentabilidades de estos bonos pueden subir y su precio bajar. De hecho, la economía estadounidense parece cada vez más saludable en relación con la euro zona.

En cuanto a crédito, ha habido signos de tensión y breves episodios de volatilidad. Sin embargo, sobre ponderamos deuda de alta rentabilidad de la euro zona por mejor expectativa de rentabilidad/volatilidad en comparación con la estadounidense.

Nos gusta la deuda en moneda local de mercados emergentes ex-China y crédito de mercados emergentes. Aunque estas monedas están menos baratas, muestran rentabilidades a vencimiento de 5 a 10 % en América Latina y le favorece la debilidad del dólar, que se depreciará más.

Sobre ponderamos oro

Aunque la fuerte subida de oro ha llevado su valoración a niveles elevados, los fundamentales siguen favorables pues las rentabilidades reales de los bonos están bajando, el dólar sigue debilitándose y existe el riesgo de expansiones de los déficits del sector público en el mundo desarrollado.

Miguel Ángel Valero

El Tribunal Supremo de EEUU avanza en su proceso, iniciado en mayo, para determinar la legalidad de los aranceles impuestos unilateralmente por el presidente Donald Trump, invocando poderes de emergencia a través de la IEEPA (Ley de Poderes Económicos en Emergencias Internacionales, promulgada en 1977). En esta ocasión, John Sauer, procurador general y abogado de confianza de Donald Trump, respondió a las preguntas del tribunal, que continúa deliberando.

Actualmente, la composición del Tribunal Supremo cuenta con seis jueces de orientación conservadora y tres de tendencia liberal, lo que convertía a esta vista judicial en un momento clave para evaluar la postura individual de cada magistrado. La sorpresa llegó cuando dos de los jueces conservadores mostraron dudas a través de sus intervenciones, planteando cuestiones como si no se estaba atribuyendo demasiado poder al presidente o indicando que si la situación del déficit es una emergencia por qué no se han usado otras herramientas como el embargo –algo con el que otros miembros del ala conservadora no concuerdan, pues lo ven como un poder mucho más agresivo que imponer aranceles–. 

Otro aspecto relevante que se abordó fue si los aranceles pueden considerarse instrumentos para aumentar la recaudación fiscal. En tal caso, se trataría de impuestos que, según la Constitución, solo pueden ser autorizados por el Congreso. 

La Administración Trump sostiene que las medidas no tienen fines recaudatorios, sino que buscan proteger la economía estadounidense. Según Sauer, los ingresos generados son un efecto secundario.

Aunque aún no hay una fecha definitiva, se espera que el Tribunal Supremo emita su resolución antes de que finalice el año, sin esperar —como es habitual— al cierre del calendario judicial en junio. 

La incertidumbre jurídica en torno a los aranceles va en aumento, y el tono vacilante de dos jueces conservadores incrementa la posibilidad de que el Tribunal Supremo invalide la actual arquitectura arancelaria de Trump. De hecho, las casas de apuestas apenas otorgan un 25 % de probabilidades a que la Corte respalde los aranceles.

Pero la Administración Trump dispone de otras vías para seguir imponiendo aranceles, aunque la mayoría implican una implementación más lenta. Además, si se declara la ilegalidad de los aranceles, los más de 80.000 millones$ recaudados tendrían que ser devueltos, lo que supondría una compleja operación logística, según el secretario del Tesoro, Scott Bessent. Paradójicamente, esta devolución podría actuar como un estímulo fiscal temporal –0,3% del PIB–, que se sumaría a los impulsos derivados de la reforma tributaria aprobada en verano, aunque a costa de un incremento en el déficit fiscal. 

The Trader: la pelea entre China y EEUU no ha terminado

Donald Trump y Xi Jinping se reunieron en Busan (Corea del Sur) por primera vez en seis años y alcanzaron una tregua comercial de un año que alivia, al menos temporalmente, las tensiones entre las dos mayores economías del mundo.

El acuerdo incluye varios compromisos concretos. Estados Unidos reducirá del 20% al 10% los aranceles aplicados a ciertos productos chinos relacionados con el fentanilo, una sustancia clave en el tráfico de opioides, mientras que China retomará las compras de soja y otros productos agrícolas estadounidenses, algo que Trump presentó como una “gran victoria” para los agricultores de su país. Además, Pekín suspenderá durante un año las restricciones a la exportación de tierras raras —materiales esenciales para la industria tecnológica y de defensa—, mientras Washington se compromete a no ampliar las sanciones a las filiales de empresas chinas ya incluidas en listas negras. También se pausarán los nuevos aranceles recíprocos en el comercio marítimo y las investigaciones estadounidenses sobre el dominio chino en la construcción naval.

Ambas partes se comprometieron a buscar una solución para el futuro de TikTok en Estados Unidos, un asunto que lleva años tensando las relaciones. Y dentro del paripé habitual de este tipo de encuentros, más compromisos sin detalles concretos que cada uno vende a sus seguidores como triunfos: Trump asegura que China está dispuesta a aumentar las inversiones en EEUU y a comprar energía estadounidense, incluido petróleo y gas procedente de Alaska; mientras Xi Jinping demuestra que Washington no puede obligarle a dejar de comprar petróleo a Rusia, como sí ha hecho con India.

Para rubricar la puesta en escena final, Trump anunció su intención de visitar China en abril, mientras que Xi fue invitado oficialmente a Washington: un gran titular para ambos.

La mayoría de los analistas interpretan este encuentro como una mera tregua, no como un pacto estable que resuelva las diferencias estructurales. Varios expertos la describen como una diplomacia de corto plazo para ganar tiempo y reducir la dependencia mutua. Para EEUU, la prioridad es asegurarse el acceso a las tierras raras y evitar el monopolio chino en un recurso vital para la tecnología. Para China, el objetivo es desarrollar su propia capacidad tecnológica para no depender de las grandes multinacionales estadounidenses como Nvidia.

Por eso nadie espera una paz duradera. Detrás de los gestos diplomáticos persiste la realidad: una lucha por la hegemonía mundial, en la que la rivalidad estratégica se extiende al terreno tecnológico y militar, mientras en el plano político la batalla se centra en reforzar la influencia global. Busan ha supuesto un respiro, como la campana que marca el final de un asalto de boxeo. "Pero que nadie piense ni por un minuto que la pelea ha terminado. La relación entre ambos países sigue basada en la competencia y la desconfianza, solo que temporalmente administrada. Una tregua más en una rivalidad entre potencias que, por ahora, no tiene fecha de caducidad", advierte el analista Pablo Gil en The Trader.

Evli: la guerra comercial volverá pero no descarrilará la economía

Para Valtteri Ahti, Chief Investment Strategist and Head of Investment Research de la gestora nórdica Evli, las perspectivas de la economía a nivel global siguen siendo positivas, pese a la guerra comercial que ya terminó y que ha producido daños limitados, al no llegar a las cadenas de suministro. Sin embargo, el riesgo geopolítico podría empeorar este escenario, reavivando las tensiones comerciales. Y en EEUU, una posible corrección bursátil de las grandes tecnológicas que están impulsando el mercado bursátil, sería otro elemento perjudicial para las expectativas de crecimiento.

La economía global ha seguido expandiéndose a un ritmo saludable y probablemente mantenga este impulso el próximo año. La guerra comercial infligió daños limitados, ya que la mayoría de los países evitaron represalias y terminó antes de que las cadenas de suministro globales se vieran afectadas de forma significativa.

La política fiscal y monetaria de EEUU e ha vuelto acomodaticia, con recortes de impuestos y reducciones de los tipos de interés que apoyan el crecimiento. Los principales riesgos para una perspectiva positiva incluyen una mala valoración del daño causado por la guerra comercial, la posibilidad de que resurjan tensiones comerciales y una corrección tecnológica en el mercado bursátil.

La economía global parece estar lista para crecer a un ritmo robusto este año y el próximo. El Fondo Monetario Internacional (FMI) proyecta un crecimiento global del 3,2 % en 2025 y del 3,1 % en 2026, cerca de su tendencia a largo plazo. Por regiones, el FMI espera un crecimiento del 2 % en EE. UU., del 1,2 % en Europa y de casi el 5 % en China. Por tanto, la economía global ha soportado el impacto arancelario del presidente de EE. UU. Donald Trump con daños limitados, aunque algunos de los efectos simplemente se han retrasado, ya que muchas empresas aún no han trasladado la mayoría de los aranceles a los consumidores.

A medida que el ciclo evoluciona, los riesgos antiguos se mezclan con los nuevos. La relación EEUU–China sigue siendo vulnerable a una nueva confrontación, mientras que la inmensa riqueza creada por las acciones relacionadas con la IA significa que cualquier decepción podría desencadenar un shock de riqueza. Aun así, hay buenas razones para pensar que una nueva guerra comercial es poco probable y, aunque el comercio de IA muestra síntomas de burbuja, las valoraciones siguen estando muy por debajo de los extremos vistos durante la era puntocom.

Las razones por las que la guerra comercial causó daños limitados son dos. El primer temor era que, tras los aranceles de EEUU, otros países respondieran, provocando otra reacción estadounidense y creando una espiral de proteccionismo. Esa espiral nunca ocurrió. EEUU impuso aranceles, pero salvo China, la mayoría de los países optaron por no responder.

En términos de teoría de juegos, una guerra comercial es un proceso dinámico en el que los jugadores reaccionan a las creencias de los demás. Lo que ocurrió fue un evento único: EE. UU. impuso un impuesto al resto del mundo, que en última instancia recayó principalmente sobre el consumidor estadounidense. El crecimiento global solo sufrió de forma modesta gracias a la contención mostrada por los socios comerciales de EE. UU.

¿Por qué esa contención? Muchos gobiernos asumieron que los aranceles serían temporales, ya que Trump no puede presentarse a la reelección. Joe Biden eliminó los aranceles del primer mandato de Trump y muchos esperaban una repetición. Europa, por su parte, temía perder el apoyo de EEUU a Ucrania, mientras que las economías de Asia Oriental temían una postura estadounidense más débil hacia China.

La administración Trump combinó de forma efectiva la política de seguridad y la comercial en una sola postura negociadora para extraer concesiones de sus aliados, un enfoque sin precedentes. Desde una perspectiva más amplia, la respuesta europea, japonesa y surcoreana fue tanto responsable como prudente.

La segunda razón por la que la guerra comercial causó poco daño económico fue su brevedad. EEUU entró en la confrontación creyendo tener la ventaja gracias a su dominio en la cadena de semiconductores e IA, desde el equipamiento para fabricar chips hasta el software de diseño y los propios chips.

Aunque eso era cierto, el control de China sobre los metales raros —extrae el 70 % y procesa el 90 % del suministro mundial— le dio una poderosa contrapalanca. Cuando China detuvo las exportaciones de imanes de tierras raras, Ford incluso anunció el cierre temporal de su fábrica de Chicago. Otros fabricantes probablemente habrían seguido, ya que los imanes de tierras raras, aunque son componentes pequeños, son insumos esenciales.

La corta duración de la guerra comercial hizo que los aranceles permanecieran en vigor demasiado poco tiempo como para causar daños duraderos en las cadenas de suministro. Los inventarios resultaron suficientes para superar las interrupciones temporales.

El riesgo geopolítico sigue siendo una amenaza clave para la perspectiva global. La administración Trump ha atacado instituciones estadounidenses como la Reserva Federal y la política migratoria, así como instituciones globales como el libre comercio. Los bancos centrales independientes, la inmigración laboral y el comercio abierto han sido positivos para el crecimiento de EEUU y global, por lo que socavarlos sería negativo. Sin embargo, es poco probable que esto desencadene una recesión abrupta. La erosión de la credibilidad institucional tiende a producir una decadencia lenta más que shocks repentinos.

Una nueva guerra comercial EEUU–China, sin embargo, sería recesiva. Por suerte, la primera confrontación reveló lo interdependientes que son ambas economías. Ambas partes tienen tal poder de negociación que un conflicto a gran escala infligiría daños masivos a cada una, lo que equivaldría a un caso de recesión mutuamente asegurada (MAR), análogo a la “destrucción mutuamente asegurada” (MAD) nuclear de la Guerra Fría. EEUU y China seguirán reforzando sus puntos débiles y dificultando al otro donde sea posible, pero probablemente dentro de límites controlados. EEUU ampliará la minería de tierras raras; China construirá capacidad de semiconductores. Ambos procesos llevarán tiempo.

Gran parte del daño arancelario aún no se ha materializado porque las empresas estadounidenses han absorbido la mayor parte de los costes. Con el tiempo, los trasladarán, pero probablemente de forma escalonada para evitar reacciones políticas. Los consumidores afrontarán precios algo más altos, pero dado que la mayor parte del gasto es en servicios y no en bienes —y los aranceles solo se aplican a una parte de las importaciones— el impacto en el coste de la vida debería ser modesto.

La incertidumbre arancelaria ha lastrado la contratación. El mercado laboral se ha estancado en lugar de colapsar: el desempleo sigue siendo bajo, ayudado por la reducción de la inmigración, aunque a costa de un crecimiento más débil.

Tanto la política monetaria como la fiscal son ahora de apoyo. La Reserva Federal ha comenzado a recortar tipos y probablemente continúe haciéndolo dada la debilidad del mercado laboral. La mayoría de los responsables de la Fed ven los aranceles como un shock puntual en el nivel de precios más que como una fuente de inflación persistente, lo que permite recortes de tipos incluso mientras suben los precios. La política fiscal también es expansiva, con la administración Trump impulsando recortes de impuestos a pesar de un gran déficit.

Miguel Ángel Valero

Estados Unidos reducirá en un 10% los vuelos regionales y nacionales para aliviar la presión provocada por la escasez de controladores aéreos, quienes continúan trabajando sin sueldo debido al cierre del Gobierno. Desde que comenzó el cierre el 1 de octubre, los retrasos en los vuelos han sido constantes: la semana pasada, casi el 80% de los controladores estaban ausentes en las instalaciones áreas de Nueva York.

El plan busca mitigar la fatiga y la frustración entre estos trabajadores, afectados por la congelación de sus salarios. Los recortes en el número de vuelos se implementarán de forma escalonada a partir del viernes: ese día se reducirá el volumen en un -4%, el sábado en un -5%, hasta alcanzar el -10% durante la próxima semana. 

Si el cierre se prolonga, podría afectar al periodo de Acción de Gracias, el 27 de noviembre, una de las fechas con mayor volumen de desplazamientos en EE.UU.

Durante el cierre de Gobierno de 2019 –primer mandato de Trump–, las interrupciones en los viajes aéreos fueron clave para ponerle fin. Entonces, los controladores de tráfico aéreo en instalaciones críticas de Virginia y Florida se reportaron enfermos, lo que ralentizó el tráfico en la costa este y provocó la suspensión temporal de vuelos hacia los aeropuertos de Nueva York, Newark y Filadelfia. Ese mismo día, Trump firmó una resolución de continuidad para reabrir el Gobierno.

Pese a la situación creada por los 40 días de cierre de la Administración y a que no se vislumbra una solución, mejora el empleo privado en EEUU, reduciendo los temores a un deterioro acusado del mercado laboral. Las cifras de empleo privado de la consultora ADP sorprendieron al alza al mostrar un aumento de +42.000 empleados en el sector privado en octubre, superando los +30.000 previstos y una clara mejora frente a la caída de -29.000 del mes anterior. Con este dato, llegan señales de estabilización tras dos meses consecutivos de destrucción de empleo privado. 

Este informe privado es actualmente uno de los pocos indicadores mensuales de empleo disponibles dado que el cierre del Gobierno americano impide la correcta publicación de las estadísticas oficiales. Por sectores, la lectura fue mixta: la nota positiva es que el empleo mejoró en términos agregados en los servicios (+32.000 vs. -21.000 anterior) y también en los sectores relacionados con la producción de bienes (+9.000 empleos vs. -7.000 del mes anterior). 

Pero los sectores más ligados a la evolución del ciclo económico dejaron cifras débiles, dado que las manufacturas perdieron en octubre 3.000 empleos, ocio y hostelería perdió 5.000, y también el sector tecnológico destruyó 17.000 empleos. 

Con todo ello, los datos fueron positivos al confirmarse que se frena la destrucción de empleo en la economía, pero sigue reflejando debilidad en el mercado laboral, dado que los sectores más cíclicos destruyen empleo.

También son alentadores los números de confianza empresarial. El ISM de los servicios alcanzó máximos desde febrero impulsado por una importante mejora de los nuevos pedidos. Dato positivo al mostrar que la confianza empresarial se acelera de cara al tramo final del año (52,4 frente al 50 anterior) y que, además, este aumento se sostiene por un fortalecimiento en los pedidos (56,2 vs. 50,4 previo) y por una ligera moderación en la contracción del subíndice de empleo (48,2 vs. 47,2 anterior).

The Trader:  el “shutdown” complica la vida a la Fed

El mercado esperaba una señal clara de que la Reserva Federal seguiría recortando tipos en diciembre. Pero Jerome Powell, en su comparecencia del 29 de octubre, rompió ese guion. Su mensaje fue contundente: “una nueva reducción en diciembre no es, ni mucho menos, algo garantizado”. Esa frase bastó para enfriar el entusiasmo de los inversores, provocar una caída inmediata en los bonos del Tesoro y recordar que la política monetaria de la mayor economía del mundo está ahora en una encrucijada. 

Pese a ello, la Fed recortó un cuarto de punto, hasta el rango del 3,75%-4%, tal y como se esperaba, pero la división interna deja claro que el consenso empieza a resquebrajarse. Algunos miembros del comité temen que la inflación aún no esté del todo controlada, mientras otros miran con preocupación el enfriamiento del mercado laboral. Powell, al menos por ahora, parece inclinarse hacia este último grupo. Considera que el deterioro del empleo justifica cierto apoyo monetario, aunque sin comprometer la credibilidad del banco central ni dar por hecho que los recortes continuarán automáticamente.

A este entorno ya de por sí complejo se suma un factor adicional: el “shutdown” del gobierno estadounidense, el cierre parcial de la administración por falta de acuerdo presupuestario en el Congreso. Desde principios de octubre, esta situación mantiene paralizadas a varias agencias federales y ha interrumpido la publicación de buena parte de los datos oficiales de empleo, inflación y consumo. 

La Fed navega a ciegas, sin sus instrumentos habituales para medir el pulso real de la economía. Los miembros del FOMC se ven obligados a recurrir a indicadores privados y regionales, mucho menos precisos y actualizados, lo que añade un grado extra de incertidumbre a la decisión de diciembre. La situación recuerda a los tiempos previos a la pandemia: mercados nerviosos, una economía que lanza señales contradictorias y un debate interno cada vez más visible dentro de la Reserva Federal. Powell ha insistido en que la política monetaria seguirá guiándose por los datos, pero en un contexto sin datos fiables, ese principio se convierte casi en una paradoja. 

Lo que sí confirmó el presidente de la Fed fue el final del programa de “quantitative tightening” (QT), la reducción progresiva del balance mediante la no renovación de los bonos que llegan a vencimiento y que la institución tiene en cartera. La decisión, que comenzará a aplicarse el 1 de diciembre, llega en un momento en que la liquidez de los mercados financieros parece haber alcanzado un punto crítico. Seguir reduciéndola podría provocar tensiones en el sistema monetario, algo que ya se vivió en 2019, cuando los tipos interbancarios se dispararon por la escasez de reservas en el sistema. Pese a que todavía tiene más de seis billones$ en su balance, la Fed considera que ya se ha alcanzado el nivel “adecuado” para mantener la estabilidad y evitar distorsiones mayores en los mercados de financiación a corto plazo.

La FED entra así en una fase más incierta y fragmentada. Con un mercado laboral que se enfría, una inflación aún por encima del objetivo y un gobierno en “shutdown”, Powell y sus colegas deberán decidir su próximo paso sin mapa, en medio de un entorno económico que mezcla señales contradictorias y tensiones políticas crecientes. 

La primera reacción en los mercados fue un recorte en la probabilidad de bajada de tipos de aquí a fin de año, un dólar que recuperó terreno frente al euro, un bono a 10 años que volvió a cotizar con rentabilidades por encima del 4%, y caídas moderadas en la renta variable. 

"Y esa reacción resume la nueva realidad: la Fed ha pasado de ser un ancla de previsibilidad a una fuente de incertidumbre, y eso, en los mercados, suele traducirse en una prima de riesgo más alta", avisa el analista Pablo Gil en The Trader.