Dinero Seguro

Miguel Ángel Valero

Dos datos a vigilar. La banca de EEUU acumula la mayor posición corta neta en bonos corporativos jamás registrada, por encima de 4.000 millones$. La interpretación de Zumitow es que están apostando dinero a que el crédito lo va a pasar mal y que cuando quien mueve el dinero se cubre así, hay que estar atentos.

El otro dato no es menos inquietante. Los inversores minoristas compran acciones al ritmo más lento en más de seis años, justo con la Bolsa pegada a máximos. El dinero de los particulares ha sido una de las gasolinas del rally de ésta. Cuando el inversor de a pie compra a saco, la Bolsa vuela. Pues el minorista acaba de levantar el pie del acelerador. El ritmo de compras minoristas cae a mínimos de más de seis años, el nivel más bajo desde el covid. Las acciones individuales sufren mucho mas que los ETF.

El ahorrador de EEUU ve la Bolsa cara, o está nervioso, y prefiere quedarse quieto. I todo al mismo tiempo. Menos manos comprando es menos empuje por debajo del precio. Si los grandes inversores tampoco tiran, al mercado le queda menos combustible para seguir subiendo. No es una señal de venta, pero sí un aviso de que la fiesta pierde bailarines, de que hay que extremar cautela con las inversiones más especulativas, y de que, sin flujo retail por debajo, las caídas de la Bolsa pueden ser más traumáticas.

Otro TACO de Trump en Ormuz

Trump no ayuda a recuperar la confianza en la Bolsa. Su penúltimo arrebato en el estrecho de Ormuz ha dejado en suspenso el Memorándum de Entendimiento, reactivando las hostilidades en la zona y restableciendo el bloqueo a buques iraníes. Además, en esta ocasión, el presidente estadounidense exige un 20% de la mercancía como compensación por protección, lo que equivale a unos 30 millones$ por travesía, frente a los aproximadamente 2 millones que demanda Irán. En este contexto, Abbas Araghchi –ministro de Exteriores y negociador del régimen iraní– ha señalado que la decisión del mandatario estadounidense resulta coherente, ya que los servicios de seguridad deben ser remunerados, utilizando este sorprendente posicionamiento para legitimar la práctica coercitiva aplicada por Irán en el estrecho. No obstante, ante la ausencia de mecanismos operativos para implementar este nuevo peaje, los buques que han transitado por la zona han reaccionado con escepticismo y, hasta el momento, no se ha materializado ningún cobro; todo queda, por ahora, en intenciones. Horas después, nuevo TACO de Trump, que daba marcha atrás al cobro de peaje en Ormuz.

Por otro lado, las tensiones regionales han vuelto a intensificarse, con ataques iraníes a bases estadounidenses en varios países del Golfo. EEUU ha reanudado los bombardeos, aunque de forma más contenida que en los ataques de marzo y abril, centrados principalmente en capacidades militares iraníes vinculadas al control del estrecho de Ormuz, evitando extender las operaciones al resto del territorio.

La reactivación del bloqueo vuelve a ejercer presión sobre el único factor que había logrado moderar al ala dura del régimen iraní Aunque Irán consiguió exportar 57 millones de barriles desde el inicio de la tregua, la interrupción de su capacidad petrolera amenaza con agravarse de nuevo, dañando una economía ya debilitada. Fue el presidente Pezeshkian quien trasladó al líder supremo el impacto negativo del bloqueo, logrando persuadir a los sectores más rígidos para aceptar el alto el fuego en junio, siempre condicionado al mantenimiento de sus aspiraciones de control sobre el estrecho. Sin embargo, alternativas como el desvío por Omán, así como los ataques a cargueros comerciales, han actuado como detonantes de este nuevo episodio de tensión.

El alto el fuego formaba parte de una fase de negociación en curso, pero la confianza se ha deteriorado más de lo previsto. Llevamos cuatro días con una paralización severa del tráfico registrado por transpondedores –4 buques ayer–, y la recuperación se frena. En Banca March mantienen "un sesgo relativamente optimista, considerando que esta nueva escalada no es sostenible y responde, una vez más, a la estrategia de tensar, negociar y desescalar a la que nos tiene acostumbrado la Administración estadounidense".

Mientras, DP World, el principal operador portuario de Dubai, estudia la construcción de un nuevo puerto en la costa oriental de Emiratos Árabes Unidos, en el golfo de Omán, con el objetivo de reducir la dependencia logística del estrecho de Ormuz. El proyecto contempla desarrollar una infraestructura en el emirato de Fujairah conectada por vía terrestre con Jebel Ali, el principal puerto de Dubai, permitiendo desviar parte del tráfico marítimo en caso de interrupciones en Ormuz.  

La iniciativa pone de manifiesto cómo la creciente incertidumbre en torno al estrecho de Ormuz está empezando a traducirse en decisiones estratégicas de inversión en infraestructuras. Más allá del impacto inmediato sobre los precios del crudo y los mercados financieros, las empresas logísticas y los operadores portuarios dan señales de adaptación de sus redes para mitigar el riesgo de interrupciones. En el caso de DP World, aunque Jebel Ali seguirá siendo su principal puerto logístico, el nuevo puerto reforzaría la capacidad de Emiratos Árabes Unidos para mantener el flujo comercial y reducir su exposición a posibles cierres o restricciones en una de las rutas marítimas más estratégicas del mundo. 

Fed: Warsh declara la guerra a la persistente inflación

El nuevo presidente de la Fed, Kevin Warsh, comparece ante el Comité de Servicios Financieros de la Cámara de Representantes y asegura que no tolerará una inflación persistente tras cinco años en los que los precios han crecido por encima de su objetivo del 2%: “Los miembros de nuestro comité no toleran una inflación persistentemente elevada. Y compartimos un firme compromiso con el restablecimiento de la estabilidad de precios. Queremos que el cambio de precios, el aumento de la inflación, sea más limitado”.

“Los 63 meses de inflación por encima del objetivo han sido una carga injusta. Ha sido un impuesto para el pueblo y las empresas estadounidenses. Planeamos eliminar ese impuesto. Eso significa que necesitamos un cambio de régimen en la política y una nueva consideración de las prácticas, algunas de las cuales han funcionado y otras no”, argumenta.

Para Warsh, EEUU se encuentra “en un punto clave de la historia”, y en este contexto “el objetivo número uno de la Fed es acertar con la política monetaria. Si acertamos con las políticas, y lo haremos, el repunte inflacionario de los últimos cinco años será cosa del pasado”. "La Reserva Federal puede y va a ofrecer estabilidad de precios. Contamos con las herramientas, tanto los tipos de interés como la política de balance, que pueden ayudarnos a lograr ese objetivo. Así que es una cuestión de compromiso, responsabilidad, herramientas”, añade.

Palabras que han hecho que el mercado anticipe una subida de tipos de interés antes de que termine el año, como mínimo, pese al buen dato de la inflación en junio (3,5%, 7 décimas menos, el primer descenso mensual desde 2020).

Oliver Wyman: Europa pierde impulso frente a Estados Unidos y China

Claro que en Europa tampoco están para tirar cohetes. El 39% de los líderes europeos del sector de bienes industriales no prevé un crecimiento del sector para el año en curso y un 10% considera que experimentará un estancamiento o incluso pérdidas de ingresos, según el informe The State of the Industrial Goods Sector, elaborado por Oliver Wyman.

El estudio alerta de un clima empresarial complicado en Europa, impulsado principalmente por la creciente incertidumbre geopolítica. Los ejecutivos han valorado la situación actual del entorno empresarial con una media de 5,4 sobre 10, frente al 6,5 del año anterior, siendo los directivos alemanes los más pesimistas, con una puntuación media de 5.

El análisis de Oliver Wyman muestra que las empresas registraron un crecimiento mucho más moderado de su valor de mercado en 2024, con un aumento de tan solo el 4%, muy por debajo de la media de los últimos diez años, situada en torno al 11%. Por el contrario, el índice MSCI Europe creció un 5%, mientras que el sector norteamericano de bienes industriales registró un aumento del 16% en capitalización bursátil, cuatro veces superior al de las empresas europeas. Las compañías chinas también superaron a Europa, con un incremento del 17%. En términos de crecimiento de ingresos, los fabricantes europeos se quedaron por detrás de sus homólogos norteamericanos y chinos, logrando un crecimiento del 2% frente al 6% y el 7%, respectivamente.

Los problemas geopolíticos siguen siendo el principal riesgo empresarial para los responsables europeos del sector de bienes industriales: un 83% lo considera ahora una amenaza, frente al 68% del año pasado. Otras preocupaciones incluyen la debilidad de la demanda o la recesión (63%) y el aumento de costes (58%). Las empresas europeas son especialmente vulnerables a los aranceles y las restricciones a la exportación, dado que generan el 63% de sus ingresos en mercados internacionales. Ante este escenario, el 33% de las empresas europeas planea otorgar mayor autonomía a sus organizaciones regionales, especialmente en la regionalización de ventas, servicios, producción (46%) y desarrollo (22%).

"El sector europeo de bienes industriales afronta otro año complicado debido a la incertidumbre derivada de las políticas comerciales y arancelarias, lo que lleva a los clientes a retrasar sus inversiones. A pesar de estos retos, se espera que la electrificación y la inteligencia artificial impulsen el crecimiento de los fabricantes de equipos en 2025, mientras que el interés por el sector de defensa también va en aumento", afirma Wolfgang Krenz, socio y responsable de Bienes Industriales en Oliver Wyman.

"Los fabricantes europeos de bienes industriales han logrado mantener, de media, sus márgenes EBIT a pesar de los desafíos del año pasado, lo que refleja una sólida gestión de costes y eficiencia operativa. Sin embargo, el retraso en el crecimiento del valor de mercado indica que el mercado sigue infravalorando al sector. Muchas empresas planean regionalizarse para acceder a mercados con mayor potencial de crecimiento como India y mejorar su resiliencia geopolítica, lo que tendrá un impacto sobre toda la cadena de valor. Reforzar la resiliencia financiera a través del capital y la liquidez también resulta clave, ya que pueden surgir nuevas tensiones geopolíticas y comerciales", añade Daniel Kronenwett, socio de Bienes Industriales en Oliver Wyman.

UBS: "mantener una cartera diversificada es fundamental"

Las tensiones entre Irán y EEUU se intensificaron aún más, con el ejército estadounidense llevando a cabo una tercera noche consecutiva de ataques. Las continuas hostilidades ponen de manifiesto la dificultad de alcanzar un acuerdo duradero entre Washington y Teherán y siembran dudas sobre el futuro del acuerdo de paz provisional firmado el mes pasado, cuyo objetivo era reabrir el estrecho y poner fin al conflicto en un plazo de 60 días. 

"Aun así, creemos que ambas partes siguen teniendo incentivos para evitar un retorno a una guerra a gran escala y esperamos que el sólido crecimiento de los beneficios empresariales y un contexto económico resiliente sigan respaldando a los mercados. Nuestra visión sigue siendo que la renta variable global tiene margen para seguir subiendo y esperamos que las rentabilidades de los bonos disminuyan a medida que los mercados reduzcan sus expectativas de un mayor endurecimiento de la política monetaria por parte de los bancos centrales. Para los inversores, mantener una cartera diversificada sigue siendo fundamental, y vemos formas adicionales de reforzar su resiliencia: considerar aumentar la exposición a una cesta amplia de materias primas, utilizar estrategias de preservación de capital para adoptar un posicionamiento más defensivo, incluir una asignación a inversiones alternativas, como los hedge funds", explican en UBS.

Mark Haefele, Director de Inversiones (CIO) de UBS Global Wealth Management, afirma: "Aunque los riesgos geopolíticos pueden seguir pesando sobre el sentimiento de mercado, creemos que una exposición amplia a materias primas, las estrategias de preservación de capital y determinados hedge funds pueden ayudar a que las carteras diversificadas resistan mejor la volatilidad a corto plazo". "La renta variable global continúa cerca de máximos históricos, aunque el comportamiento entre regiones divergió de forma significativa la semana pasada. El inicio de la temporada de resultados en Estados Unidos, junto con las principales publicaciones del sector de los semiconductores, pondrá a prueba si el crecimiento de los beneficios puede sostener un repunte más amplio del mercado. Seguimos manteniendo una visión positiva sobre la renta variable y recomendamos una exposición diversificada entre regiones y sectores.", añade.

"Aunque esperamos que el crecimiento de los beneficios empresariales continúe siendo sólido durante el segundo semestre de 2026 y a lo largo de 2027, los inversores deben tener en cuenta que tanto éstos como la inversión en IA (capex) probablemente comenzarán a moderarse", avisa David Lefkowitz, Head of US Equities.

Banor prefiere empresas no endeudadas

Poe su parte, los analistas de Banor creen que en el segundo semestre de 2026 la economía continuará creciendo a buen ritmo y favorecerá la tendencia alcistas de las bolsas. Sin embargo, irán apareciendo crecientes señales de desequilibrio por la combinación de factores como los sólidos fundamentales de las empresas, las valoraciones elevadas, y la mayor absorción de liquidez. 

En este escenario esperado para la segunda mitad del año, Banor prefiere acciones de compañías con sólidos fundamentales no endeudadas, y una mayor diversificación geográfica para aprovechar la posible rotación fuera del mercado USA. Como sector con mayor potencial, opta por el sector Defensa en Europa. En renta fija, bonos del sector bancario de alta calidad, porque se espera un aumento del coste de capital para las empresas que favorece a los emisores del sector financiero, mientras que perjudica a emisores del sector industrial. 

Miguel Ángel Valero

Más agitación en el mundo de la inteligencia artificial (IA). Google va a empezar a vender sus  sus propios chips de IA a los llamados 'neoclouds', por lo que se mete directamente a competir con Nvidia, que  lleva años cobrando el peaje de la fiebre de la IA: casi todo el que quiere entrenar modelos tiene que pagar peaje. Google quiere un trozo de ese suculento negocio.

Para ello,  ofrecerá sus chips TPU a los neoclouds, esas empresas de nueva creación que alquilan potencia de cálculo para IA. En vez de guardárselos para uso propio, los quiere vender en un segmento donde Nvidia factura miles de millones.

Ya no es solo que Nvidia se encuentra con una creciente competencia. Es que ésta puede reducir los hasta ahora escandalosos márgenes existentes en esta actividad. Google encuentra una nueva fuente de ingresos. Y los neoclouds, como CoreWeare, se encuentran con que ahora podrán elegir entre varios proveedores. Algo que puede cambiar radicalmente el mundo de la IA.

Mientras, TSMC marca récord de ingresos en el segundo trimestre con 39.620 millones$, un 36% más que hace un año, empujada por la demanda de chips para IA. Solo en junio facturó un 67,9% más. La empresa taiwanesa, que fabrica para Nvidia y Apple, es el mejor termómetro de que el gasto en IA sigue disparado.

Por su parte, Williams crea con Blackstone una empresa conjunta de 5.340 millones$ para financiar proyectos de generación eléctrica para los centros de datos de la IA. Otra señal de que la inversión institucional apuesta por el negocio del suministro de energía para estos voraces centros.

Braiin crea Aria, un agente de IA especializado para el sector inmobiliario. Su CEO, Natraj Balasubramanian, habla de un mercado de software inmobiliario de 32.000 millones$ para 2033. 

Jefferies recomienda comprar acciones de Shopify precisamente porque cree que el comercio basado en agentes de IA el dará mucho negocio a largo plazo.

En cambio, AppLovin se consolida como la peor empresa del Nasdaq tras seis caídas de cotización en siete sesiones. Nadie ve dónde está el negocio en el software de publicidad.

Y dos desplomes que llaman la atención. Por una parte, SK Hynix: tras su debut en el Nasdaq el viernes 10 de julio, cuando saltó casi un 13%, baja un 8%. En la Bolsa de Seúl cae más del 15%, su peor día de la historia. Por otro, SpaceX, que marca un nuevo mínimo post-IPO después de bajar un 4% y rozar su precio de salida de 135$. Pierde más del 13% en la semana pese a que la FAA cerró su investigación y despeja el camino para un test de vuelo esta misma semana.

El estudio global Be Invested de Fidelity sugiere que los inversores europeos están cada vez más familiarizados con la creciente variedad de estrategias de inversión disponibles a través de los fondos cotizados (ETF).La investigación, realizada entre 6.500 inversores minoristas de toda Europa, revela que los ETF se están consolidando como una parte habitual de las carteras de inversión, ya que el 35% de los inversores europeos afirma haber invertido en ETF o ETP (Exchange Traded Products, o productos cotizados, una familia que agrupa ETF, ETC y ETN que se negocian en Bolsa igual que una acción y replican un activo o índice subyacente).

Además, el 31% de los inversores europeos asegura comprender la diferencia entre los ETF activos y los pasivos, un nivel de conocimiento significativo si se tiene en cuenta que los primeros son una incorporación relativamente reciente. Esta creciente comprensión de los ETF activos también se refleja en los datos del mercado. Según ETFGI, los activos gestionados por ETF en Europa alcanzaron un máximo histórico de 3,77 billones$ a cierre de mayo de 2026, tras registrar entradas netas récord de 220.900 millones en lo que va de año. Los ETF activos están contribuyendo de forma significativa a este crecimiento, con casi 20.300 millones en entradas netas en lo que va de 2026, casi el doble del volumen registrado en el mismo periodo de 2025.

La encuesta de Fidelity revela que los inversores se sienten atraídos por los ETF principalmente por su facilidad para operar (44,8%), su diversificación (43,2%) y sus costes competitivos (41,4%), lo que pone de manifiesto el papel que desempeñan estos vehículos a la hora de facilitar el acceso a oportunidades de inversión de forma sencilla y flexible.

No obstante, el estudio también refleja una "Europa a dos velocidades" en cuanto al grado de madurez del mercado de ETF. Países como Alemania, Reino Unido y Suiza encabezan la adopción de estos productos, combinando mayores niveles de inversión con un mejor conocimiento de los distintos enfoques de gestión. Alemania registra el mayor porcentaje de inversores que entienden la diferencia entre los ETF activos y pasivos (47%), seguida del Reino Unido (39%) y Suiza (38%).

En España y los Países Bajos, el conocimiento es más moderado y la adopción mantiene un ritmo constante, con un 35,1% y un 32,7% de los inversores, respectivamente, que afirman comprender la diferencia entre ETF activos y pasivos. En cambio, Francia e Italia se sitúan algo por detrás, con un 28,7% y un 27,9%, respectivamente.

Brecha de edad

Los datos también revelan una marcada diferencia entre generaciones en la forma en que los inversores utilizan los ETF, tanto en términos de conocimiento como de comportamiento inversor. Los inversores más jóvenes encabezan el conocimiento sobre estos productos: el 44% de las personas de entre 18 y 34 años afirma comprender la diferencia entre los ETF activos y pasivos, frente a solo el 20% de los mayores de 55 años. De hecho, el 65% de este último grupo reconoce no entender esta distinción.

Aunque los inversores más jóvenes muestran una mayor familiaridad con los ETF, sus motivaciones son diferentes. Les influye menos el coste (38%) que a las generaciones de mayor edad y conceden más importancia a la facilidad de uso (46%). En cambio, los inversores de entre 35 y 54 años son los más sensibles a las comisiones (43%), mientras que los mayores muestran una mayor tendencia a confiar en las recomendaciones de profesionales. No obstante, en todos los grupos de edad se mantienen constantes los principales motivos para invertir en ETF: su simplicidad, accesibilidad, costes competitivos y capacidad para ofrecer una diversificación eficiente.

Stefan Kuhn, Responsable de Distribución de ETF de Fidelity International, afirma: "El mercado de ETF ofrece hoy a los inversores europeos más opciones que nunca. Tanto si buscan una exposición amplia al mercado mediante estrategias pasivas como soluciones de gestión activa diseñadas para desenvolverse en mercados cada vez más complejos, el formato ETF proporciona acceso a una amplia gama de capacidades de inversión. Es alentador que casi uno de cada tres inversores europeos ya comprenda la diferencia entre los ETF activos y pasivos, especialmente teniendo en cuenta el rápido desarrollo del mercado de ETF activos en Europa. A medida que continúa la innovación, ayudar a los inversores a entender los distintos enfoques disponibles -y cómo pueden contribuir a diferentes objetivos de inversión— será clave para reforzar su confianza. El fuerte impulso que han registrado los ETF activos hasta ahora demuestra que los inversores valoran cada vez más poder elegir entre distintos enfoques de inversión. Tanto los ETF activos como los pasivos pueden desempeñar un papel importante en una cartera, en función de los objetivos, el horizonte temporal y el perfil de riesgo de cada inversor".

Miguel Ángel Valero

La semana está condicionada por el repunte de las tensiones geopolíticas en Oriente Medio, aunque dentro de un marco que sigue apuntando a una negociación compleja y marcada por episodios de fricción. En esta ocasión, el detonante fue el ataque a un buque gasero catarí que transitaba por el estrecho de Ormuz, un incidente que desencadenó una respuesta militar inmediata por parte de EEUU. La escalada llevó a Washington a no renovar la exención sobre las sanciones al petróleo iraní, aumentando la presión sobre Teherán en un momento especialmente sensible. La decisión afecta a un país que mantiene alrededor de 60 millones de barriles de capacidad flotante y que trataba de dar salida a parte de esa producción, principalmente en los mercados asiáticos.

Con todo esto, la estrategia de Washington continuó caracterizándose por mensajes contradictorios. Trump llegó a declarar finalizado el Memorando de Entendimiento con Irán para, horas más tarde, matizar su posición y subrayar que las operaciones militares estadounidenses no persiguen una escalada del conflicto ni la consecución de objetivos militares permanentes en la región. 

Este enfoque refleja una política de presión dosificada, condicionada por la cercanía de las elecciones legislativas de medio mandato y por el limitado margen de actuación de la Administración.

Por su parte, Irán también opera bajo importantes restricciones. Aunque los meses previos a los comicios norteamericanos representan una ventana de influencia especialmente relevante, tampoco puede permitirse un retorno al bloqueo del tráfico del estrecho mientras trata de reactivar su producción. En consecuencia, la hipótesis central sigue siendo la de una normalización gradual y no lineal, acompañada de episodios de volatilidad hasta la consecución de un acuerdo definitivo.

Crédito y Caución: transporte y logística, los sectores más afectados

Crédito y Caución ha evaluado en un informe los efectos negativos que el conflicto en Oriente Medio está provocando en el sector del transporte y la logística, uno de los más afectados por su dependencia del combustible. Por una parte, los elevados precios de la energía están impactando en la confianza de los consumidores y en su poder adquisitivo. Por otra parte, el endurecimiento monetario impulsado por la inflación mantiene los costes de financiación elevados y lastra la inversión. Esto se traduce en una menor demanda de transporte de mercancías y pasajeros este año. Por este motivo, la aseguradora de Crédito ha rebajado sus previsiones iniciales de crecimiento para el sector en 2026, en el entorno de 3,4%, al 2,5%. 

El transporte aéreo es el subsector más afectado, con una estimación de crecimiento del 1,4%, frente al 4,3% inicial. En este sentido, se prevé que los flujos de pasajeros en Oriente Medio se contraigan un 38% este año, un descenso masivo para una región que en los últimos años ha experimentado aumentos significativos, tanto en los viajes directos de entrada como en los vuelos que conectan Asia y Europa.

Por lo que se refiere a las empresas europeas, se prevé un crecimiento de la producción de apenas el 0,8%, tras un aumento del 1,5% en 2025. En Alemania y Francia se espera incluso una contracción de la producción. En el otro extremo se sitúan mercados como Grecia y España, que están obteniendo mejores resultados gracias al incremento de la demanda turística y de los servicios. 

En líneas generales, se estima que las exportaciones se mantengan prácticamente estables por el efecto de los aranceles estadounidenses, la reciente intensificación de la competencia de las exportaciones chinas y las continuas pérdidas de cuota de mercado en las exportaciones mundiales. Todos estos factores frenan la demanda de transporte, mientras que las empresas se ven afectadas por el aumento de los costes del combustible. 

El informe de Crédito y Caución contempla una subida de los precios de los servicios de transporte en los distintos segmentos. Las empresas de transporte y logística intentarán repercutir en la medida de lo posible la subida del coste del petróleo, pero su capacidad para hacerlo será limitada en un entorno macroeconómico en general poco dinámico.

A largo plazo, los mercados emergentes de Asia-Pacífico, África y Sudamérica serán los que impulsen el crecimiento mundial del transporte y la logística, especialmente países como China y la India, que ya están realizando importantes inversiones en infraestructuras y redes de transporte.

El capital privado sigue de compras

Pero el conflicto no frena la concentración de la aviación. Apollo ofrece 7,15 libras por acción para hacerse con la aerolínea británica Easyjet. El fondo estadounidense ha trasladado al consejo de administración de la aerolínea esta puja, lo que valora el 100% del capital en 5.700 millones de libras (unos 6.271 millones€). La cifra mejora en un 3,6% la que fue quinta propuesta de la gestora de fondos también estadounidense Castlelake, que llegó a convencer al órgano de decisión de la low cost el pasado fin de semana con 6,9 libras por título, valorando la empresa en 5.500 millones de libras.

El capital privado, pese a las dudas sobre su situación real, sigue captando aéreas europeas baratas: prima jugosa para el accionista y señal de valor en el sector. En ese contexto, Delta reafirma su previsión anual y promete que los billetes seguirán caros aunque el queroseno se relaje. American y United han recortado previsiones esta semana; Alaska y JetBlue directamente las han suspendido. Delta hace justo lo contrario, reafirma que 2026 va según el plan. Poniendo los números sobre la mesa, ganó 1,56$por acción ajustados, por encima de los 1,48 que esperaba Wall Street, con ingresos de 17.670 millones. El beneficio cae un 26% interanual, pero solo por la mayor factura de combustible de su historia. Lo importante es que mantiene la guía anual de 6,5 a 7,5$ dólares por acción, cuyo punto medio queda un 17% por encima del consenso. El ingreso por asiento sube un 11%, lo que se traduce en que el pasajero paga más, pero la demanda no baja. Delta ya le ha pasado al viajero el 60% de la subida del queroseno y va a por el 100%. Con el combustible relajándose y las tarifas quietas, ese margen se lo embolsa la aerolínea. Ed Bastian, primer ejecutivo de Delta Airlines, lo admite sin rodeos: los precios no bajarán pronto.

Por cierto, cuando la Bolsa y el crédito no se ponen de acuerdo, suele acertar el crédito. Los diferenciales de financiación (el equity-repo, lo que cuesta financiar una posición apalancada en Bolsa) se han ampliado. Apalancarse para comprar acciones sale más caro. Encima, los CDS (una especie de seguro contra el impago de una empresa) siguen sin relajarse pese a la subida de la Bolsa. Si todo fuera tan bien, esa cobertura contra impagos costaría menos. Podría ser la divergencia clásica de fin de ciclo, la parte más adulta del mercado, la renta fija, no se cree la euforia de la variable. "Vigila lo apalancado y lo más endeudado si el dinero se encarece. Cuando el crédito se pone nervioso antes que la bolsa, toca revisar la exposición a empresas de pequeña capitalización, capital privado, y compañías con mucha deuda", recomiendan en Zumitow.

El S&P roza el récord absoluto del año 2000

La valoración del S&P 500 medida por el CAPE de Shiller roza su récord absoluto del año 2000. Eso significa que comprar el índice a estos precios sale carísimo respecto a los beneficios de la última década. O las empresas disparan sus ganancias, o el múltiplo tiene mucho aire debajo. "Señal roja para quien compra índice hoy", avisan en Zumitow.

Bank of America recibe una avalancha de críticas: desde que su mesa de estrategia recomendó ponerse corto en Bolsa, el S&P 500, a través del ETF SPY, se ha revalorizado un 43%. La mejor prueba de que intentar cronometrar el mercado sale carísimo, el pesimista prematuro acaba pagando la fiesta. El índice sigue pegado a máximos y castiga a quien se bajó demasiado pronto.

La Bolsa parece tranquila por fuera, por lo que hay que controlar más lo que sucede debajo. El indicador Turbu-lens de UBS, que mide el riesgo de que la volatilidad estalle de golpe aunque hoy el VIX esté dormido, ha subido a 0,9, su nivel más alto desde septiembre de 2025. La volatilidad de las acciones individuales triplica la del índice. Cada valor da bandazos por su cuenta, pero el índice lo disimula porque unos suben mientras otros caen. El problema llega ahora. Wall Street espera que los beneficios crezcan un 24% este trimestre, un listón altísimo. Si las empresas fallan, hay poquísimo margen y el susto puede ser gordo. Pero UBS recomienda cubrirse valor a valor en tech, energía y financieras, no con el índice entero.

UBS solo espera una subida de tipos del BCE

Altos funcionarios del Banco Central Europeo (BCE) han señalado que las presiones inflacionistas persisten pese a la caída de los precios de la energía en las últimas semanas, lo que refuerza las expectativas de nuevas subidas de tipos. El acta de la reunión de junio del BCE recogió que los responsables de política monetaria advirtieron que "aún quedaban por materializarse nuevos efectos indirectos, lo que apunta a una mayor propagación de las presiones inflacionistas en la economía".

Sin embargo, pese al tono más duro de los últimos comentarios del BCE, "solo esperamos una subida de tipos adicional, y no un ciclo sostenido de endurecimiento monetario", señalan en UBS. "Los datos de inflación, aunque todavía no permiten dar la señal de vía libre, han evolucionado en la dirección correcta. Los precios de la energía, que han sido la principal fuente de riesgo inflacionista, se mantienen muy por debajo de sus máximos recientes. El crecimiento del PIB sigue enfrentando obstáculos, y esperamos que esto limite el alcance de las subidas de tipos del BCE", argumentan.

Mark Haefele, Director de Inversiones (CIO) de UBS Global Wealth Management, afirma: "Seguimos siendo positivos respecto a la renta fija de calidad y preferimos asegurar rentabilidades atractivas en bonos de calidad de duración corta a media". Y añade: "Creemos que el mercado sigue exagerando el alcance probable del endurecimiento del BCE. Esperamos que la rentabilidad del Bund alemán a 2 años caiga hasta aproximadamente el 2,15% a finales de año y hasta el 2,0% en marzo de 2027, lo que ofrece a los inversores una oportunidad para asegurar ingresos atractivos antes de que las rentabilidades sigan bajando".

Ofi Invest recomienda renta variable europea

Ofi Invest cree que los activos con mayor potencial para los inversores en la segunda mitad de 2026 son la renta variable, sobre todo la europea, y el Crédito, especialmente bonos Investment Grade denominados en euros.  La renta variable de EEUU y de Japón también presentan atractivo para el inversor, pero en el primer caso, cuyas compañías son líderes en la industrialización de la IA, las valoraciones ya recogen la fuerte inversión en ésta; y en el segundo, cuyas compañías se han beneficiado de los cambios en governanza corporativa impulsados por el gobierno, el enfoque es más táctico a corto plazo, por la normalización monetaria y la volatilidad del yen.

En renta fija, para la segunda mitad de 2026 Ofi Invest AM opta por duración en deuda soberana euro y cautela en la de Estados Unidos, sobre todo en el tramo largo de la curva de tipos.

Según Christophe Herpet, CIO de Ofi Invest AM, los mercados ya han superado la prima de riesgo provocada por las tensiones geopolíticas. El precio del petróleo cayó, las perspectivas de inflación también, y ha surgido una expectativa de relajación monetaria gradual, factores que apoyaron a los activos de riesgo. Los inversores parecen descontar un escenario de normalización, con fundamentales que permanecen sólidos, pero cuyos precios ya recogen gran parte de las buenas noticias. Lo que ahora falta es “margen para la decepción”.

La visión de los expertos de Ofi Invest AM sobre la distribución de activos es ahora constructiva, apoyada en un contexto económico mundial positivo, con beneficios empresariales aumentando, y un ciclo de inversión en IA que sigue siendo un impulso poderoso para el crecimiento económico.

Los bancos centrales también están cambiando su enfoque, según Christophe Herpet. Ahora están más centrados, progresivamente, en gestionar la transición hacia esta fase de normalización, más que en combatir la inflación.  Con el foco puesto en reconciliar la estabilidad de precios, el crecimiento y la sostenibilidad de las finanzas públicas, es una señal para unos tipos de interés “más altos durante más tiempo” que en la década anterior.

Ebury: las divisas ignoran el conflicto en Oriente Medio

Las Bolsas cotizan cerca de sus máximos históricos y las divisas se mueven en rangos estrechos, sin mostrar signos claros de aversión al riesgo. Los inversores parecen haber aprendido a coger las declaraciones de Trump con pinzas, dado que cuenta con un largo historial de promesas incumplidas. Queda por ver si sus últimas aserciones responden a una estrategia de negociación o si, por el contrario, las conversaciones entre EEUU e Irán se han estancado. La ausencia de anuncios de política económica o monetaria también contribuyó a mantener esta tranquilidad.

Esta semana la atención se desplazará hacia los datos de inflación en EEUU. El martes se publicará el IPC de junio, que se espera muestre un retroceso notable por la caída de los precios de la energía. Con una Fed en proceso de ajustar sus orientaciones prospectivas y aparentemente inclinada por subir los tipos de interés, cada lectura de inflación de aquí en adelante cobrará especial relevancia. También estarán en el punto de mira la producción industrial de la zona del euro(miércoles) y el PIB mensual del Reino Unido (jueves), ambos correspondientes al mes de mayo.

• EUR: Las actas de la reunión de junio del BCE, publicadas la semana pasada, fueron deliberadamente ambiguas respecto a los próximos pasos, lo que llevó a los operadores a reducir ligeramente la probabilidad de una nueva subida de tipos. Los buenos datos económicos recientes contrastan con la moderación de la inflación en junio, por lo que la decisión en la reunión de septiembre estará muy reñida. Aun así, el euro resistió bien la semana pasada, gracias a la mayor sensibilidad de la zona euro a la inflación importada del petróleo, que ha estrechado los diferenciales de tipos a favor del euro. Dado que las perspectivas sobre las próximas decisiones del BCE no se aclararán hasta dentro de un tiempo, esperamos que el par EUR/USD continúe moviéndose en un rango estrecho por el momento. No obstante, no puede descartarse un repunte adicional si el presidente Trump insiste en sus planes de adquirir Groenlandia, un asunto que ya impulsó al euro la semana pasada.
• USD: Los mercados anticipan que el informe del IPC de junio, que se publicará esta semana, resultará relativamente favorable: un retroceso significativo de la inflación general y una lectura mensual moderada del 0,2 % en el componente subyacente. Mientras tanto, los mercados de renta fija están mostrando algo de nerviosismo; los rendimientos de los bonos del Tesoro a 30 años se acercan a mínimos de los últimos 20 años tras la publicación de las actas de la Fed de la semana pasada. Estas actas ofrecieron visiones contrapuestas: mientras los miembros más hawkish defendieron que podrían justificarse nuevas subidas si la inflación se mantiene elevada, otros señalaron los tipos podrían estabilizarse en torno a los niveles actuales o incluso ligeramente por debajo si la inflación se modera. Una sorpresa al alza en el dato de inflación del martes podría tener un impacto notable en el mercado de bonos y provocar un repunte temporal del dólar. Sin embargo, consideramos que, en estos momentos, el dólar no se aleja significativamente de sus niveles de equilibrio.
• GBP: La libra esterlina sigue mostrando un mejor comportamiento que otras divisas europeas, especialmente frente al euro. Este desempeño resulta algo desconcertante, dado el elevado riesgo político en el Reino Unido. Los mercados se muestran optimistas ante la inminente toma de posesión de  Andy Burnham como primer ministro, que parece que se producirá el viernes. No obstante, Burnham ha sido ambiguo respecto a sus políticas económicas, y creemos que los mercados están subestimando los riesgos fiscales derivados de su preferencia por un mayor gasto público. Esta expansión fiscal se financiaría con una combinación de subidas de impuestos y mayor emisión de deuda. La primera prueba clave para la libra a corto plazo será el nombramiento del ministro de Hacienda, que anticipamos se anunciará en el primer día de Burnham en el cargo. Ed Miliband sigue siendo el favorito para ese puesto, un nombramiento que podría inquietar a los mercados. La designación de Yvette Cooper, en cambio, sería la opción más tranquilizadora entre las alternativas existentes. Estas noticias políticas deberían tener un mayor impacto en los mercados que cualquier otro dato económico o evento esta semana.

Mutuactivos SGIIC encara el tercer trimestre del año con optimismo sobre los mercados financieros. En su última carta a clientes, Emilio Ortiz, director de Inversiones de la gestora del grupo Mutua, afirma que “todo apunta a que 2026 va a ser un año récord para los beneficios empresariales”. “Los del S&P500 van a crecer casi un 30% impulsados por el sector tecnológico y el petrolero. En Europa crecerán en torno al 15%. Y dado que los beneficios crecen más delo que se revalorizan las Bolsas, los múltiplos a los que éstas cotizan están cayendo”, señala.

El fuerte crecimiento en los beneficios empresariales está muy ligado a la inversión en centros de datos. “En 2026 los grandes hyperscalers americanos, Microsoft, Alphabet, Amazon, Meta y Oracle, van a invertir 725.000 millones$, principalmente en infraestructura para la IA. Si a esta cantidad le añadimos los proyectos de OpenAI, SpaceX o Anthropic, y los de sus proveedores, que tienen que invertir para aumentar su capacidad de producción de generadores, cables o transformadores eléctricos, por ejemplo, la inversión total en IA rondará los 850.000 millones$, el equivalente a 2,7 puntos del PIB americano”, asegura Ortiz. “Con este fuerte viento de cola, no es extraño que la economía americana haya sido capaz de capear el impacto de la fuerte subida del precio de la gasolina en el consumo privado casi sin inmutarse”, añade. Este ciclo de inversión va a continuar en los próximos trimestres: “Nos lo dice Nvidia, que tiene pedidos en firme para los próximos dos años, y nos lo dicen los hyperscalers, que siguen aumentando sus presupuestos de inversión”, 

El director de Inversiones de Mutuactivos admite que, aunque las Bolsas están en máximos históricos y es consciente de que hay partes del mercado en lasque las valoraciones son muy exigentes, todavía hay recorrido. Tecnología, transición energética y telecomunicaciones son tres sectores en los que detecta oportunidades: “Mutuafondo Tecnológico FI es uno de nuestros fondos con mejor comportamiento este año, con un retorno del 23%, que bate una vez más al Nasdaq 100 y le consolida como el fondo de renta variable más rentable de España de los últimos 15 años. Su éxito radica en su apuesta decidida por los semiconductores y por el ciclo de inversión en capital (capex), frente al sector del software. Esta estrategia ha funcionado muy bien y ahora la estamos neutralizando parcialmente, reduciendo la posición en 'semis' en favor de loshyperscalers”.

Destaca también la buena evolución de Mutuafondo Transición Energética, FI, que acumula casi un 20% en el año y un 40% en los últimos doce meses: “Esta temática se está viendo beneficiada del aumento de inversiones en infraestructuras energéticas para la IA. Entre sus principales posiciones hay compañías como Eon, RWE o Dominion Energy, que están desarrollando importantes proyectos en países como Alemania o EEUU. A diferencia de lo que está pasando en nuestro país, estos países están incentivando el desarrollo de redes eléctricas y atrayendo inversiones mediante la fijación de un marco regulatorio que garantiza la rentabilidad de los negocios”.

Fuera de estas temáticas, la otra gran apuesta de Mutuactivos en Bolsa se centra en el sector de las telecomunicaciones, en el que ven potencial por la consolidación a la que se enfrenta el segmento: “Europa necesita mantener su independencia tecnológica en un mundo cada vez más polarizado, y las 'telecoms' son las únicas compañías que por capacidad tecnológica y tamaño de balance pueden hacer algo de sombra a las hyperscalers americanas. Creemos que en los próximos meses vamos a ver procesos de consolidación en varios países europeos y esto debería favorecer el comportamiento bursátil del sector. Nos gustan compañías como Zegona o la alemana 1&1”.

En renta fija, la gestora ha modificado recientemente su estrategia, alargando la duración y apostando a que los tipos a corto plazo caerán cuando se tenga confirmación de que el reciente repunte en la inflación es transitorio: “Hemos aprovechado el reciente repunte de los tipos de interés para alargar algo la duración de nuestros fondos porque creemos que el mercado sobreestima la probabilidad de que el BCE siga subiendo los tipos de interés. Es cierto que el control de la inflación es su objetivo central y que la subida del precio del petróleo tras el cierre del estrecho de Ormuz ha hecho repuntar la inflación, pero creemos que este efecto será transitorio y, una vez restaurado el tráfico marítimo por el estrecho, la inflación debería bajar y el BCE debería adoptar un tono más suave. De hecho, los últimos datos ya apuntan en esa dirección”.

Por otro lado, en Mutuactivos continúan cautos con el crédito privado, no porque prevean un fuerte deterioro de la actividad económica o de la solvencia de las empresas, sino porque las primas de riesgo están en zona de mínimos.

SpaceX: fusión con Tesla

Emilio Ortiz aborda en su carta trimestral a clientes la salida a Bolsa de SpaceX, la compañía de Elon Musk que ha conseguido levantar casi 86.000 millones$ en la mayor OPV de la historia hasta la fecha. Lama la atención sobre la situación actual de la compañía: “De sus tres negocios principales, telecomunicaciones (Starlink), espacial (SpaceX) e IA, solo el primero gana dinero. En 2025, SpaceX perdió casi 5.000 millones$. En el primer trimestre de 2026 la pérdida ha sido similar”.

Tras la OPV, Musk puede utilizar su acción como medio de pago para operaciones corporativas como la reciente adquisición de Cursor, una startup de IA por la que SpaceX pagará 60.000 millones, para la compra de alguna compañía de telecomunicaciones con la que complementar Starlink, o para una potencial fusión con Tesla. 

“Una fusión con Tesla, que lleva cuatro años sin crecer, pero factura 100.000 millones$ al año, situaría a SpaceX como la cuarta compañía del mundo por capitalización (3,7 billones), cotizando a un múltiplo mucho más 'razonable' de 20 veces la facturación anual consolidada de ambas compañías. No creo que esta operación tarde mucho en producirse”, explica.

Miguel Ángel Valero

En medio de  la guerra desatada al demandar Apple a OpenAI por robo de secretos comerciales, Meta demuestra reflejos. Al día siguiente de estrenar una herramienta permitía generar imágenes usando contenido público de cuentas de Instagram, la avalancha de críticas por privacidad, incluida la de un sindicato de Hollywood, ha dado marcha atrás. "Nuestra intención era ofrecer una herramienta creativa útil y dar control a la gente", explica la empresa de Mark Zuckerberg. 

Esta cuestión es un recordatorio de que la carrera de la inteligencia artificial (IA) choca una y otra vez con la privacidad y los derechos de imagen, que son frenos regulatorios y reputacionales para toda la Big Tech.

Al accionista de Meta y del resto de tecnológicas, les recuerda también que el riesgo no es solo técnico: es legal. Cada tropiezo de este tipo alimenta las demandas de regular la IA, que pueden encarecer y ralentizar el gran motor de crecimiento del sector.

En ese sentido, Reino Unido ya ha anunciado que supervisará a Amazon, Microsoft, Google y Oracle por su riesgo para el sistema financiero, al concentrar la infraestructura crítica de bancos y aseguradoras. Es el primer paso regulatorio serio sobre los hyperscalers (AWS/Azure/GCP) y supone una amenaza para el relato de márgenes eternos de estas empresas-

Mientras, el 10 de julio Apple presentó ante un juzgado federal del norte de California una querella, en la que acusa a dos exempleados, hoy en OpenAI, de llevarse diseños de producto y procesos de fabricación para que el grupo de Sam Altman monte su propio hardware. Argumenta que más de 400 de sus antiguos trabajadores están ya en OpenAI. Pide indemnización y que dejen de usar su información.

La querella, que acusa a OpenAI de perpetrar una campaña para sustraer información sobre nuevos productos, evidencia la guerra entre los gigantes tecnológicos por anticiparse en el desarrollo de nuevos dispositivos integrados con IA al alcance de todos los clientes que puedan competir con el iPhone, intratable durante los últimos 20 años.

Hasta ahora, Apple no ha sido capaz de desarrollar un modelo de IA avanzado para incorporarlo a sus dispositivos. En 2024 firmó un acuerdo para que su asistente virtual, Siri, pudiera integrar el chatbot de OpenAI. En junio de 2026 anunció que integraría Gemini, la herramienta de Google, en sus dispositivos.

Para Apple, “el negocio de hardware de OpenAI ahora se asienta sobre cimientos muy inestables, podrido hasta la médula por su dependencia ilegal de secretos comerciales apropiados indebidamente”. En pleno proceso de relevo de Tim Cook por John Ternus, un hombre precisamente dedicado desde hace mucho tiempo al diseño de productos, Apple está trabajando en unas gafas, un colgante y otros dispositivos para el hogar integrados con tecnología IA. OpenAI, por su parte, tiene previsto lanzar en 2027 dispositivos que integren ChatGPT.

La demanda asegura que OpenAI solicitó a exempleados de Apple, e incluso a posibles candidatos, información sobre productos aún no lanzados, incluso que que acudan a las entrevistas con “piezas reales” de los nuevos prototipos para “mostrarlas y explicarlas”. También, que instruyó a los nuevos empleados sobre cómo eludir los procedimientos de seguridad de Apple. 

OpenAI ha captado a más de 400 antiguos trabajadores a Apple, lo que ha obligado a ésta a ofrecer generosas bonificaciones de retención. Tras conocerse la demanda de Apple, asegura en un comunicado que no tiene “ningún interés en los secretos comerciales de otras empresas” y que “seguirá centrada en el desarrollo de tecnología innovadora”.

En el sector se comenta que lo que busca Apple con la querella es tratar de impedir que  OpenAI construya un dispositivo capaz de plantar cara al iPhone. De paso, frenar la fuga de talento. Además, la demanda dificulta el proceso de salida a Bolsa de OpenAI, previsto para después de las vacaciones y con el que espera captar 100.000 millones$.

Todo el sector de la IA está pendiente del desenlace de este asunto, ya que condiciona muchas estrategias de las empresas, sobre todo las proveedoras de OpenAI y de Apple.

Miguel Ángel Valero

JPMorgan Chase & Co. apunta a que el oro llegará a los 4.500$ al final de 2026. Esto significa que enfría la fiebre del oro, que ya no ve tanto empuje en la demanda de los grandes compradores. Ahora calcula que el oro tocará los 4.300$ por onza en el tercer trimestre y los 4.500 en el cuarto. El 9 de junio, hablaba de 6.000$ antes de final de año. El gran riesgo para esa previsión está en la Reserva Federal. Si la inflación vuelve a dar guerra y llegan subidas de tipos antes de lo esperado, el oro perdería brillo frente a los activos con rentabilidad. Aun así, JPMorgan mantiene una visión alcista para 2027 gracias a las compras de los bancos centrales y a la demanda física. 

Por su parte, la plata podría moverse entre 60$ y 65 por onza. El platino rondaría los 1.800$ a finales de 2026 y los 1.950 en 2027, mientras el paladio cerraría 2026 cerca de 1.350$ y promediaría 1.300 en 2027.

El House View de Banca March apunta que, al cierre de junio, el mercado del oro encadenaba su cuarto mes consecutivo de retrocesos, acumulando una contracción del 4,5% en el año. Destaca el persistente repunte de los tipos de interés reales que eleva el coste de oportunidad de mantener activos refugio como el oro, que no generan rendimientos periódicos. En paralelo, la fortaleza reciente del dólar ha actuado como un claro catalizador bajista, al encarecer de forma automática el oro para los inversores que operan con otras monedas, comprimiendo así la demanda internacional. Esta confluencia de factores ha forzado la toma de beneficios que, lejos de quebrar los fundamentales del activo, ha generado un ajuste cíclico en las valoraciones.

Por eso, recomienda comprar oro tras la corrección. Su escasez física y el respaldo institucional ayudarán a su recuperación. A pesar de su mala evolución reciente, la tesis de inversión a largo plazo sigue intacta y encuentra un pilar fundamental en el comportamiento de los bancos centrales, cuya tasa de acumulación promedio se ha duplicado en los últimos cuatro años hasta las 1.000 toneladas anuales frente a una media de 500 toneladas de la década anterior. 

Los últimos datos agregados del sector revelan además un componente operativo clave: ante el complejo escenario macroeconómico actual, el 76% de las instituciones monetarias ya gestiona el oro de forma totalmente segregada del resto de sus reservas de divisas, consolidándolo como un activo estratégico y de mitigación de riesgos de primer orden. 

Esta tendencia es liderada por los mercados emergentes, donde un récord del 45% prevé aumentar sus reservas propias en los próximos meses. Este intenso posicionamiento institucional ha provocado además que la ponderación del oro en los balances oficiales llegue a superar la tenencia acumulada de letras del Tesoro estadounidense. 

El ejemplo más evidente es el Banco Popular de China: aceleró sus compras en mayo sumando 10 toneladas métricas –su mayor adquisición mensual desde diciembre de 2024–, superando las 8 toneladas de abril. Con ello, en mayo de 2026 alcanza las 25,2 toneladas, un notable incremento frente a las 16,8 toneladas registradas en el mismo periodo de 2025. 

Por el lado de la oferta, el soporte fundamental del oro se ve reforzado por una creciente asimetría entre la extracción y las reservas disponibles. La industria minera global afronta severas limitaciones estructurales para expandir su producción, debido a que la tasa de éxito en las fases de exploración se ha desplomado en el último lustro; de hecho, desde 2020 solo se han registrado seis descubrimientos que superen el umbral de los dos millones de onzas, lo que supone apenas la mitad de la media histórica de 11,6 hallazgos.

Este escenario de escasez geológica coincide, además, con un punto de inflexión monetario, ya que el consenso de mercado está descontando un sesgo de la Fed excesivamente restrictivo. En este sentido, las presiones inflacionarias remanentes forzarán un sesgo más neutral, lo que impedirá que las tasas de interés de referencia suban tanto como anticipan las curvas de futuros. Este freno en el endurecimiento monetario actuará como un techo efectivo para el rendimiento de los bonos soberanos, limitando de forma directa el repunte de los tipos de interés reales y despejando el camino para una recuperación en la cotización del oro. 

Miguel Ángel Valero

Durante años se ha repetido que “la Bolsa protege contra la inflación”. La teoría parece lógica: si los precios suben, las empresas también subirán precios y sus beneficios acabarán creciendo. El problema es que la historia real de los mercados cuenta algo bastante distinto. Y probablemente el mejor ejemplo sea la década de 1970.

Aquellos años estuvieron marcados por shocks energéticos, guerras, crisis geopolíticas y una inflación persistentemente alta. Mucha gente asume que la bolsa debió comportarse relativamente bien en ese entorno. Pero ocurrió justo lo contrario.
El gráfico que aporta el analista Pablo Gil en The Trader es muy revelador.

Mientras las materias primas se dispararon más de un 300% en términos reales, las acciones ofrecieron rentabilidades reales profundamente negativas durante buena parte de la década. Y lo más llamativo es que incluso los bonos del Tesoro estadounidense y los bonos corporativos (activos normalmente considerados muy vulnerables a la inflación) terminaron comportándose mejor que la Bolsa.

Eso rompe una de las ideas más repetidas en inversión: que la Bolsa siempre protege frente a la inflación. En realidad, la inflación elevada no suele ser amiga de los mercados bursátiles. Cuando la inflación se acelera, los bancos centrales suben tipos de interés, aumenta el coste de financiación, se reduce el consumo, caen los márgenes empresariales y las valoraciones bursátiles empiezan a comprimirse. Las compañías de crecimiento y especialmente las tecnológicas suelen ser las más vulnerables, porque gran parte de su valoración depende de beneficios esperados muchos años en el futuro. Cuando suben los tipos, esos beneficios futuros valen menos en términos presentes.

Es exactamente lo que ocurrió en 2022. Con la inflación disparándose, el S&P 500 cayó más de un 20% mientras bonos y acciones sufrían simultáneamente. Algo parecido ya había ocurrido durante otros episodios de inflación elevada y shocks energéticos, como la Guerra del Golfo de 1990.

Los datos históricos son bastante claros. Desde 1973, cuando la inflación en EEUU ha estado por encima del 3%, las acciones solo han generado rentabilidades reales positivas aproximadamente el 48% del tiempo. Cuando la inflación ha estado por debajo del 3%, esa cifra sube cerca del 90%.

Eso no significa que la Bolsa sea una mala inversión a largo plazo. Históricamente sigue siendo uno de los mejores activos para generar riqueza durante décadas. Pero una cosa es invertir a largo plazo y otra asumir que las acciones son automáticamente un refugio frente a cualquier entorno inflacionario. Porque no lo son.

Uno de los mayores errores en inversión es convertir medias históricas de largo plazo en reglas absolutas para cualquier escenario económico. Y probablemente el mito de que “la Bolsa siempre protege contra la inflación” sea uno de los más peligrosos. La historia demuestra que los periodos de inflación elevada suelen venir acompañados de más volatilidad, compresión de múltiplos y peores rentabilidades reales para los mercados financieros. Y precisamente por eso entender el contexto macroeconómico sigue siendo muchísimo más importante de lo que muchos inversores creen.

Miguel Ángel Valero

Los directivos de las empresas suelen ser los que conocen mejor sus posibilidades. Por eso, los que trabajan en el sector tecnológico compran acciones de sus propias empresas al ritmo más rápido de la historia. Cuando los que mandan meten su propio dinero, suele ser buena señal. Y el contraste no puede ser mayor: justo después del batacazo reciente de los chips.

Claro que se espera que el S&P 500 dispare sus beneficios del segundo trimestre un 23,4% interanual, muy por encima del 15,2% que se estimaba en enero. En seis meses han mejorado las expectativas ocho puntos largos. El motor es la inteligencia artificial (IA). Se calcula que el sector tecnológico dispare sus beneficios un 65% interanual, tirando él solo de casi todo el índice. Pero ahí está el peligro: expectativas tan elevadas dejan cero margen para fallar. Cuando el consenso del mercado ya da por hecho un trimestre espectacular, una empresa puede publicar buenos resultados y aun así caer, porque "bueno" no es lo mismo que "lo esperado". En Zumitow recomiendan: "Si llevas tecnológicas o un indexado al S&P, vas cargado de esas expectativas. En un mercado tan tenso, un fallito puede tumbar la acción. Los sectores más abarrotados (semis, megacaps) son los que más pueden doler".

Porque otro dato suscita preocupación: el coste de financiar posiciones en renta variable vía repo se disparó a 200 puntos básicos (pb) sobre los fondos federales el 26 de junio, máximo desde diciembre de 2024. Debajo del récord del S&P está el mercado repo, donde los inversores toman dinero prestado a corto plazo poniendo activos como garantía para comprar más acciones. 

El 26 de junio ese coste de financiación se disparó a 200 puntos básicos por encima del tipo de la Fed, lo más alto desde diciembre de 2024. Luego ha bajado a 89, pero Morgan Stanley avisa de que el repunte volverá en el próximo cierre de trimestre en septiembre, cuando los bancos cuadran balance y sale menos dinero al mercado. 

Esto significa que buena parte del rally de la Bolsa va apalancada, comprada con dinero prestado, destacando los ETF que invierten en empresas fabricantes de chips. Si prestar ese dinero se encarece, el que va largo con deuda se lo piensa dos veces y suelta las apuestas más calientes. Es el fontanero enseñándote una fuga justo debajo de los máximos. Atención cuando el mercado sube con volumen apalancado: un encarecimiento del repo suele preceder a sacudidas en lo más especulativo, semiconductores, empresas de pequeña capitalización pero sobrecalentada, y cripto. "Alcista para la cautela, bajista para el apalancamiento alegre", avisan en Zumitow.

Pero la fiesta de la IA sigue. Meta arranca en septiembre la producción de "Iris", su chip de IA de diseño propio, para duplicar su potencia de cálculo hasta 14 gigavatios el año que viene. Lo diseña con Broadcom y lo fabrica TSMC. El objetivo: depender menos de Nvidia y AMD.

Cerebras Systems sube un 11% tras anunciar el desembarco en Europa. La empresa de infraestructura de IA construirá su primer centro de datos en la UE a final de año y espera llegar a 2.000 megavatios de capacidad en 2027. 

Micron Technology mejora su cotización un 7% después de revelar que invertirá hasta 3.000 millones$.

Mientras, el enésimo volantazo de Trump. Tras las escaramuzas en el estrecho de Ormuz y las declaraciones sobre la OTAN, las tensiones en torno al acuerdo con Irán se han disipado rápidamente. Las autoridades estadounidenses han confirmado que las conversaciones técnicas continúan entre ambas partes, a la espera del reinicio de las negociaciones políticas la próxima semana. Además, el reciente repunte de las hostilidades no parece haber alterado los planes de negociación. Por otro lado, las amenazas dirigidas contra España han quedado en nada, ya que no se ha puesto en marcha ningún procedimiento para restringir el comercio con la península.

UBS: inversión en IA selectiva, activa y diversificada

Los rendimientos de los bonos globales cayeron el jueves 9 de julio, incluso mientras Irán y EEUU continuaban intercambiando ataques. Un funcionario estadounidense señaló que las conversaciones técnicas entre ambas partes prosiguen, y que EEUU sigue comprometido con encontrar una solución con Irán. Aun así, el rendimiento del bono del Tesoro estadounidense a 10 años ha subido 17 pb en las últimas dos semanas, y el rendimiento del Bund alemán a 10 años es 20 pb superior al de hace quince días. Las actas de la reunión de junio del Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC), que reflejaron una creciente preocupación por la inflación, también pusieron de relieve la inquietud de los inversores ante unas políticas monetarias más restrictivas por parte de los bancos centrales.

"Seguimos esperando que los rendimientos de los bonos desciendan a medida que avance el año, y creemos que los niveles actualmente elevados ofrecen una oportunidad para asegurar unos ingresos de cartera atractivos. Los precios del petróleo deberían mantenerse por debajo de los máximos propios de tiempos de guerra. La inflación debería moderarse en los próximos meses. La valoración actual del mercado sobre las políticas de los bancos centrales sigue siendo demasiado restrictiva", insisten en UBS.

Mark Haefele, Director de Inversiones (CIO) de UBS Global Wealth Management, afirma: "Aunque la volatilidad de los rendimientos podría mantenerse elevada a corto plazo, consideramos que la reciente caída en los mercados globales de bonos representa una oportunidad para que los inversores aseguren rendimientos atractivos. Preferimos los bonos de calidad denominados en dólares estadounidenses y libras esterlinas con vencimientos de corto a medio plazo, y vemos valor en bonos europeos seleccionados de mayor vencimiento".

"Es probable que la IA siga siendo un tema de inversión estructural, respaldado por una adopción creciente, mejores modelos y un continuo crecimiento de la inversión en infraestructura. Sin embargo, tras el fuerte repunte, aumentan las exigencias de disciplina de capital y la sensibilidad a las valoraciones. Los inversores deberían mantenerse invertidos, pero actuar de forma selectiva y activa, y diversificar adecuadamente", opina Michael Bolliger, Director de Inversiones para Suiza.

"De cara al futuro, un área clave de atención es el valor a largo plazo de los semiconductores, los principales impulsores del comportamiento del mercado este año. Como ha ocurrido en otros sectores como el automovilístico, las telecomunicaciones, la electrónica y el software, podrían surgir nuevos competidores que ofrezcan tecnologías similares a menor coste o soluciones innovadoras como la computación cuántica, lo que podría dar lugar a un cambio de paradigma", apunta Matteo Ramenghi, Director de Inversiones para Italia.

Miguel Ángel Valero

El fabricante surcoreano de semiconductores SK Hynix cierra una colocación de certificados de depósito (ADR) de 28.000 millones$ en EEUU y la operación quedó sobresuscrita en más de 7 veces la oferta disponible. Un dato que confirma que el apetito por la memoria de IA, la famosa HBM que alimenta a los chips de Nvidia sigue intacto pese al susto de las valoraciones.

Ý sigue la fiesta pese a las advertencias de analistas: Broadcom sube un 6% tras ampliar Apple la alianza a más de 30.000 millones$ y 15.000 millones de chips que se fabricarán en la planta de Fort Collinsm que se ampliará. Todo 'made in USA'. Llama la atención que Apple solo suba el 1%.

MasTec vale ahora un 6% más en Bolsa porque la infraestructura de energía para centros de datos compra Superior Group, contratista eléctrico, por unos 1.650 millones$ en cash y acciones. Una forma más de cabalgar el boom del capex en IA.

Eastspring: las exportaciones de IA impulsan a Asia

Vis Nayar, Chief Investment Officer de Eastspring Investments,  Ray Farris,  Chief Economist, y Viola Wong, Economist, creen que los últimos indicadores PMI de junio de junio, refuerzan la continuidad del crecimiento en las economías asiáticas. Un crecimiento que se apoya en las elevadas exportaciones, especialmente relacionadas con las infraestructuras para la IA y los semiconductores de los países asiáticos hacia Europa y EEUU, que también presentan indicadores PMI positivos, y en la continuidad del ciclo de inversión en IA.

Sin embargo, la combinación de un sólido crecimiento con el shock de precios de la energía tras la guerra de Irán, aumenta los riesgos inflacionistas. Y favorece la posibilidad de un endurecimiento de las políticas monetarias de algunos países asiáticos.

Los índices de gestores de compras (PMI) del sector manufacturero se moderaron en general en junio, pero se mantuvieron en niveles históricamente elevados, lo que apunta a un crecimiento industrial fuerte y sostenido durante los próximos meses en la mayoría de los países. Solo los PMI de India, Indonesia y Filipinas muestran debilidad. Entre estos rezagados, la reciente estabilización de la moneda de India debería combinarse con la caída de los precios de la energía para mejorar la confianza empresarial y la actividad. Un riesgo clave es que la continuación de lluvias mucho más débiles de lo normal pueda provocar malas cosechas y un menor crecimiento de los ingresos rurales en India.

Las exportaciones están impulsando la fortaleza del sector manufacturero asiático. Los PMI de EEUU y UE se sitúan en un nivel sólido, aunque probablemente cerca de su máximo, y constituyen una señal para las exportaciones asiáticas. Sin embargo, el marcado exceso de crecimiento de las exportaciones asiáticas frente al aumento de este indicador aproximado de crecimiento de los mercados desarrollados refleja la concentración del crecimiento en la demanda relacionada con la IA de hardware informático, especialmente semiconductores.

La bifurcación del crecimiento de las exportaciones en la región asiática refleja además este efecto del gasto de capital en IA. Corea, Taiwán, Hong Kong, Singapur y Malasia están mejor integrados en la cadena de suministro de hardware de IA que la mayoría de los demás países.

El aumento de las presiones inflacionarias en las fases iniciales de la cadena de producción es un efecto secundario negativo de la combinación observada este año entre un crecimiento sólido y un importante shock en los precios de la energía. Los subcomponentes de precios de producción de los PMI han aumentado con fuerza desde el inicio de la guerra de Irán a finales de febrero.

El auge de la IA está añadiendo presión a estos precios de bienes en las etapas iniciales de la cadena al elevar los costes de los semiconductores y de los equipos electrónicos, que se incorporan a una amplia gama de bienes de consumo, no solo a ordenadores y servidores.

Vinculados a estos factores, los precios de exportación de China están aumentando rápidamente en términos de dólares estadounidenses, que es, en la práctica, el precio relevante para la mayoría de los importadores de bienes chinos.

"Seguimos esperando aumentos de los tipos de interés oficiales en India, Indonesia, Corea y Filipinas. Aunque no es nuestro escenario base, no descartamos un mayor endurecimiento en Singapur mediante un aumento de la pendiente de apreciación de la cesta de política del dólar singapurense", concluyen en Eastspring.

Miguel Ángel Valero

"Nos siguen preocupando ciertas turbulencias que se esconden bajo la superficie y que el mercado parece ignorar, por lo que mantenemos una visión cautelosa hacia determinados mercados y compañías más expuestos a estas dinámicas. Obviamente, esto nos descorrelaciona, para bien y para mal, del comportamiento de muchos índices, pero puede contar con que nunca renunciaremos a nuestros objetivos de inversión. Nuestro objetivo sigue siendo el mismo: conseguir unas rentabilidades satisfactorias y sostenibles a largo plazo".

Es parte de la Carta Trimestral a los partícipes de Horos AM, escrita por Javier Ruiz, su director de Inversiones, que insiste en que "seguimos poniendo el foco en lo que verdaderamente importa como inversores de largo plazo: el margen de seguridad de nuestras inversiones".

La Carta alude al gigantesco boom inversor privado en centros de datos y otras infraestructuras de la IA, y que hace que las grandes tecnológicas "ahora absorben ese ahorro en lugar de aportarlo". Pero también a la exposición en los índices de esas compañías. Alphabet, Microsoft, Meta y Amazon suman 700.000 millones$ en inversiones en 2026, más del doble que la de todo el sector de telecomunicaciones y el 70% de la de la industria mundial del petróleo y gas. Una empresa, TSMC, es la responsable de que el PIB de Taiwán creciera un 12,7% en el primer trimestre. Elon Musk ganó en un solo día más que toda la fortuna de Warren Buffett gracias a la salida a Bolsa de SpaceX.

También recuerda el ciclo del capital de la industrias, que "nos ayuda a evitar invertir en los momentos de mayor euforia y a aprovechar los momentos de mayor incertidumbre y pesimismo", porque "estos gigantes tecnológicos no generan suficiente caja para cubrir sus inversiones". La Carta avisa que "de producirse algún pinchazo, las consecuencias económicas podrían ser más abultadas" que cuando explotó la burbuja de las puntocom".

José María Concejo, CEO, y Javier Ruiz insisten en los riesgos que el mercado parece obviar:

• subidas de precios y escasez de dispositivos móviles, consolas, portátiles, centros de datos
• ritmo de inversión histórico, superior a burbujas tecnológicas anteriores (ferrocarriles, puntocom)
• vulnerabilidades financieras: valoración, circularidad de los ingresos, exposición a Bolsa y a crédito, prima de riesgo
• tipos de interés al alza: inflación enquistada, dominancia fiscal.

Rentabilidad de dos dígitos

En este contexto, Horos AM ha superado, por vez primera, los 500 millones€ en activos bajo gestión, con 115 millones en captaciones netas, más de 26.500 partícipes o coinversores, una rentabilidad anualizada del 12,4% para la estrategia internacional, y 12,2% en la ibérica.

En la primera sale de Acerinox y de Talgo para entrar en el productor brasileño de celulosa Suzano; reduce en TSG, aunque la compañía de datos sísmicos sigue siendo una de las principales posiciones porque su potencial de revalorización es elevado pese a que a que a más que doblado su valor desde los mínimos de 2025.

Horos Value Iberia sale también de Talgo, pero se mantiene en Acerinox aunque con menos peso, y vuelve al sector asegurador con Línea Directa tras vender GCO tras la OPA de exclusión: "tras dos ejercicios complicados, las subidas de precios y la gestión activa de la cartera de clientes la han situado de nuevo en una posición óptima para capitalizar los futuros incrementos de primas que el sector tendrá que aplicar en el ramo del Autómovil" y "el mercado no está reflejando esta notable mejora en la dinámica del negocio".

También entra en Cirsa, operador de juego controlado por Blackstone, porque "cuenta con un modelo de negocio muy rentable".

Horos Patrimonio, el producto de renta fija mixta, vende los bonos de Vermilion Energy y de Cirsa, y compra los de Fertiberia, Serica Energy (uno de los principales productores de gas en Reino Unido) y de la naviera griega de transporte de crudo Performance Shipping.

Miguel Ángel Valero

En esta ocasión, con la reunión de la OTAN como telón de fondo, el presidente estadounidense Donald Trump ha retomado la confrontación dialéctica con Irán, en un contexto de negociaciones estancadas y con el estado persa coaccionando a los Estados del Golfo para que usen la ruta iraní. Los movimientos de Trump han incluido dar por finalizado el acuerdo con Irán para, pocas horas después, rectificar y señalar que las acciones del ejército norteamericano no persiguen una nueva escalada en el conflicto, ni objetivos a largo plazo. Estas declaraciones cambiantes han impactado en los mercados, provocando un nuevo repunte de la prima de riesgo, un acercamiento del precio del Brent a los 80$ por barril, presión sobre la duración en renta fija y cierta volatilidad en las Bolsas.

A pesar de estos movimientos, los mercados interpretan que existe una nueva fase en la que, mientras los flujos marítimos se mantengan, nada ha cambiado –ayer transitaron 24 buques, aún por encima de los niveles observados durante los días de bloqueo–. 

En este contexto, las turbulencias encajan dentro del guion previsto en esta paz velada. Por un lado, el presidente estadounidense se enfrenta a la proximidad de las elecciones legislativas, lo que le obliga a mantener una estrategia de presión cuidadosamente calibrada. Por otro, Irán es consciente de que su ventana de influencia se concentra en estos meses prelectorales, aunque tampoco puede permitirse regresar a un escenario de bloqueo total mientras reactiva su producción. En consecuencia, la reapertura no será lineal y episodios como el actual tenderán a repetirse hasta la consecución de un acuerdo definitivo. El verdadero termómetro de las negociaciones reside en el tráfico a través del estrecho: únicamente un bloqueo sostenido podría interpretarse como una reactivación significativa del conflicto, algo que, por el momento, no se ha producido.

UBS: la geopolítica impulsa la diversificación

El presidente estadounidense Donald Trump renovó sus críticas hacia las naciones europeas durante la cumbre de la OTAN, afirmando que se sentía "muy decepcionado" por la reticencia de los aliados a colaborar en la guerra de EEUU contra Irán. Trump no descartó una retirada de más tropas de Europa y reiteró sus llamados a hacerse con la soberanía de Groenlandia frente a Dinamarca, una fuente de tensión con las naciones europeas. Esto se produjo en medio de renovadas evidencias de los esfuerzos europeos por aumentar su autonomía estratégica respecto a EE. UU. e impulsar el gasto en defensa.

Si bien estos acontecimientos apuntan a tensiones persistentes en la relación entre EEUU y Europa, también ponen de relieve varias tendencias a más largo plazo que, respaldarán a determinados sectores industriales europeos.

El rápido incremento del gasto militar europeo parece destinado a ofrecer un respaldo duradero tanto al sector de defensa como al de infraestructuras. El aumento generalizado de las tensiones geopolíticas parece estar añadiendo impulso a la diversificación de las cadenas de suministro industriales, lo que incrementa la demanda de automatización y robótica para mantener los costes bajo control. Una nueva escalada en el conflicto entre EEUU e Irán subraya los riesgos persistentes para las cadenas de suministro de petróleo y gas, lo que esperamos que intensifique el enfoque de gobiernos y empresas hacia la descarbonización.

Mark Haefele, Director de Inversiones (CIO) de UBS Global Wealth Management, afirma: "Europa está entrando en una fase de renovación, impulsada por empresas de primer nivel mundial, un crecimiento acelerado de los beneficios y una poderosa combinación de apoyo en materia de política fiscal, monetaria y estructural. Vemos las oportunidades más atractivas en aquellas empresas bien posicionadas para beneficiarse tanto de las tendencias globales —como la inteligencia artificial (IA), la energía y los recursos, y la longevidad— como de las ambiciosas reformas estructurales de Europa. Un enfoque diversificado que abarque defensa e infraestructuras, industria 4.0 y automatización, descarbonización y otros temas estructurales relacionados sigue siendo la forma más eficaz de aprovechar estas oportunidades".

The Trader

"Conviene no confundir un alto el fuego con una paz definitiva", avisaba el analista Pablo Gil en The Trader. Reabrir el estrecho de Ormuz sobre el papel es mucho más sencillo que recuperar su funcionamiento habitual. Será necesario completar las labores de desminado, reorganizar el tráfico marítimo y restablecer la confianza de navieras, aseguradoras y operadores logísticos. Además, durante los meses de tensión, muchos países han recurrido a sus reservas estratégicas para amortiguar el impacto del conflicto. Una vez que el flujo de suministro se estabilice, esas reservas deberán reconstruirse, generando una demanda adicional de crudo que podría limitar las caídas del precio del petróleo durante los próximos meses, incluso si desaparece buena parte de la prima de riesgo geopolítica.

Ahora queda la parte más complicada: transformar una pausa militar en una paz creíble. Incluso si el acuerdo prospera, el proceso de normalización energética será gradual y el precio del petróleo podría tardar más de lo esperado en volver a los niveles previos al conflicto.

En Oriente Medio, las guerras suelen empezar rápido y terminar despacio. Y sus efectos sobre la energía y la inflación suelen prolongarse mucho más allá del último disparo.

Además, una de las características más sorprendentes de los mercados financieros es su capacidad para acostumbrarse a casi cualquier cosa. No necesariamente porque los riesgos desaparezcan. Sino porque, con el paso del tiempo, dejan de sorprender. Cuando Rusia invadió Ucrania en febrero de 2022, muchos inversores pensaron que estábamos ante un shock geopolítico capaz de cambiarlo todo. Y en muchos sentidos lo cambió. Cambió la política energética europea, cambió las relaciones entre Rusia y Occidente, aceleró el gasto en defensa, modificó cadenas de suministro y abrió una nueva etapa de tensión entre grandes bloques.

Pero más de cuatro años después, la guerra sigue ahí y los mercados han aprendido a convivir con ella. Ya no provoca la misma reacción que al principio. Ya no ocupa todos los titulares. Ya no genera cada semana una prima de riesgo adicional en las bolsas. Incluso cuando el conflicto sigue teniendo implicaciones enormes para la OTAN, para Europa y para la relación entre EEUU y sus aliados, el inversor ha terminado incorporándolo como parte del paisaje.

Algo parecido ha ocurrido con los aranceles. Durante meses, cada amenaza comercial parecía tener capacidad para mover los mercados. Nuevos impuestos a las importaciones, represalias, negociaciones tensas, incertidumbre sobre márgenes empresariales, inflación y crecimiento. Pero también ahí el mercado ha ido adaptándose. Lo que al principio parecía una ruptura del orden económico global ha acabado convirtiéndose, para muchos inversores, en una variable más dentro del escenario. No porque sea irrelevante. Sino porque ya no es nuevo.

Y lo mismo hemos vuelto a ver con Oriente Medio. El conflicto alrededor de Irán, Israel, EEUU y el estrecho de Ormuz provocó un repunte importante del precio del petróleo. Durante unos días volvió el temor a un shock energético global. El mercado recordó que una parte esencial del petróleo mundial pasa por una zona extremadamente vulnerable y que cualquier interrupción seria en esa región puede tener consecuencias inmediatas sobre inflación, tipos de interés y crecimiento. Pero bastaron señales de reapertura, algo de normalización en los flujos y la esperanza de una tregua para que el petróleo volviera a niveles muy similares a los previos a la escalada.

La pregunta incómoda es si el riesgo realmente ha desaparecido o si, simplemente, el mercado ha decidido dejar de cobrarlo. Porque la tregua sigue siendo frágil. Los ataques no han desaparecido por completo. La incertidumbre sobre el acuerdo de fondo continúa. Y nadie sabe con certeza si estamos ante el inicio de una desescalada real o solo ante una pausa temporal antes del siguiente episodio. Pero el mercado funciona así. No descuenta el riesgo de forma permanente. Descarta aquello que no se materializa rápido. Penaliza lo inesperado, pero se acostumbra con enorme velocidad a lo repetido. Y una vez que el inversor incorpora un problema a su rutina mental, ese problema deja de generar miedo. Pasa a formar parte del escenario base.

No vivimos en un mundo con menos riesgos. Vivimos en un mundo en el que los inversores se han vuelto extraordinariamente hábiles para convivir con ellos. La guerra en Ucrania sigue abierta. La tensión comercial sigue ahí. Oriente Medio continúa siendo una fuente potencial de shocks energéticos. La política fiscal de muchos países es cada vez más compleja. La deuda pública aumenta. Los bancos centrales siguen caminando sobre una línea muy estrecha entre inflación y crecimiento. Y, aun así, los mercados siguen avanzando como si nada de todo eso mereciera una prima de riesgo demasiado elevada. Hasta que aparece el siguiente foco de tensión inesperado y se produce una fuerte reacción inicial. 

"Nos hemos acostumbrado a Ucrania. Nos hemos acostumbrado a los aranceles. Nos hemos acostumbrado a Oriente Medio. Tal vez también nos acostumbremos a un yen débil. Pero cada vez que el mercado normaliza un riesgo sin exigir apenas compensación, aumenta la fragilidad del sistema ante cualquier sorpresa. Porque el verdadero problema no es que los riesgos hayan desaparecido. Es que hemos dejado de ponerles precio. Y cuando un mercado deja de cobrar prima de riesgo por casi todo, no significa que el mundo sea más seguro. Significa que necesita cada vez más confianza para seguir funcionando como si lo fuera", insiste Pablo Gil.

La cumbre de la OTAN

Durante décadas, las cumbres de la OTAN tenían un objetivo relativamente sencillo: mostrar unidad frente a las amenazas exteriores.  Esta semana, sin embargo, la sensación ha sido muy distinta, porque paradójicamente, las mayores tensiones no han llegado desde Moscú, Pekín o Teherán, sino desde el propio líder de la mayor potencia de la alianza. Donald Trump ha convertido la reunión de Ankara en una sucesión de advertencias, reproches y amenazas que vuelven a abrir preguntas que Europa creía superadas.

La primera ha sido Groenlandia. Nada más aterrizar en Turquía, Trump recuperó una vieja aspiración que muchos habían considerado una simple provocación política. Afirmó que Groenlandia "debería estar controlada por EEUU" y justificó esa posición alegando que Dinamarca no protege suficientemente un territorio estratégico cada vez más importante por la creciente presencia de Rusia y China en el Ártico.

La respuesta danesa fue inmediata. La primera ministra, Mette Frederiksen, recordó que Groenlandia "no está en venta", defendió el derecho de los groenlandeses a decidir su futuro y lanzó un mensaje poco habitual entre aliados: Dinamarca está preparada para defender "cada centímetro" de su territorio si fuera necesario. Lo más llamativo no fue únicamente el choque diplomático. Fue el silencio del resto de aliados. Salvo Islandia, muy pocos dirigentes respaldaron públicamente a Dinamarca. Incluso el secretario general de la OTAN, Mark Rutte, evitó criticar directamente a Trump y prefirió reconocer que EEUU tiene razón al advertir sobre el creciente interés estratégico de Rusia y China por el Ártico. Esa prudencia refleja hasta qué punto muchos gobiernos europeos intentan evitar un enfrentamiento directo con Washington en un momento especialmente delicado. 

Pero Groenlandia no ha sido el único motivo de tensión. Trump volvió a cargar contra varios socios europeos por negarse a respaldar militarmente a Estados Unidos durante la reciente crisis con Irán. Según explicó, pidió apoyo a varios aliados y recibió negativas de Alemania, Francia e Italia. Para el presidente estadounidense, aquello confirmó una sospecha que lleva años repitiendo: EEUU protege a Europa, pero Europa no siempre está dispuesta a asumir riesgos cuando Washington los necesita.

A partir de ahí, recuperó otra amenaza recurrente. Si Europa no aumenta significativamente su esfuerzo en defensa y no demuestra un compromiso equivalente con la seguridad común, EEUU podría replantearse el despliegue de decenas de miles de soldados estadounidenses en territorio europeo. Aunque este tipo de declaraciones forman parte de la estrategia negociadora de Trump, hoy tienen más impacto porque coinciden con un deterioro acelerado del contexto internacional.

Tres semanas después del memorando de entendimiento firmado entre Washington y Teherán para reducir las tensiones, el acuerdo ha quedado gravemente dañado después de los recientes ataques a tres buques comerciales que han desatado nuevos bombardeos por ambas partes. 

"Hay un detalle que me parece especialmente relevante para los inversores. Hace apenas unos años, las discusiones dentro de la OTAN giraban alrededor de cuánto gasto militar debía asumir cada país. Hoy la conversación es mucho más profunda. Se debate sobre la cohesión de la alianza, sobre la fiabilidad del compromiso estadounidense, sobre disputas territoriales entre aliados, sobre la posibilidad de retirar tropas de Europa e incluso sobre si los socios acudirían en ayuda de Washington si Estados Unidos entrara en un conflicto.  Los mercados suelen prestar mucha atención a los conflictos militares. Pero quizá el riesgo más importante no sea una guerra concreta, sino la erosión progresiva de los mecanismos que durante décadas evitaron que esas crisis terminaran afectando al conjunto de la economía mundial. Y eso es precisamente lo que empieza a preocuparme: no solo que aumenten los conflictos, sino que cada vez parezca haber menos consenso entre quienes deberían gestionarlos juntos", advierte Pablo Gil.