Miguel Ángel Valero
La cúpula del Commerzbank alemán moviliza a sus accionistas para frenar la OPA hostil del italiano UniCredit, en un movimiento que recuerda mucho la resistencia del Banco Sabadell a una operación similar del BBVA en España y que resultó en un rotundo fracaso del grupo presidido por Carlos Torres.
El consejo de administración y el consejo de supervisión de Commerzbank han recomendado a los accionistas del segundo mayor banco de Alemania que no acepten la oferta planteada por UniCredit al considerar que la entidad italiana "no está ofreciendo una prima adecuada" y no ha presentado "un plan estratégico coherente y creíble".
"Lo que se describe como una fusión es, en realidad, una propuesta de reestructuración que impactaría enormemente nuestro modelo de negocio, probado y rentable", asegura Bettina Orlopp, consejera delegada del banco alemán. Además,el plan de UniCredit para Commerzbank es vago y conlleva riesgos considerables, subrayando que las hipótesis de sinergia de UniCredit "no son ni sólidas ni convincentes", y la reducción prevista de su red internacional debilitaría significativamente la capacidad del banco para apoyar a las pymes alemanas orientadas a la exportación a nivel mundial.
El valor implícito de la oferta "supone un descuento significativo" en comparación con el potencial de creación de valor a largo plazo de la entidad alemana, así como con los indicadores bursátiles actuales. Desde el anuncio de la oferta, las acciones de Commerzbank han cerrado por encima del valor implícito de la propuesta en cada jornada bursátil, añadiendo que los analistas independientes de renta variable sitúan el precio objetivo medio de las acciones de Commerzbank en torno a los 41,5€. La contraprestación financiera de la oferta no solicitada "no es adecuada" y se basa exclusivamente en la contraprestación mínima legal, por lo que constituye "un intento oportunista de adquirir el control" que no refleja el valor fundamental de Commerzbank ni ofrece una prima adecuada a sus accionistas.
El resultado de la oferta de UniCredit es incierto para los accionistas de Commerzbank, ya que no hay claridad sobre qué umbrales de participación se alcanzarán finalmente ni certeza sobre si se lograrán las sinergias prometidas, añadiendo que, a diferencia de una oferta en efectivo, el valor real de la contraprestación permanece incierto hasta su liquidación y depende del rendimiento del precio de las acciones de UniCredit.
"Las propuestas especulativas de UniCredit conllevan riesgos considerables", avisa Jens Weidmann, presidente del consejo de supervisión del banco alemán. Dado que la oferta se estructura como un canje de acciones de UniCredit, los accionistas de Commerzbank que la acepten tendrían que asumir estos riesgos. "Esto refuerza aún más nuestra recomendación a los accionistas de no aceptar la oferta", recalca.
La dirección de Commerzbank considera que su actual plan estratégico (‘Momentum 2030’) proporciona una trayectoria de crecimiento claramente definida y crea mayor valor de forma independiente, con bajos riesgos de implementación. Con este plan, Commerzbank planea aumentar los ingresos a 16.800 millones€ para 2030, incrementar el beneficio neto a 5.900 millones, mejorar la ratio de eficiencia, y lograr una rentabilidad neta sobre el capital tangible del 21%.
El 5 de mayo, UniCredit dio comienzo al periodo de aceptación de su oferta de adquisición dirigida a los accionistas de Commerzbank, que permanecerá abierto hasta el 16 de junio, aunque se contempla la posibilidad de un plazo adicional de dos semanas, entre el 20 de junio y el 3 de julio de 2026. La entidad italiana propone una ecuación de canje en su oferta de 0,485 acciones de UniCredit por cada título de Commerzbank, lo que implicaría un precio por acción de unos 34,5€, frente a los 35,99€ registrado por la del banco alemán.
Pero en este caso, al estar implicados un banco alemán y otro italiano, la Unión Bancaria como avance en el mercado único europeo está en juego. UniCredit lleva meses acumulando posiciones en Commerzbank, el segundo banco más grande de Alemania, y el Gobierno alemán, que aún tiene participación en el banco tras el rescate de 2008, mira con recelo cómo el grupo italiano avanza.
La dirección de Commerzbank ha convocado a sus accionistas para construir un frente de defensa. ¿El argumento? La fusión destruiría valor para los accionistas alemanes, amenazaría miles de empleos y pondría en riesgo el modelo de banco universal alemán. UniCredit, por su parte, insiste en que la combinación crearía el banco más potente de Europa continental.
Pulso entre Alemania y la Comisión Europea
Aunque reconoce que "necesitamos grandes bancos en Europa para operaciones de financiación complejas y para salidas a Bolsa, eso no significa que cualquier tipo de adquisición sea bienvenida sin restricciones". El canciller alemán Friedrich Merz critica duramente al banco italiano por la OPA que pretende lanzar sobre la entidad alemana. El proceso de compra del banco alemán comenzó a finales de 2024, y Merz ha sido muy crítico con la compañía italiana por lo que considera malas prácticas en la operación: "así no se hacen las cosas", "UniCredit está destruyendo la confianza, más que impulsándola".
UniCredit ha ido aumentando su participación en Commerzbank hasta alcanzar cerca del 30% del capital del Commerzbank, y el 16 de marzo lanzó oficialmente la OPA hostil para hacerse con el control de una entidad que valora en 35.000 millones€.
El Gobierno alemán, que posee el 12%, rechaza "firmemente las tácticas hostiles y agresivas" y avisa que "existen límites legales claros en vigor para prevenir esto", insiste Mertz.
En Alemania creen que la oferta de UniCredit sobre Commerzbank no ofrece una prima significativa (un argumento explotado por la resistencia del Sabadell a la OPA hostil del BBVA), que el Gobierno debe defender los intereses nacionales y mantener el control sobre el segundo banco del país, aunque hay quien defiende que se exija a UniCredit una prima mayor para rentabilizar el 12% en manos del Estado y recuperar parte de las ayudas concedidas al saneamiento de la entidad tras la Gran Crisis Financiera de 2008.
El gobierno italiano defiende la compra del Commerbank por parte de UniCredit, es un proyecto "ambicioso", con un "razonamiento económico importante" detrás, según el ministro de Finanzas Giancarlo Giorgetti.
Mientras tanto, Bruselas no se ha pronunciado públicamente sobre la operación, pero su objetivo, desde hace muchos años, es consolidar la banca europea con fusiones transfronterizas, e insiste en apoyar este tipo de operaciones para crear campeones bancarios europeos que sean capaces de competir con los norteamericanos.
El que más claro ha hablado de este asunto es el todavía vicepresidente del Banco Central Europeo, Luis de Guindos (deja su cargo el 31 de mayo): "Es muy difícil para los Gobiernos argumentar que están a favor de la Unión de ahorros e inversiones si luego dicen: `Bueno, no, estamos en contra de esta transacción específica`". "El muy fragmentado sector bancario" de Alemania requiere de un proceso de modernización ante los "grandes" desafíos económicos a los que se enfrenta el país.
Luis de Guindos no oculta su rechazo a la postura intervencionista del Gobierno alemán y subraya que esta posición no es única en Europa, sino que existen múltiples ejemplos de Estados que intentan interceder en las operaciones empresariales de carácter estratégico: "No solo es relevante en este ejemplo concreto, sino que está ocurriendo en todas partes". Pero esas posiciones "van en contra del espíritu de un mercado único y socavan la credibilidad de la Unión del ahorro y la inversión".
También deja muy claro que el BCE "está a favor de la consolidación transfronteriza" entre los bancos europeos gracias a que entidades de mayor tamaño pueden lograr economías de escala, mejores valoraciones y financiación más barata: "Un verdadero gran banco europeo podría competir con los estadounidenses".
El mercado tiene su veredicto en los precios: Commerzbank cotiza cerca del precio de la oferta implícita de UniCredit, lo que significa que el mercado descuenta que la operación saldrá adelante. Pero la política (y los errores estratégicos y de presentación de la oferta) puede torcer los planes, como ya sucedió en la OPA hostil del BBVA contra el Sabadell.
Si UniCredit gana, las acciones de Commerzbank subirán hasta el precio de oferta; si pierde, el grupo italiano comandado por Andreas Orcel sufrirá una presión adicional por el capital inmovilizado en la aventura alemana.
Pero lo importante de esta operación es que supone una señal clave para comprobar si la consolidación bancaria europea es posible políticamente, con el consiguiente efecto dominó. O si los gobiernos siempre van a bloquear operaciones que afecten a sus intereses nacionales, lo que implica que la Unión Bancaria es poco menos que una utopía.