Las Claves #Warsh

Miguel Ángel Valero

A medida que Oriente Medio avanza hacia una frágil pausa en las hostilidades, el shock económico provocado por el conflicto (perturbación de las cadenas de suministro, inflación... ) ya se está extendiendo ala economía global. La pausa en las tensiones geopolíticas no es una vuelta a la normalidad. Tras más de quince semanas de conflicto, la firma del acuerdo entre EEUU e Irán anuncia un periodo de calma para Oriente Medio, en un entorno regional marcado por la fragilidad. Pero esta pausa no puede ocultar una situación clave: la duración e intensidad del conflicto, que superaron ampliamente las expectativas iniciales, han perturbado profundamente una región crucial de la economía global. El estrecho de Ormuz es un punto estratégico clave para el suministro de hidrocarburos y sus derivados. Muy pocos países – especialmente en el sudeste asiático y en la costa de África oriental – han podido evitar estas perturbaciones.

Cualquier retorno a la normalidad – si es posible – llevará tiempo. La economía mundial resiste, pero se desacelera. Hasta ahora, la economía global ha absorbido el shock, en particular gracias a la acumulación previa de existencias y a los ajustes de la demanda. Sin embargo, esta fase está llegando a su límite. Parones de producción en algunos sectores, el regreso de las presiones inflacionistas y el endurecimiento de las condiciones financieras son los primeros indicios de estas dificultades, mientras que los gobiernos disponen de muy poco margen de maniobra para apoyar la actividad económica y los ingresos.

En este contexto, Coface revisa a la baja sus previsiones de crecimiento global hasta el 2,3% para 2026 y el 2,5% para 2027, una reducción de 0,6 puntos en dos años. El cierre virtual del estrecho de Ormuz – 145 buques lo atravesaron en mayo, frente a más de 3.300 un año antes – ha perturbado el transporte global y ha vuelto a poner bajo tensión las cadenas de suministro. Las empresas ya informan de plazos de entrega más largos, aumento de costes y primeras señales de escasez, lo que las lleva a aumentar sus existencias preventivas, a costa de una mayor presión sobre la tesorería y los márgenes.

La consecuencia es que las insolvencias empresariales sigan aumentando este año (+6 % a nivel mundial) , con incrementos especialmente pronunciados en países como EEUU, Francia y Japón. El shock es global, pero su intensidad varía considerablemente según la región:

• Oriente Medio: los estados del Golfo han sido los más afectados, con fuertes contracciones debido a su dependencia del estrecho.
• Europa : el aumento de los precios de la energía y la incertidumbre prolongada pesan sobre la demanda interna, con un crecimiento de solo 0,7 % previsto para la zona euro.
• EEUU: la inflación repunta (del 2,4% en febrero al 4,2% en mayo), reduciendo el poder adquisitivo y el consumo de los hogares con bajos ingresos.
• Asia: situación desigual; algunos sectores siguen muy dinámicos (exportaciones de semiconductores de Corea del Sur +153 % desde principios de año), mientras que otros sufren la presión sobre los márgenes.
• Países emergentes : especialmente en América Latina, el shock se traduce en un repunte de la inflación y políticas monetarias más restrictivas, como enBrasil, donde el tipo de interés clave se sitúa en 14,5 %.

“La pausa en las hostilidades en Oriente Medio es una buena noticia, pero no puede ocultar la cuestión clave: las perturbaciones seguirán lastrando la actividad empresarial, los ingresos y el empleo. Un total sin precedentes de 41 revisiones a la baja sectoriales y 19 de revisiones de países subraya el impacto global de un conflicto cuyas consecuencias sobre los flujos comerciales y la rentabilidad empresarial seguirán pesando considerablemente en los próximos meses", declara Jean-Christophe Caffet, economista jefe de Coface .

A pesar de este contexto, España continúa  consolidándose entre las economías más resilientes de Europa y del mundo, con una previsión de crecimiento del 2,3% para 2026 y del 1,9% para 2027, según el nuevo ‘Coface Risk Review’.Si bien las estimaciones se han ajustado en dos décimas desde el inicio de año, España sigue muy por encima del crecimiento previsto en 2026 para las economías avanzadas (1,4%), la Unión Europea (1%), la zona euro (0,7%), EEUU (1,9%) y nuestros pares europeos, como Alemania (0,4 %), Reino Unido(0,7 %), Francia (0,6%) o Italia (0,5%).

 El 34% de las empresas de Alemania espera un aumento de las insolvencias

Por su parte, Crédito y Caución acaba de publicar el Barómetro de Prácticas de Pago para Alemania, en el que han participado más de 200 empresas de sectores como la industria, la construcción o los servicios. El estudio refleja la preocupación de las compañías por el retraso en el cobro de las facturas, lo que está provocando un descenso en el volumen de las operaciones que se realizan a crédito, muy por debajo de la media de Europa Occidental. En Alemania el 35% de las ventas B2B se realizan a crédito, frente al 52% regional.

El 87% de las empresas alemanas asegura sufrir retrasos en los pagos, frente al 77% a nivel regional, y la morosidad se sitúa cerca del 5% del total de las facturas B2B. En este contexto, las compañías se muestran pesimistas con respecto a la evolución de las insolvencias para los próximos meses. El 38% prevé que aumentarán y el 52% cree que se mantendrán en un nivel elevado.

Los problemas de liquidez de los clientes son la principal causa de los retrasos en los pagos (50%). En cuanto a sus efectos, destacan la reducción del margen de liquidez (43%) y las dificultades para planificar el flujo de caja (29%).

La imprevisibilidad del comercio mundial afecta con mayor gravedad a las empresas alemanas debido a su exposición a los mercados internacionales y a la complejidad de sus cadenas de suministro. Además, las compañías muestran preocupación por la situación económica del país, a lo que se suman el aumento de los costes energéticos y la incertidumbre relacionada con el conflicto en Oriente Medio, que amenazan las ya frágiles perspectivas de crecimiento de Alemania, especialmente si los precios de la energía se mantienen elevados durante más tiempo.

En conjunto, estos factores intensifican las tensiones de liquidez y reducen la capacidad de las empresas para absorber nuevas perturbaciones. Una de cada cuatro compañías alemanas encuestadas afirma utilizar un seguro de crédito. Cuando aumentan los retrasos en los pagos, crece la incertidumbre económica y los proveedores absorben la mayor parte del riesgo, por lo que el seguro de crédito contribuye a que este modelo sea más resistente.

UBS: el endurecimiento monetario del BCE será moderado

El Banco Central Europeo permanece alerta ante el riesgo de que el shock energético provocado por la guerra de Irán pueda trasladarse aún a los precios de consumo, a pesar de los avances hacia un acuerdo diplomático y de un retorno de los precios del petróleo a niveles cercanos a los previos al conflicto. En su intervención en el Foro de Sintra, el economista jefe del BCE, Philip Lane, afirmó que los responsables de política monetaria necesitan evaluar cómo "cuatro meses de subidas en los costes energéticos se filtran en la inflación de los alimentos y en la de los servicios". El presidente del Bundesbank, Joachim Nagel, señaló que la inflación se mantendrá "significativamente por encima" del objetivo del BCE y que el shock de precios energéticos que comenzó con el conflicto en Oriente Medio "todavía sigue presente en el sistema".

Sin embargo, a pesar de estas declaraciones, también hay indicios de que cualquier nuevo endurecimiento por parte del BCE será probablemente moderado. Los últimos datos de inflación nacionales respaldan una respuesta más comedida por parte del BCE. El retroceso de los precios energéticos ha reducido la presión para un ciclo prolongado de subidas de tipos. Las señales de política monetaria y los precios de mercado apuntan más al gradualismo que a la urgencia.

Mark Haefele, Director de Inversiones (CIO) de UBS Global Wealth Management, afirma: "Seguimos manteniendo una postura constructiva sobre la renta fija de calidad y preferimos asegurar rendimientos atractivos en bonos de calidad de duración corta a media. Aunque mantenemos una postura Neutral respecto a la renta variable de la Eurozona en general, seguimos viendo oportunidades en áreas concretas que se benefician de tendencias globales seculares, entre ellas industriales y consumo discrecional".

"Los inversores deben comprender los costes de oportunidad que implica asignar capital a materias primas y estar dispuestos a tolerar, en determinados momentos, periodos prolongados de rentabilidad inferior. Mantener la disciplina de rebalanceo puede resultar difícil debido a sesgos de comportamiento y a consideraciones fiscales. Además, la exposición ya existente a activos diversificadores y sensibles a la inflación puede reducir el beneficio marginal de las materias primas", apuntan Ian Spencer, estratega, y Jason Draho, responsable de Asignación de Activos para América de UBS Global Wealth Management.

La Bolsa 'pasa' de la geopolítica 

La primera mitad del año ha estado marcada por el inicio del conflicto en Irán tras los ataques de Israel y de EEUU y el siempre temido cierre del estrecho de Ormuz. A pesar de la elevada disrupción en el mercado petrolero, las economías globales han demostrado resiliencia, apoyadas principalmente por la reducción de las importaciones de China en torno a un 40% y por el incremento de la producción en EEUU, que se ha consolidado como el mayor productor mundial de crudo, alcanzando en algunos momentos los 14 millones de barriles diarios.

En este contexto, Trump ha desempeñado un papel ambivalente, terminando en una posición menos favorable que la inicial: Irán continúa reclamando el control del tránsito por el estrecho y persisten las tensiones inflacionistas, lo que dificulta su objetivo de promover un entorno de tipos de interés más bajos. Con el reciente Memorando de Entendimiento, la situación entra en una fase de impasse en la que ambas partes negocian, lo que previsiblemente podría derivar en una victoria pírrica para Trump de cara a las elecciones legislativas de noviembre.

Con estos elementos, vuelve a confirmarse que los conflictos geopolíticos no actúan necesariamente como catalizadores de caídas bursátiles. Gracias a unos resultados empresariales extraordinarios –especialmente en el sector tecnológico–, los mercados han superado rápidamente las dudas iniciales, registrando avances del 10,4% en la renta variable global durante el semestre. En el ámbito de los mercados emergentes, destacan especialmente Corea del Sur (+134%) y Taiwán (+64%), compensando el comportamiento más débil de las grandes economías como China (-15%) e India (-5,6%).

En renta fija, las presiones inflacionistas penalizaron inicialmente los activos de mayor duración; sin embargo, a medida que los precios de la energía comenzaron a normalizarse, la parte larga de las curvas recuperó estabilidad a ambos lados del Atlántico.

De cara al entorno monetario, sigue pesando el giro de los bancos centrales, con un BCE que ha continuado subiendo tipos y una Reserva Federal que mantiene un tono restrictivo. "No obstante, consideramos que este sesgo más agresivo tendrá un recorrido limitado en un escenario de progresiva normalización del tráfico en Ormuz. Por ello, seguimos identificando mayor valor en los tramos cortos de la curva", señalan en Banca March. 

La moderación en el discurso de los bancos centrales debería favorecer al oro, que ha registrado una primera mitad de año negativa (‑8%), y contribuir a una cierta debilidad del dólar, para el que los analistas de Banca March ven en un rango estimado de 1,16–1,21 EUR/USD.

"De cara a la segunda mitad del año, mantenemos una visión constructiva sobre la renta variable, apoyada en la fortaleza de los beneficios empresariales, y recomendamos aprovechar posibles correcciones vinculadas a temores sobre subidas de tipos. Nuestros sesgos sectoriales se mantienen inalterados –pequeñas compañías estadounidenses, tecnología, infraestructuras, defensa y salud–. A nivel geográfico, favorecemos mercados emergentes y EEUU, así como Alemania dentro de Europa. En definitiva, iniciamos la segunda mitad del año con una menor relevancia de las tensiones entre EEUU e Irán, mientras ganan protagonismo la evolución de la inversión en inteligencia artificial y las decisiones de los bancos centrales", añaden.

Debut de Warsh en el Foro Sintra

En su debut en el Foro de Sintra, el presidente de la Reserva Federal, Kevin Warsh, se compromete "a darle estabilidad de precios a EEUU”, y a mantener "independiente” a la Fed. Reitera su intención de reducir al máximo las proyecciones de futuro para centrarse en los escenarios posibles frente a las previsiones de subida o bajada de tipos de interés; de reducir el balance de la Fed, y de hacer comparecencias más breves y comunicados más escuetos tras las reuniones del FOMC.

Mientras, la presidenta del BCE, Christine Lagarde, cree que “los riesgos, tanto al alza para la inflación como a la baja para el crecimiento, están probablemente más equilibrados en términos generales que hace unas semanas", lo que permite restar probabilidad a más alzas de tipos. Insiste en que la subida de tipos en la última reunión del BCE "fue una decisión deliberadamente sólida. Y nada de lo observado desde entonces ha puesto en duda esta valoración”.

Más aranceles

El 1 de julio entran en vigor las medidas “encubiertas” de la Unión Europea contra el creciente flujo de importaciones procedentes de China: una tasa de 3€ por cada artículo adquirido online con un valor inferior a 150€ y una cuota arancelaria del 50% sobre el acero. Aunque ninguna de estas iniciativas menciona explícitamente a China y su aplicación se extiende a todos los socios comerciales de la UE, su impacto recaerá principalmente sobre el gigante asiático. En 2025, la Unión Europea importó cerca de 5.900 millones€ en productos low-cost, de los cuales un 90% procedía de China. 

En el caso del acero los cinco principales proveedores extracomunitarios son: Turquía, India, Corea del Sur, Vietnam y China. No obstante, la Comisión Europea contempla condiciones más favorables para aquellos países con los que mantiene acuerdos comerciales, una circunstancia que no incluye a China ni a Vietnam.

Respecto a la tasa aplicada al comercio electrónico, conviene destacar que el gravamen de 3€ se abonará por artículo y no por paquete. Así, un pedido de dos productos con un valor individual inferior a 150€ soportará un coste adicional total de 6€. Con esta medida, Bruselas persigue varios objetivos: proteger al comercio tradicional frente a la creciente competencia de las plataformas de bajo coste, obtener recursos para reforzar unos servicios aduaneros cada vez más saturados y mejorar los controles sobre este tipo de mercancías para garantizar el cumplimiento de la normativa comunitaria.

Según la propia Comisión Europea, más del 60% de estos productos presentaban algún tipo de incumplimiento de los estándares europeos (alimentos prohibidos o falta de documentación de seguridad).

Por su parte, el nuevo mecanismo sobre el acero busca reducir la dependencia de las importaciones –con el objetivo de recortar los volúmenes importados en un -47% respecto al año anterior– y elevar la utilización de la capacidad productiva de la industria europea, actualmente del 67%, hasta el 80% que persigue la Comisión. Para ello, la UE permitirá la entrada de hasta 18,3 millones de toneladas de acero libres de aranceles. Una vez superado ese umbral, las importaciones adicionales estarán sujetas a un gravamen del 50%.

Por otra parte, la patronal alemana del automóvil celebra el visto bueno al acuerdo comercial UE-EEUU, pero avisa del impacto de los aranceles. La presidenta de VDA, Hildegard Müller, recuerda que se mantienen aranceles del 15% en turismos y componentes, del 25% en camiones y un 10% adicional en autobuses. Y que el golpe es especialmente duro para los fabricantes de vehículos comerciales, como Daimler Truck, que cargan con el arancel más alto de todos. 

El acuerdo da algo de certidumbre, pero los aranceles del 15% al 25% siguen perjudicando a Volkswagen, BMW, Mercedes-Benz y, sobre todo, a Daimler Truck. Atención a los márgenes y a las perspectivas del motor europeo en el segundo semestre. 

Pero la polémica de los aranceles no cesa. Mediante un escueto comunicado de apenas 150 palabras, EEUU comunica que no renueva “en su forma actual” el gran acuerdo comercial con México y Canadá (TMEC). “Sin embargo, el Acuerdo sigue vigente a la espera de la resolución de estos temas o hasta la terminación del mismo”, precisó la Oficina Comercial de Estados Unidos (USTR, por sus siglas en inglés). Trump  quiere realizar revisiones anuales del TMEC. “EEUU continuará dialogando con México y Canadá para abordar las deficiencias del acuerdo y nuestros déficits comerciales con estos países. El Acuerdo permanece vigente hasta que se resuelvan estos asuntos o hasta su terminación". EEUU se reunirá con México la semana del 20 de julio para "una tercera ronda de negociaciones bilaterales relacionadas con la revisión conjunta del TMEC”.

Miguel Ángel Valero

Esperar y ver. Jerome Powell, en la primera reunión del FOMC desde que los tribunales desestimaron las demandas del Departamento de Justicia sobre supuestas irregularidades en la reforma del edificio de la Fed, mantiene su independencia. La Reserva Federal mantiene sin cambios y por segunda reunión consecutiva este año, los tipos de interés en una horquilla de entre el 3,75% y el 3,5%.

La decisión, de 11 contra uno, solo contó con el voto en contra de Stephen Miran, el exasesor económico de Trump en la Casa Blanca, que apostó por una bajada de los tipos de un cuarto de punto. Los otros 'trumpistas' en el Comité, Christopher Waller (nombrado por el actual presidente de EEUU en su anterior mandato); y Michelle Bowman, (designada en 2025), guardaron un estruendoso silencio.

“Las implicaciones de los acontecimientos en Oriente Medio para la economía estadounidense son inciertas. El Comité está atento a los riesgos que conlleva su doble mandato”, argumenta la Fed, que también ha divulgado sus nuevas perspectivas: la inflación crecerá hasta el 2,7%, tres décimas más de lo previsto en su último informe de diciembre de 2025; el PIB mejora una décima respecto a los anteriores augurios,  hasta el 2,4%; y el paro sigue en el 4,4%.

“A corto plazo, los precios más altos impulsarán la inflación general. Es demasiado pronto para conocer el alcance y la duración de los posibles efectos en la economía. Continuaremos monitoreando los riesgos para ambas partes del mandato”, secunda Powell.

El gráfico de puntos evidencia que se ensancha la brecha entre los que creen que, en medio de una guerra sin final claro, no se pueden bajar los tipos e incluso plantean que a lo mejor hay que subirlos, y los que, siguiendo la doctrina de Trump, quieren el precio oficial del dinero lo más reducido posible. De los 19 participantes del FOMC (17 no tienen derecho a voto, pero sí voz), siete esperan que los tipos se mantengan sin cambios hasta final de año, uno más que en diciembre. 

"Hubo un movimiento significativo hacia una menor cantidad de recortes por parte de los funcionarios. Así que cuatro o cinco personas pasaron de dos a uno”, explica Powell.

“No queremos reaccionar de forma exagerada. Queremos tomar la mejor decisión posible basándonos en los hechos. No creo que dejemos que influya en nuestra toma de decisiones más de lo apropiado. Pensamos que hemos tenido el impacto arancelario, la pandemia, y ahora tenemos un impacto energético de cierta magnitud y duración. No sabemos realmente cuál será. Es una de esas cosas en las que se repite un conjunto de eventos. Nos preocupa que ese tipo de cosas puedan causar problemas con las expectativas de inflación”, insiste el presidente de la Fed.

Powell recuerda que su mandato termina el 15 de mayo. Pero deja muy claro que seguirá "hasta que mi sucesor logre la nominación, es lo que hemos hecho en otras ocasiones”. De esta forma, evidencia que Kevin Warsh, logré el aval del Senado, porque un grupo de senadores republicanos ha advertido que rechazará la nominación si la Casa Blanca mantiene su campaña de acoso contra Powell. 

Además, y sin que nadie le preguntara, asegura que aún no ha tomado una decisión sobre su continuidad en la Fed. Aunque su mandato como presidente termine oficialmente el 15 de mayo, su cargo como miembro de la Reserva Federal concluye en 2028. Muchos quieren que se mantenga en el organismo creando un bloque de oposición a los ataques de Trump a su independencia.

De momento, la curva de futuros se ha ajustado, retrasando uno de los recortes de tipos previstos este año a 2027.

Mediolanum: los tipos estarán en el 3% a final de año

Daniel Loughney, Director de Renta Fija de MIFL (Mediolaum International Funds),ve probable que la incertidumbre en torno a la guerra con Irán mantenga a la Fed sin cambios en los próximos meses. De haber descontado cerca de tres recortes de tipos de 25 puntos básicos (pb) en 2026 justo antes del ataque a Irán, el mercado ahora solo espera un recorte. "En última instancia, esperamos que el impacto de la guerra se note más en el crecimiento que en la inflación. A medida que esta realidad se vaya haciendo evidente a lo largo del año, esperamos que la Fed recorte los tipos hasta situarlos en torno al 3% a finales de año".

Swisscanto: bajadas en septiembre y en diciembre

Roger Rüegg, responsable de Multi-Asset Solutions en Zürcher Kantonalbank, gestora delegada de los fondos de Swisscanto, aporta su visión: "Como se esperaba, la Fed ha mantenido sin cambios su tipo de interés clave en el 3,75%. La votación fue muy clara, con 11:1, donde Stephen Miran fue, no sorprendentemente, el único disidente. Es muy probable que esto se mantenga durante toda la primera mitad del año. Dado que los temores de inflación han aumentado bruscamente debido a la crisis de Irán, el mercado ahora descuenta el próximo recorte de tipos solo para abril de 2027. La propia Fed proyecta un recorte este año y otro en 2027. Nosotros lo vemos de forma algo diferente y esperamos bajadas adicionales tanto en septiembre como en diciembre, principalmente debido al debilitamiento del mercado laboral. Aunque es probable que la inflación aumente en torno a 60 pb debido al mayor precio del petróleo, debería volver a descender a lo largo del año a medida que la situación se relaje".

Fidelity: uno o dos recortes

Max Stainton, Estratega Senior de Macroeconomía Global en Fidelity International,  destaca que el Comité dejó claro que los riesgos geopolíticos añaden un mayor nivel de incertidumbre a ambos lados de su mandato, pero fuera de eso hubo pocos cambios en una declaración muy basada en el consenso. De hecho, la jornada estuvo marcada por pocos movimientos, con un ligero aumento de 20 pb en las expectativas de inflación subyacente que no se trasladó al lado de los tipos de interés, lo que resultó en un sesgo moderadamente dovish. Sin embargo, el paso a un único voto disidente en sentido dovish, frente a los dos o tres que se esperaban, añadió un matiz ligeramente más hawkish. En conjunto, la sensación es la de un Comité condicionado por la incertidumbre, a la espera de cómo evolucionen los acontecimientos en Oriente Próximo. 

En la rueda de prensa, el presidente Powell trató de ofrecer unas orientaciones prudentes y calmadas, subrayando la necesidad de no sobrerreaccionar a los acontecimientos actuales y recordando que “es pronto para saber cómo afectarán a los datos”, insistiendo en que la incertidumbre es excepcionalmente elevada. También puso el acento en mantener la credibilidad en el control de la inflación, especialmente desde la óptica de las expectativas. Powell dejó claro que el Comité se siente cómodo adoptando un enfoque de esperar y ver mientras se desarrolla el impacto del conflicto, y destacó la necesidad de que la inflación de bienes se modere de forma significativa a lo largo del año. Fue explícito al señalar que cualquier sesgo hacia futuros recortes sigue siendo condicional a que ese progreso se materialice. 

De cara al resto del año, la evolución de los tipos estará inevitablemente dominada por lo que ocurra en Oriente Próximo. "En nuestro escenario central, con unos precios del petróleo elevados, pero moviéndose en un rango de 90‑110$ por barril, esperaríamos que la Reserva Federal mantuviera los tipos sin cambios durante más tiempo, elevando el listón para recortes en el corto plazo. No creemos que este entorno, por sí solo, sea suficiente para justificar un nuevo ciclo de subidas, ya que el impacto sobre el crecimiento debería ser manejable y el shock tendría un efecto puntual sobre los precios, más que un impulso inflacionista generalizado. Por el contrario, un escenario de riesgo al alza con el petróleo por encima de 120$ por barril —un riesgo de cola significativo cuya probabilidad está aumentando— generaría un contexto de política monetaria mucho más complejo. Un repunte sostenido del crudo reforzaría una postura de tipos altos durante más tiempo, especialmente si los precios del transporte y de los bienes en general comenzaran a repuntar junto con el encarecimiento del combustible. Sin embargo, también cabría esperar que la trayectoria de política monetaria a medio plazo fuera menos lineal, ya que un shock energético más profundo incrementaría el riesgo de destrucción de demanda y recesión hacia finales de año. En conjunto, si se cumple nuestro escenario central, aún preveríamos entre uno y dos recortes por parte de la Fed este año. Pero conviene señalar que la situación en Oriente Medio está evolucionando muy rápido, y los indicios de escalada tras el ataque de ayer a infraestructuras energéticas iraníes, de prolongarse, prácticamente eliminarían la posibilidad de recortes en 2026", explica.

Robeco: dos recortes, ya con Warsh de presidente

Martin van Vliet, del equipo Global Macro de Robeco, resalta que el gobernador Stephan Miran volvió a discrepar, favoreciendo un recorte de 25 pb, y que, a diferencia de enero, no contó con el apoyo de la gobernadora Waller. La caracterización de las condiciones económicas y del mercado laboral de EE. UU. se mantuvo prácticamente sin cambios con respecto a enero. También se conservó la orientación neutral sobre los futuros ajustes de política. Sin embargo, la declaración reconoció explícitamente que "las implicaciones de los acontecimientos en Oriente Medio para la economía estadounidense son inciertas".

La trayectoria media en el Resumen de Proyecciones Económicas actualizado sigue implicando un recorte adicional de 25 pb en las tasas tanto en 2026 como en 2027, sin cambios desde diciembre. Las previsiones de inflación se revisaron al alza, particularmente para 2026 y 2027, junto con un crecimiento del PIB real algo más fuerte en 2027-2028 y a largo plazo (2% frente al 1,8% anterior), lo que podría reflejar las ganancias de productividad relacionadas con la IA . Esta revisión al alza ayuda a explicar por qué la tendencia central para la tasa de política neutral a largo plazo aumentó ligeramente a 2,9%-3,6% (desde 2,8%-3,6%).

Ninguno de los 19 participantes del FOMC proyectó una subida de tipos este año, y solo uno lo hizo para 2027. En este contexto, sorprendió un poco que el presidente Powell enfatizara en la conferencia de prensa que "surgió la posibilidad de que el próximo paso pudiera ser una subida".

Powell advirtió que, si bien es demasiado pronto para evaluar la magnitud y la duración del impacto económico de la guerra en Irán, el aumento de los precios de la energía impulsará la inflación general a corto plazo, y que, a falta de un mayor control de la inflación, no sería apropiado recortar las tasas de interés. Señaló que la inversión en IA probablemente ha elevado la tasa neutral a corto plazo y que las tasas de interés oficiales se encuentran ahora en el límite entre restrictivas y no restrictivas. 

El discurso contundente de Powell sobre los riesgos de inflación no fue bien recibido en los mercados. Los rendimientos de los bonos del Tesoro estadounidense aumentaron notablemente, especialmente en los vencimientos a corto plazo. Mientras tanto, el dólar se apreció, mientras que los mercados bursátiles continuaron su caída. Durante la conferencia de prensa, los precios del petróleo y el gas subieron bruscamente tras conocerse la noticia de que Irán había atacado una importante planta de GNL en Qatar.

"A pesar de la orientación neutral a corto plazo y el reconocimiento de los riesgos de inflación al alza, mantenemos un sesgo expansivo en nuestro escenario central. Bajo este escenario base, esperamos que la Reserva Federal, bajo la presidencia de Kevin Warsh, realice dos recortes de tasas de 25 pb en la segunda mitad de este año. Este escenario se basa en un fuerte retroceso de los precios del petróleo en los próximos dos o tres meses y en los continuos riesgos al alza del desempleo en EEUU", explica. Actualmente, los mercados solo prevén una flexibilización de alrededor de 15 pb para fin de año, con la tasa de política monetaria efectiva alcanzando su punto más bajo en 2027 en aproximadamente 3,35%, lo que se sitúa en la mitad superior del rango de tasas neutrales a largo plazo del FOMC.

Antes de la reunión, las carteras se encontraban cerca de la neutralidad en cuanto a la duración total de los bonos estadounidenses, manteniendo una sobre ponderación en bonos del Tesoro a 2-5 años en relación con los vencimientos a 7-10 años. "Esto refleja nuestra opinión de que las primas de riesgo de inflación y de plazo real en el extremo largo siguen estando demasiado comprimidas, especialmente dada la presión política continua sobre la Reserva Federal y un panorama fiscal aún complejo . Sin embargo, dado que las curvas de rendimiento suelen aplanarse durante las crisis prolongadas del petróleo, hemos reducido nuestro sesgo de empinamiento añadiendo posiciones de aplanamiento en los tramos más largos de la curva. Tenemos la intención de reconstruir la exposición a empinamiento en los bonos estadounidenses una vez que surjan indicios de una caída sostenida de los precios del petróleo", añade.

Goldman Sachs: dos recortes, en función de la duración del conflicto

Lindsay Rosner, directora de inversión en renta fija multisectorial de Goldman Sachs Asset Management, cree que “la Fed mantendrá su actitud de cautela por el momento, a la espera de que se aclare la situación en Oriente Medio. A pesar de unas previsiones de inflación más elevadas, el FOMC mantiene un sesgo acomodaticio, con una mayoría ajustada del comité que espera reanudar los recortes este año. Seguimos viendo margen para dos recortes de ‘normalización’ en 2026, aunque su calendario dependerá de cuánto se prolongue el conflicto.”

UBS: la trayectoria a medio plazo apunta a tipos más bajos

El UBS CIO Daily señala que la Fed mantiene los tipos sin cambios y conserva un sesgo hacia la flexibilización, subrayando que el avance en la inflación de bienes en EEUU sigue siendo el factor clave para permitir nuevas bajadas de tipos: "Creemos que la trayectoria de la política monetaria a medio plazo sigue apuntando hacia tipos más bajos. La inflación subyacente aún probablemente se moderará a medida que avance el año. Un mercado laboral débil también debería mantener sobre la mesa las bajadas de tipos. El perfil de los miembros de la Reserva Federal apunta a un giro más conciliador".

Mark Haefele, Chief Investment Officer de UBS Global Wealth Management, afirma:
“A pesar de los riesgos a corto plazo que reducen la probabilidad de una flexibilización inminente, creemos que la trayectoria de la política monetaria a medio plazo sigue apuntando hacia tipos más bajos. Seguimos recomendando mantener una cartera diversificada que incluya asignaciones a bonos de calidad y oro en el contexto actual”.

Creand: menos margen de Warsh para forzar bajadas de tipos

David Macià, director de Inversiones y Estrategia de Mercados de Creand Asset Management en Andorra, destaca que la Fed fue muy clara: no tienen ninguna visibilidad, y deberá ir sobre la marcha. La postura de “esperar y ver” es completamente razonable, y es la que siguen todos los bancos centrales. Es un “shock de oferta”, no de demanda. El precio del crudo sube no porque la economía se esté recalentando, sino porque falta petróleo. Las subidas de precio destruyen demanda, y son recesivas, en última instancia. Subir tipos significaría añadir leña al fuego. No hay fisuras: la decisión se tomó por unanimidad (ignorando a Stephen Miran, que disiente desde que llegó el pasado agosto, y al que se presume cero independencia/obediencia absoluta a los deseos de la casa blanca).

Tocaba “dot plot”, donde se observa una compresión de las opiniones de los miembros del FOMC. Powell avisó que tenían menos valor que otras veces, dada la incertidumbre arrojada por el conflicto. Pero de algo sí sirven. Nadie calcula subir tipos este año, y se esperan menos recortes.  De momento pues el impacto no es que vayan a revertir las bajadas de tipos, si no que estas se posponen en el tiempo.

Powell dijo que permanecerá en el cargo si Kevin Warsh no ha sido confirmado para cuando termine su mandato. Más importante que eso, dijo que seguirá en el consejo del FOMC mínimo mientras el gobierno siga insistiendo en enjuiciarlo – algo que un primer juez ya ha dictado que carece de fundamento alguno. Cuando eso termine, decidirá si seguirá más tiempo (no tiene por qué abandonar su silla hasta el 2028). Lo anterior garantiza la independencia del banco central, a la vez que reduce la capacidad de Warsh de forzar bajadas de tipos inminentes. 

DWS se pregunta si habrá cambio de régimen en la Fed

Christian Scherrmann, Economista jefe de DWS para EEUU, resalta que "la confianza se enfrenta a la incertidumbre", La Fed espera que el aumento de los precios del petróleo afecte principalmente a la inflación general, aunque también influya ligeramente en la inflación subyacente, si bien solo a partir de 2026. El presidente de la Fed, Powell, aclaró posteriormente que los efectos de los aranceles también habían contribuido a esos cambios. Se espera que el crecimiento sea ligeramente más sólido en 2026, lo cual es notable dado el impacto potencial del aumento de los precios del petróleo y las revisiones a la baja del impulso económico en 2025. El gráfico de puntos sigue indicando una bajada de tipos en 2026 a pesar de la mayor inflación y el crecimiento más fuerte.

En la rueda de prensa, el presidente de la Fed, Powell, se ciñó en gran medida a la respuesta típica de un banco central ante una crisis energética. Destacó que las expectativas de inflación siguen pareciendo bien ancladas y señaló que la Fed tiene la intención de ignorar el aumento de los precios de la energía. La atención se centrará en las presiones sobre los precios relacionadas con los aranceles, especialmente en la inflación de los bienes. Aunque reconoció que es probable que la inflación aumente a corto plazo, se mostró optimista respecto a que los efectos de los aranceles comenzarían a disiparse a mediados de 2026. Otros comentarios sugieren que ésta sigue siendo la condición clave para las bajadas de tipos, y que serán los mercados laborales los que determinen el alcance final de la flexibilización. 

Sobre la cuestión de la neutralidad, Powell reiteró que los tipos se encuentran actualmente en el extremo superior del rango neutral. También se expresó con sorprendente franqueza sobre la sucesión, afirmando que seguiría siendo presidente “provisional” si aún no se hubiera confirmado un sucesor y que permanecería en la Junta hasta que concluyeran las investigaciones del Departamento de Justicia.

El principio rector de la política monetaria sigue siendo la evolución de las expectativas de inflación y los factores que podrían alterar su trayectoria. En estos momentos, los responsables de los bancos centrales parecen bastante seguros al respecto. La combinación de una inflación persistente impulsada por los aranceles y los efectos inminentes del aumento de los precios de la energía hace que esta sea una postura audaz, que tal vez recuerde episodios pasados de complacencia. Como ha demostrado la historia, la credibilidad del banco central es un elemento crucial para anclar las expectativas de inflación. Esto podría explicar la sorprendente declaración de Powell, llena de confianza, en la que afirma que tiene la intención de permanecer en el cargo durante algún tiempo. 

"Por ahora, mantenemos nuestra opinión de que la Fed acabará recortando los tipos aún más hacia niveles neutrales, aunque es probable que los mercados tengan que esperar algún tiempo para que esto suceda", señala.

En un informe realizado antes de esta reunión, DWS se pregunta si habrá un "cambio de régimen" en la Fed: "El candidato a presidente, Kevin Warsh, ha planteado repetidamente esa posibilidad. Pero suponiendo que Warsh sea nombrado finalmente, lo que les importa a los inversores no es tanto el eslogan como la dinámica del balance".

El gráfico compara las reservas de bonos del Tesoro estadounidense de la Fed como porcentaje del mercado total con el índice de precios al consumo (IPC) de EEUU. Los grandes aumentos en la huella de la Fed tendieron a coincidir con períodos en los que la inflación se convirtió, a posteriori, en un problema mayor, sobre todo en la década de 1970 y de nuevo tras la pandemia. Eso no significa que el balance 'provoque' cada repunte, pero es una herramienta que puede amplificar lo que la política fiscal y las perturbaciones de la oferta ya han puesto en marcha.

Por ese motivo, los mercados prestan atención al candidato a presidente de la Fed, Kevin Warsh, crítico desde hace tiempo de la flexibilización cuantitativa (QE) y la expansión del balance más allá de lo necesario para superar una crisis financiera. Sin embargo, como advierte Christian Scherrmann, economista jefe para EEUU de DWS, las declaraciones pasadas no justifican sacar conclusiones precipitadas sobre los cambios de política que se avecinan. En parte, esto refleja los cambios en la estructura financiera de la economía estadounidense en las últimas décadas.

Las compras de bonos a gran escala durante crisis anteriores significaron que la Fed compró bonos del Estado, así como otros valores, y amplió su balance mediante compras en el mercado. El resultado es un aumento de las reservas bancarias en el sistema. Al retirar bonos de las carteras privadas, la Fed puede hacer bajar los rendimientos a largo plazo. Esto podría flexibilizar las condiciones de los préstamos más allá del tipo de interés oficial, lo que favorecería los préstamos, los precios de los activos y el gasto. Si la demanda en toda la economía ya es fuerte y la oferta es limitada, es más probable que esa demanda adicional eleve los precios que la producción.

Actualmente, la Fed posee alrededor de 4,29 billones$ en bonos del Tesoro, lo que supone aproximadamente el 14% de la deuda negociable, y la inflación del IPC general es del 2,4% interanual. “Con Warsh al frente, es muy posible que veamos una Fed más centrada, que dependa menos, por ejemplo, de las orientaciones prospectivas”, argumenta Christian Scherrmann. “Pero es probable que cualquier cambio sea gradual, más que revolucionario”. 

"Creemos que, en los próximos meses, la Fed probablemente mantendrá una actitud de espera hasta que la inflación haya digerido por completo el impacto de los aranceles. A más largo plazo, esperamos que siga siendo tan cautelosa como lo permitan las circunstancias con su balance, precisamente porque el uso de esta herramienta puede tener consecuencias importantes, a menudo de forma impredecible y con un retraso difícil de determinar", finaliza el análisis de DWS.

Miguel Ángel Valero

A pesar de las fuertes revisiones de la serie histórica, dejando a 2025 como el año de menor creación de empleo promedio sin una recesión, las buenas cifras de enero alejan la posibilidad de una bajada de tipos en los próximos meses. El empleo inicia el año con buen pie en EEUU. Las esperadas cifras oficiales del mercado laboral estadounidense de enero fueron positivas y mostraron que la economía ha creado 130 mil nuevos puestos de trabajo, duplicando las expectativas y registrando así el mayor ritmo de creación de empleo desde diciembre de 2024. 

Los sectores cíclicos de la economía aportaron 25.000 nuevos empleos, siendo especialmente destacado el buen desempeño de la construcción (+33.000). Además, destaca cierta reactivación en el empleo manufacturero, que aumentó en enero en 5.000 personas, siendo éste el primer mes con creación de empleo en este sector desde la llegada de Trump. 

Por otro lado, también la encuesta de empleo a los hogares fue positiva, al mostrar que la tasa de paro bajó una décima en enero hasta situarse ahora en el 4,3%, su segundo descenso mensual consecutivo y volviendo así a los niveles de agosto. Esta bajada del paro estuvo acompañada de un aumento de la tasa de participación que se elevó una décima hasta el 62,5%. En cuanto a la evolución de los salarios, siguen mostrando crecimientos sólidos que permitirán mejorar los ingresos de los hogares, pero su ritmo de crecimiento se va normalizando: en enero los salarios por hora avanzaron un 3,7% interanual, una décima menos que en el mes previo.

Pero estas cifras deben interpretarse con cierta cautela debido a que enero es un mes particular en la publicación de los datos del mercado laboral en EEUU, a causa de factores estacionales y sobre todo a que coincide con las habituales revisiones estadísticas anuales. En esta ocasión la Oficina de Estadísticas Laborales (BLS) revisó a la baja en menos 898.000 puestos de trabajo las cifras del año pasado, una corrección notable frente a lo publicado anteriormente (equivale al 0,5% del total del empleo), pero que se mantuvo dentro del rango previsto –en septiembre el BLS ya había señalado una cifra similar (-911.000)–. Esta revisión de los datos publicados el año pasado, nos deja un mercado laboral con menor dinamismo de lo esperado. En el conjunto de 2025 la economía estadounidense apenas habría creado 181.000 empleos, una cifra débil y que correspondería a una media de 15 mil nuevos puestos de trabajos mensuales, muy por debajo de los 49.000 publicados previamente y lejos de los 121.000 de media registrados en 2024 previos al inicio del mandato de Trump. 

En cualquier caso, con una tasa de paro reduciéndose y con señales de fortalecimiento en la contratación parece que los argumentos de los miembros de la Fed más proclives a la reducción de tipos oficiales se desvanecen. La probabilidad implícita en el mercado de futuros para una primera bajada en 2026 se ha desplazado una reunión adicional, hasta julio. El mercado, a falta del dato de inflación (que se conocerá el 13 de febrero) mantiene su previsión de dos reducciones de tipos este año.

The Trader: ¿qué urgencia existe para bajar tipos?

El analista Pablo Gil en The Trader profundiza en la cuestión: El mercado laboral estadounidense ha comenzado 2026 con una sorpresa positiva. En enero se crearon 130.000 empleos, el doble de lo previsto, y la tasa de paro descendió al 4,3 %. Los salarios avanzaron un 0,4 % mensual. A simple vista, el mensaje es claro: el empleo resiste y la economía no se está enfriando con la intensidad que muchos temían.

Los sectores que impulsaron el dato fueron principalmente salud, asistencia social y construcción. En cambio, el gobierno federal y el sector financiero recortaron plantilla. No es un crecimiento homogéneo, pero sí suficiente como para alejar, al menos por ahora, el fantasma de un deterioro rápido del mercado laboral. 

Sin embargo, el verdadero giro no está solo en el dato de enero. Está en lo que el Bureau of Labor Statistics (BLS) revisó al mismo tiempo. El ajuste anual mostró que en los doce meses hasta marzo de 2025 se habían creado 862.000 empleos menos de lo que inicialmente se había publicado. El total de empleos estimados para 2025 pasó de 584.000 a apenas 181.000 tras cruzar la información con registros administrativos más completos.

"El presente luce mejor… pero el pasado fue bastante más débil de lo que creíamos. Este contraste cambia el marco de interpretación. Porque si uno se queda solo con enero, podría concluir que la economía está acelerando. Pero si incorpora la revisión, entiende que venimos de un periodo mucho más frágil de lo que indicaban las cifras oficiales", argumenta.

La Reserva Federal había justificado tres bajadas de tipos a finales de 2025 por la debilidad del empleo y el riesgo de aumento del paro. Luego hizo una pausa en enero, argumentando señales de estabilización. El nuevo dato refuerza esa pausa y aleja la probabilidad de un nuevo recorte del mes de junio hacia julio o incluso más adelante.

"Y aquí surge el dilema político. Si la actividad económica está fuerte, el mercado laboral muestra estabilización, la tasa de paro baja y los salarios crecen, ¿qué urgencia existe para volver a bajar tipos? Más aún cuando la inflación todavía no está plenamente controlada", razona.

Pese a la falta de argumentos, Donald Trump no ha tardado en celebrar el dato e insistir en que Estados Unidos debería tener los tipos más bajos del mundo. Kevin Warsh, señalado como posible sucesor de Jerome Powell al frente de la Fed, ha mostrado también una postura más favorable a recortar pese a que los números actuales no parecen exigirlo con claridad.

"Si en los próximos meses vemos una bajada de tipos con un mercado laboral estabilizándose y una actividad que no da señales de colapso, la pregunta no será si el recorte era posible, sino cuál será el argumento utilizado para justificarlo. Porque cuando los datos no presionan con urgencia, el relato se convierte en protagonista. Y en política monetaria, la credibilidad lo es todo", advierte.

UBS: recortes de 25 pb en junio y en septiembre

El UBS CIO Daily va en esa línea: "los datos de empleo de enero moderaron las expectativas de los inversores sobre un recorte de tipos a corto plazo. Pero creemos que el ciclo de relajación monetaria no es probable que se altere. Las acciones estadounidenses tienen margen para seguir subiendo en un contexto de ampliación del rally. La renta fija de calidad y los bonos de mercados emergentes ofrecen rentabilidades atractivas. El mercado alcista del oro sigue intacto".

Mark Haefele, Chief Investment Officer en UBS Global Wealth Management, afirma: "Mantenemos nuestro escenario base de dos recortes de tipos de 25 puntos básicos este año, comenzando en junio y seguido de otro en septiembre, creando un entorno favorable para la renta variable, la renta fija y el oro".

Robeco: no será fácil reducir el balance de la Fed

En este contexto, un análisis de Robeco subraya que Kevin Warsh ha sido retratado como un 'halcón' de la inflación, pero el panorama es mucho más matizado. En realidad, sus opiniones sugieren margen para tipos de interés más bajos (no más altos), y su objetivo de reducir el balance de la Fed podría resultar ser más un deseo que una realidad.

Durante su etapa como gobernador de la Reserva Federal, el candidato a presidente se mostró preocupado por los riesgos inflacionistas derivados de la flexibilización cuantitativa (QE) y se convirtió en uno de sus críticos internos más vehementes. Hoy conocemos la QE principalmente como una política que ha engrosado el balance de la Fed. Por ello, no sorprende que, en un artículo de opinión publicado en The Wall Street Journal en noviembre de 2025, sostuviera que "el balance abultado de la Fed… puede reducirse de forma significativa". Esta postura ha afianzado su reciente retrato como un 'halcón' de la inflación. Sin embargo, también ha matizado que "si hiciéramos que la imprenta funcionara un poco más silenciosamente, entonces podríamos tener tipos de interés más bajos". 

Así que no es un halcón puro. Es más: ya en julio criticó la "reticencia" de la Fed a recortar tipos en una entrevista con CNBC, algo que difícilmente suena a postura agresiva. En cuanto a la idea de Warsh de que el balance de la Fed debería disminuir, los inversores podrían interpretarla como negativa para el soporte de los tramos de mayor vencimiento del mercado de Treasuries de EEUU, algo que el actual secretario del Tesoro, Scott Bessent, sin duda no celebraría

Hay otra dificultad práctica que conviene tener en cuenta: reducir de forma agresiva el balance de la Fed podría reavivar las tensiones en los mercados monetarios de EEUU. Una caída rápida de las reservas corre el riesgo de empujar al sistema de nuevo hacia la escasez, aumentando la volatilidad de los tipos de financiación a un día y de los mercados de repos. De hecho, para evitarlo, la Fed ha decidido recientemente —tras varios años de Quantitative Tightening (QT)— volver a expandir su balance, principalmente mediante un mayor volumen de compras de letras del Tesoro.

"Creemos que la imagen de Kevin Warsh como un 'halcón' está exagerada y esperamos que respalde una nueva reducción de los tipos oficiales para junio, lo que probablemente sería su primera reunión como presidente. En cuanto a su opinión de que el balance de la Fed puede ser excesivamente grande, creemos que, en la práctica, será difícil reducirlo de manera significativa sin ajustes regulatorios al régimen de “reservas abundantes” del sistema bancario", argumentan los expertos de Robeco.

Un resultado plausible es que el balance —actualmente en torno al 20% del PIB— crezca más lentamente que la economía estadounidense en los próximos años y/o que Warsh abogue por acortar más rápidamente el vencimiento medio de la cartera de bonos de la Fed. "Esto haría que nuestra preferencia por el tramo de 2 a 5 años de la curva del Tesoro frente a los vencimientos a 10 años esté lejos de ser un mero deseo: sería, más bien, una consecuencia lógica de una Fed que, bajo Warsh, probablemente se incline por el pragmatismo antes que por la ideología", concluyen en Robeco.

Más problemas para Trump

Los propios republicanos se han rebelado contra Trump: en la Cámara de Representantes, seis legisladores del Partido Republicano se desmarcaron y votaron a favor de suspender los aranceles a las importaciones procedentes de Canadá. Aun así, el resultado es meramente simbólico, dado que es improbable que llegue a convertirse en ley; incluso si obtuviese la aprobación del Senado, Trump tiene la facultad de vetar cualquier legislación aprobada por el Congreso.

En cualquier caso, la votación supone un revés político para Trump al evidenciar que no solo pierde apoyos entre los votantes, sino también dentro de su propio partido, a pocos meses de unas elecciones legislativas midterm que serán clave: en ellas podría perder el control republicano de ambas cámaras del Congreso. Antes de la votación, Trump había lanzado advertencias a los suyos dentro del partido, asegurando que cualquier republicano que votara en contra de su política arancelaria “sufrirá las consecuencias en época electoral”

.Mientras tanto, los demócratas han superado las expectativas en varias citas electorales recientes, como la alcaldía de Miami y las gubernaturas de Nueva Jersey y Virginia. En las últimas semanas, un escaño del Senado estatal de Texas quedó vacante tras la renuncia del senador, lo que obligó a convocar una elección especial para ese escaño concreto. En esa votación –en un distrito tradicionalmente republicano–, los demócratas lograron la victoria con un giro de 31 puntos.

Miguel Ángel Valero

El viernes 30 de enero se dio a conocer al candidato para presidir la Reserva Federal tras el vencimiento del mandato de Jerome Powell: Kevin Warsh. Figura conocida en los círculos académicos del banco central, exmiembro del Comité de la Fed y actualmente consejero independiente de UPS, presenta un perfil institucional y, en los últimos tiempos, favorable a unos tipos de interés más reducidos. No obstante, se posiciona como un aspirante crítico con la política monetaria actual, especialmente en lo relativo al uso intensivo del balance como herramienta de actuación. La reacción del mercado fue favorable para el dólar, pero adversa para los activos de riesgo, en particular para los metales preciosos, que cayeron con intensidad tras conocerse la noticia.

Todavía no se conocen las fechas para que el Senado y el Committee on Banking, Housing and Urban Affairs evalúen su candidatura. Pero sigue la espada de Damocles del senador republicano Thom Tillis, que ha dejado de manera meridianamente clara su intención de bloquear cualquier candidatura hasta que concluya la investigación del Departamento de Justicia sobre Powell. Sin su apoyo, es difícil que un aspirante supere el primer filtro necesario para ser sometido a votación en el pleno.

Ibercaja: con Trump el dólar se ha depreciado el 13.4%

El dólar viene siendo centro de debate en cualquier toma de decisión de inversión desde que Trump tomó posesión el 20 de enero de 2025. Desde entonces, el dólar se ha depreciado frente al euro un 13,4% y frente el índice DXY lo ha hecho un 10,6%. La debilitación del dólar hasta ahora no ha sido casual, y ha respondido a múltiples factores, según un análisis de Ibercaja Gestión: 

• nos encontramos en un entorno procíclico, decrecimiento, y en estos entornos los inversores no necesitan refugiarse en dólar; 
• el riesgo geopolítico pone en duda su valor como activo refugio, las sanciones a Rusia son un claro ejemplo; 
• y el debate sobre el sustituto de Jerome Powell como presidente de la Fed ha puesto en duda la independencia de la autoridad monetaria. 

Aun así, desde julio, el dólar había conseguido estabilizarse en un rango de 1,15-1,17 EUR/USD. Sin embargo, en la última semana, la estabilidad se ha roto y el dólar ha tocado niveles de 1,2EUR/USD. El viernes 30 de enero, el dólar se debilitó frente al yen tras conocerse que la FED de Nueva York había realizado 'rate checks' a través del Tesoro. Un 'rate check' consiste en hacer una petición simultánea de un tipo de cambio a distintos agentes del mercado, sin llegar a realizar una transacción. No supone una intervención directa en el mercado, pero manda un mensaje a los inversores, que incorporan a sus expectativas y termina trasladándose al precio del tipo de cambio. 

Los inversores ahora interpretan que el Tesoro de EEUU está dispuesto a mantener un yen más fuerte -debilitando así el dólar- si es necesario. Las autoridades de EEUU llevan sin intervenir en el mercado de divisas de forma unilateral desde 1995, y solo lo han hecho de forma coordinada tres veces desde 1998. Realizar 'rate checks' no se considera una intervención, pero confirma la mayor predisposición de esta Administración a realizar una gestión del tipo de cambio más activa.

La justificación a este movimiento es que el Tesoro ha intentado una actuación conjunta con el Banco de Japón. De no haber actuado, la tendencia bajista del yen hubiese obligado al Banco de Japón a vender dólares y, por lo tanto, bonos de EEUU. para mantener el tipo de cambio, tensionando la curva americana. Pese a esto, hay otras teorías, ya que la actuación va en línea con la política arancelaria del gobierno, que trata de forzar una reindustrialización de la economía americana. Con un dólar débil, la industria se fortalece y los ajustes en la balanza comercial son más sencillos. 

Pese a que no creemos que un dólar débil 'per se sea' el objetivo de Trump, el presidente se ha mostrado “cómodo” con los niveles actuales del EUR/USD. Lo que sí que está claro es que la probabilidad de que veamos una intervención crece, y el umbral dónde podemos esperar que esta se produzca está más cerca de lo que creíamos. Por tanto, como los inversores tienen esto en cuenta, lo que se deriva es una depreciación del dólar.

La depreciación del dólar frente al yen se ha trasladado al resto de divisas de forma parecida. El hecho de que se haya producido un evento como este afecta a todo el mercado de divisas y el contagio ha sido inmediato. El índice DXY, que mide la fortaleza del dólar frente a una cesta ponderada por las seis principales divisas de los socios de EE. UU., ha caído un -2,1% en la última semana.

Los inversores llevan tiempo exigiendo una mayor compensación por riesgo para mantener dólares, lo que se ha traducido en una fuerte depreciación de la divisa en los últimos doce meses. El dólar lleva  meses manteniendo una prima de riesgo negativa, cotizando a un valor menor al que el diferencial de tipos de interés frente a otras divisas nos indica. Durante los últimos diez días, hemos visto como esta prima de riesgo negativa se ensanchaba, reflejando la pérdida de confianza y las expectativas de depreciación de los inversores.

La devaluación del dólar es un fenómeno estructural que, ahora, se ha visto impulsado por una actuación aparentemente puntual, pero que podría responder a una voluntad política de la actual Administración. No obstante, la velocidad de los movimientos no gusta dentro del Gobierno americano y Bessent, secretario del Tesoro, ya salió a calmar a los mercados el miércoles: “EEUU siempre tiene una política de dólar fuerte”; y descartó una intervención inminente en el cruce contra el yen. En el corto plazo, debería de encontrar soporte por debajo del 1,2, aunque si lo rompe, en el medio plazo el siguiente objetivo podría estar en torno al 1,22-1,23 (máximos de 2021).

"Hay que vigilar la exposición excesiva del dólar en las carteras (teniendo en cuenta todas las inversiones), y tratar de diversificar hacia otros mercados para reducirla. Un dólar débil, no obstante, es bueno para la evolución de los resultados empresariales americanos (y malo paras las europeas); y puede afectar al comportamiento relativo de las Bolsas", subrayan en Ibercaja Gestión.

Ebury: Trump sugiere un dólar débil

El Análisis del Mercado de Divisas de Ebury destaca que el dólar cerró la semana pasada prácticamente sin cambios, aunque tras unas sesiones extraordinariamente agitadas y volátiles en los mercados de divisas. El dólar sufrió un duro golpe a principios de semana, cayendo a su nivel más bajo desde principios de 2022, debido a la naturaleza errática de Trump y algunos comentarios suyos que parecían insinuar la búsqueda de un dólar débil. Sin embargo, el dólar se recuperó en la segunda mitad de la semana, impulsado por la candidatura de Warsh a la Fed,las declaraciones 'hawkish' del FOMC y las palabras del secretario del Tesoro, Scott Bessent, defendiendo una política de dólarfuerte.

A finales de esta semana, las reuniones de algunos bancos centrales desviarán temporalmente la atención de EEUU. Tanto el BCE como el Banco de Inglaterra mantendrán los tipos de interés intactos el jueves, aunque el mercado estará muy pendiente del segundo por si detecta indicios sobre la próxima bajada de tipos. 

"El Gobierno estadounidense entra en un cierre parcial, pero no esperamos que esto tenga un impacto en los mercados, sobre todo porque no creemos que se vaya a prolongar mucho tiempo", precisan en Ebury. El informe de nóminas no agrícolas estadounidenses correspondiente a enero se publicará el viernes, según lo previsto.

• EUR: Consideramos que la subida del EUR/USD por encima de la cota de 1,2 fue excesiva, sobre todo teniendo en cuenta las declaraciones de Scott Bessent. No obstante, las cifras del PIB de la zona euro del cuarto trimestre (un crecimiento intertrimestral del 0,3 %) refuerzan nuestra opinión de que la moneda única está bien posicionada para 2026, sobre todo porque aún no se ha visto el impacto completo del paquete fiscal alemán. Se espera que el BCE mantenga los tipos sin cambios el jueves y que la presidenta Lagarde vuelva a afirmar que la política monetaria se encuentra en una "buena posición" y que apenas existe apetito para continuar relajando los tipos. El mercado seguirá con atención sus comentarios sobre la reciente apreciación del euro, pero no creemos que vaya a intentar provocar caídas de la moneda única en este momento.
• USD: El nombramiento de Kevin Warsh como próximo presidente de la Reserva Federal parece haber contribuido a frenar la caída del dólar. Aunque Warsh se ha alineado recientemente con Trump abogando por bajadas de los tipos de interés, el hecho de que se le considerara un 'halcón' durante su etapa como gobernador implica que probablemente sea un presidente menos dovish de lo que podrían haber sido Hassett y Reider. Su nombramiento también puede servir para calmar los temores sobre la independencia de la Fed, dado que en el pasado ha sido un firme defensor de la autonomía del banco central. Realmente, toda elección del presidente Trump se iba a considerar políticamente sesgada, pero consideramos que el nombramiento de Warsh es el menor de todos los males. Será interesante ver si el dólar sigue ganando terreno esta semana, ya que no solo creemos que la caída de la semana pasada fue excesiva, sino que los riesgos se han moderado. El Gobierno de EEUU ha cerrado parte de sus servicios, pero el acuerdo sobre un paquete de gastos hará poco probable que dure más de unos días. También parece cada vez más evidente que los comentarios de Trump sobre el dólar fueron improvisados y no tanto una declaración sobre la política oficial de la Casa Blanca. Si ése fuera el caso, el repunte del dólar podría prolongarse aún más.
• GBP: La libra esterlina avanzó brevemente hasta el nivel de 1,39 frente al dólar la semana pasada, pero cerró el viernes por debajo del umbral de 1,37. La libra estuvo a merced del dólar la semana pasada, aunque pudimos observar cierta actividad en torno al anuncio del Banco de Inglaterra del jueves. No esperamos ningún cambio en los tipos de interés y, dado que halcones y palomas se mantienen igual de atrincherados en sus respectivas posiciones, es muy posible que se repita una votación de 5 a 4, en la que el voto del gobernador Bailey será decisivo. Podría decirse que la rueda de prensa del gobernador Bailey, la primera de 2026, será más importante. Por ahora, creemos que no revelará sus planes y volverá a decir que el momento de aplicar nuevos recortes dependerá de los próximos datos de inflación. Los mercados no están descontando una bajada de 25 pb hasta julio, pero, si el MPC se muestra más optimista con respecto a la evolución de la inflación, podrían aumentar las apuestas a favor de una reducción de tipos tan pronto como en la reunión de abril.

Franklin Templeton: Warsh supone la vuelta a lo realmente importante

Stephen Dover, director del Franklin Templeton Institute, cree que “los mercados financieros deberían recibir con agrado el nombramiento de Warsh. Su proceso de confirmación podría ser complejo, pero no por dudas sobre sus cualificaciones. Para los inversores, ahora el foco debería volver a lo realmente importante: los fundamentales del mercado y las valoraciones. Según nuestra perspectiva, los sólidos resultados corporativos en distintos sectores y regiones seguirán respaldando una expansión de los rendimientos bursátiles. Un crecimiento robusto, apoyado en la inversión en capital, probablemente contribuirá a una mayor inclinación de las curvas de rendimiento. La mejora de la rentabilidad en los mercados globales de renta variable y renta fija debería atraer inversión, lo que podría debilitar ligeramente al dólar”.

Columbia Threadneedle: uno de los candidatos más creíbles

Anthony Willis, Senior Economist de Columbia Threadneedle Investments, destaca que la aprobación de la nominación tarda unos 80 días, por lo que entramos ahora en ese periodo previo a la salida de Powell: "Warsh es un exgobernador de la Fed: estuvo en el banco central entre 2006 y 2011, un periodo que abarcó la crisis financiera global. En aquel momento se le consideraba relativamente 'hawkish' porque expresó una preocupación significativa de que la expansión del balance bajo la flexibilización cuantitativa provocaría inflación. La visión actual del mercado es que Warsh es uno de los candidatos más creíbles que se han barajado en los últimos meses. Dado que durante su etapa en la Fed se mostró muy incómodo con la inflación, y ahora esta es una realidad, resulta interesante preguntarse qué estará pensando ahora".

En primer lugar, hay que tener en cuenta que la Fed ya se encuentra claramente en modo de 'esperar y ver', con poca inclinación a modificar su política monetaria en el corto plazo. De hecho, parece probable que ya hayamos visto el último recorte del mandato de Powell. Aunque las tres últimas reuniones se saldaron con recortes acumulados de 75 pb, ahora estamos firmemente en pausa. 

La visión actual de Warsh es que la inflación se verá mitigada por un aumento de la productividad, por lo que sus preocupaciones inflacionistas se han reducido. A diferencia de otros candidatos a presidir la Fed, Warsh no es visto simplemente como alguien proclive a recortar tipos. El que fue durante mucho tiempo el principal favorito, Kevin Hassett, por ejemplo, era percibido como alguien más dispuesto a ceder a la presión política para realizar recortes adicionales.

La reacción del mercado a la noticia fue algo desconcertante. Tanto el oro como la plata registraron movimientos bajistas muy pronunciados, aunque partían de niveles claramente de sobrecompra. Los gráficos de precios de ambos activos se habían vuelto parabólicos en las semanas anteriores, por lo que no sorprendió ver una corrección. 

En cuanto a las expectativas sobre los tipos, aumentaron ligeramente las probabilidades de un recorte, con la próxima bajada esperada en junio y otra adicional antes de final de año. No obstante, conviene recordar que, entre tanto, queda mucho por suceder tanto en el proceso de nominación como en los datos económicos de EEUU.

Por ahora, la forma en que está evolucionando la economía estadounidense realmente no justifica que la Fed baje los tipos. Las percepciones sobre la senda de los tipos podrían cambiar si se produjera un deterioro en los datos de empleo y, aunque éstos se han suavizado, no están empeorando de forma significativa. Lo más probable es una aceleración de la economía estadounidense, dado el volumen de estímulo fiscal en juego. 

Así pues, aunque los mercados siguen descontando nuevos recortes de tipos, muchas cosas pueden cambiar. También conviene ser conscientes de otros asuntos: existen esfuerzos para destituir a la gobernadora de la Fed Lisa Cook, así como una investigación en curso del Departamento de Justicia sobre la remodelación de la sede de la Fed.

"Los mercados deberían sentirse cómodos con lo que parece un nombramiento creíble. Y aunque probablemente veamos más presión por parte de Trump sobre la Fed para que baje los tipos, considero que Warsh y el resto de los miembros del consejo harán todo lo posible por preservar la independencia del banco central", concluye Willis.