Luca Paolini, estratega jefe en Pictet AM
A medida que se acerca el final de un año turbulento el optimismo se puede mantener en los mercados. Las condiciones de liquidez son muy favorables, las económicas mejoran y los beneficios siguen sólidos. A esto añadimos la tendencia de las acciones a repuntar el cuarto trimestre. La demanda de los inversores sigue sólida y los volúmenes netos de compra de acciones se han reducido desde máximo. Además, los flujos de fusiones y adquisiciones siguen muy fuertes.
Así que sobre ponderamos la renta variable mundial en este último periodo de 2025, respaldada por ausencia de marcadores clásicos de burbuja, como alto apalancamiento o infladas expectativas de beneficios. Ahora bien, para 2026 esperamos que las acciones globales proporcionen rentabilidad de un solo dígito.
El 83% de los bancos centrales están en modo flexibilización y la liquidez del sector privado es fuerte, impulsada por una ola de gasto empresarial impulsada por el desarrollo de la inteligencia (IA )y repunte de los préstamos bancarios. En EEUU, esperamos un solo recorte adicional de tipos de interés de 0,25% este año -los mercados financieros descuentan alrededor de 0,8 % hasta finales de 2026-. De todas formas, un nuevo recorte de tipos de la Reserva Federal en diciembre no está garantizado.
Por su parte el BCE está en pausa, pero puede hacer un recorte más de tipos los próximos meses tras los ocho desde junio de 2024.
En China. la debilidad de la demanda interna justifica una política monetaria moderadamente laxa, pero parece poco urgente un recorte agresivo de tipos de interés dadas las sólidas exportaciones y reciente aumento del apoyo fiscal. Esperamos que el Banco Popular de China recorte sus tipos otro 0,1% y el coeficiente de reservas bancarias obligatorias en 0,5%.
Japón es de las pocas economías importantes en endurecimiento. Esperamos que el Banco de Japón suba sus tipos de interés al menos una vez más los próximos meses. Las perspectivas de mayor gasto fiscal refuerzan esa posibilidad, lo que puede llevar a los inversores japoneses a trasladar parte de su dinero a activos internos, en beneficio del yen. Pero si el yen persiste en tendencia bajista, es posible una intervención oficial para detener su depreciación.
Las condiciones económicas han mejorado
El caso es que las condiciones económicas han mejorado en EEUU, Reino Unido y Suiza, por encima de nuestras expectativas. Hemos revisado al alza la previsión de crecimiento del PIB de EEUU hasta 1,8% este año y 1,5% en 2026, en línea con el consenso. La confianza del consumidor estadounidense es débil y su mercado laboral ha perdido impulso, pero las encuestas regionales apuntan a saludable actividad económica, con el sector de la vivienda camino de una recuperación gradual.
Además, en las economías emergentes la inflación está contenida en su mayor parte, lo que permite a muchos de sus bancos centrales relajar su política monetaria para apoyar el crecimiento. Las exportaciones mundiales se han recuperado por encima de niveles anteriores a la pandemia y el comercio entre países en desarrollo es fuerte.
El caso es que las empresas de los principales mercados bursátiles siguen mostrando sólidos beneficios, con más de 80 % de las estadounidenses habiendo superado las estimaciones.
Aun así, los activos de riesgo ofrecen primas inusualmente bajas y las valoraciones son altas. Aproximadamente nueve de cada diez activos cotizan por encima de su tendencia a largo plazo y hay que ser selectivo. En EEUU la relación cotización-ventas de las acciones, 3,5 veces, ha superado el máximo de finales de los 90 en el auge punto com. Las estadounidenses cotizan a 23 veces beneficios futuros y la prima de riesgo de la renta variable estadounidense proporciona margen muy limitado ante cualquier perturbación de la inflación, del crecimiento o menor credibilidad institucional. De todas formas, de momento, los beneficios de las empresas en EEUU continúan eclipsando a las del resto del mundo y las revisiones de los analistas apuntan a que la tendencia se mantiene.
Pero preferimos centrar las asignaciones en renta variable en otras regiones, especialmente mercados emergentes, donde las valoraciones son atractivas, con sólidos fundamentales e impulso de precios y beneficios. Eso sí, conviene diversificar en lugar de concentrar posiciones en China, Corea y Taiwán, que se han beneficiado del auge del gasto en IA. India presenta oportunidades por valoraciones razonables en relación con las acciones globales. América Latina, especialmente Brasil, también es atractiva, dado el margen significativo para recortes de tipos de interés.
Selectivos en acciones de la Eurozona
Las valoraciones de las acciones de la Eurozona siguen atractivas, pero precisan mayor crecimiento de beneficios y transmisión de estímulo fiscal. De momento esperamos que el aumento de beneficios empresariales en Europa se desacelere desde 4,2 % en 2025 a menos de 4 % en 2026, en contraste con una estimación de consenso de casi 15 %. Preferimos acciones industriales, financieras y de mediana capitalización de la región, las cuales han superado al índice S&P 500 los últimos dos años. Además, la renta variable suiza es atractiva para inversores nacionales, por mejora de perspectivas macroeconómicas y valoración atractiva, empresas de alta calidad y sólidos dividendos frente a unos bonos locales con rentabilidades cerca de cero.
A nivel sectorial, servicios de tecnología y comunicación son nuestras principales sobre ponderaciones, ya que se benefician del auge del gasto relacionado con IA y fuertes beneficios. También sobre ponderamos el sector financiero, con un entorno operativo y perspectivas regulatorias favorables en EE.UU y valoraciones atractivas. En salud estamos neutrales, pero el sector puede beneficiarse de la disminución de la incertidumbre política de precios y tarifas de medicamentos en EE. UU. y creciente inversión en IA para herramientas de ciencias de la vida, tecnología médica y diagnóstico.
Infra ponderamos bonos del Tesoro de EEUU, cuya rentabilidad a vencimiento parece haber caído demasiado hasta el 4% a diez años, muy por debajo de la tasa de crecimiento nominal cercana al 5% y una inflación general del 3%, habiéndose sobreestimado el alcance de los recortes de tipos de interés de la Reserva Federal. Puede haber alza de precios los próximos meses con un crecimiento que puede ser más fuerte de lo esperado por la disposición de los bancos a prestar. En ese caso las rentabilidades de estos bonos pueden subir y su precio bajar. De hecho, la economía estadounidense parece cada vez más saludable en relación con la euro zona.
En cuanto a crédito, ha habido signos de tensión y breves episodios de volatilidad. Sin embargo, sobre ponderamos deuda de alta rentabilidad de la euro zona por mejor expectativa de rentabilidad/volatilidad en comparación con la estadounidense.
Nos gusta la deuda en moneda local de mercados emergentes ex-China y crédito de mercados emergentes. Aunque estas monedas están menos baratas, muestran rentabilidades a vencimiento de 5 a 10 % en América Latina y le favorece la debilidad del dólar, que se depreciará más.
Sobre ponderamos oro
Aunque la fuerte subida de oro ha llevado su valoración a niveles elevados, los fundamentales siguen favorables pues las rentabilidades reales de los bonos están bajando, el dólar sigue debilitándose y existe el riesgo de expansiones de los déficits del sector público en el mundo desarrollado.