EEUU y Japón tratan de frenan la especulación con el yen
Miguel Ángel Valero
Durante mucho tiempo, el mercado ha estado explotando una de las operaciones más rentables y previsibles del mundo, la especulación con las divisas o 'carry trade'. Consiste en pedir dinero prestado en una divisa con tipos de interés muy bajos —como el yen japonés— para invertir ese dinero en otra con una rentabilidad muy superior, como el dólar. Mientras el diferencial de tipos siga siendo elevado y el yen continúe depreciándose, la operación resulta enormemente atractiva.
Ese mecanismo especulativo ha sido uno de los principales responsables de que el dólar llegara a rozar los 164 yenes, un nivel que no se veía desde 1986. El problema para Japón es que un yen excesivamente débil encarece las importaciones de energía, alimentos y materias primas, alimenta la inflación y deteriora el poder adquisitivo de las familias. Cuando la depreciación empieza a considerarse desordenada, las autoridades suelen intervenir para intentar frenar el movimiento.
Y eso ha llevado a Japón a reaccionar como ya ha hecho en otras ocasiones. El Ministerio de Finanzas intervino en el mercado de divisas, a través del Banco de Japón, comprando yenes y vendiendo divisas por un importe estimado de unos 8,45 billones de yenes, cerca de 52.800 millones$. La reacción fue inmediata: el dólar/yen llegó a caer alrededor de un 4% en apenas unas horas.
La verdadera sorpresa, sin embargo, llegó desde Washington. EEUU participó oficialmente en la intervención, algo que no ocurría desde 1998. Tras varios días de especulaciones, el propio Ministerio de Finanzas japonés confirmó que la operación fue coordinada con el Tesoro estadounidense. La Reserva Federal de Nueva York actuó por cuenta del Tesoro vendiendo euros para comprar yenes, en una operación estimada entre 5.000 millones y 10.000 millones de dólares equivalentes.
¿Por qué vender euros en lugar de dólares? La explicación más plausible para el analista Pablo Gil en The Trader es que Washington quería reforzar al yen sin transmitir la imagen de que estaba intentando debilitar deliberadamente su propia moneda. Al utilizar euros, consigue apoyar a Japón mediante los mecanismos de arbitraje entre divisas evitando enviar un mensaje contradictorio sobre la fortaleza del dólar, que sigue siendo el principal activo de reserva del sistema financiero internacional.
El gráfico refleja perfectamente la dimensión del movimiento. La apreciación del yen tras la intervención conjunta ha sido una de las más intensas de los últimos años y muy superior a la registrada en muchas de las actuaciones anteriores del Banco de Japón en solitario.
El mercado parece haber entendido que esta vez no solo intervenía Tokio, sino que detrás existía un mensaje coordinado entre dos de las mayores economías del mundo: el carry trade ha empezado a convertirse en un riesgo que ya no preocupa únicamente a Japón. La incógnita es si ese mensaje bastará para cambiar una tendencia que sigue sustentándose en un poderoso argumento económico: el enorme diferencial de tipos de interés entre ambos países.
La diferencia es que una intervención coordinada tiene un efecto que va mucho más allá del dinero utilizado para comprar yenes. También modifica las expectativas del mercado. Cuando los inversores perciben que dos gobiernos están dispuestos a actuar conjuntamente, aumenta el riesgo de mantener posiciones contra la moneda que intentan defender.
Sin embargo, esa ventaja solo puede ser temporal. Si los incentivos económicos continúan siendo los mismos, el mercado terminará poniendo de nuevo a prueba la determinación de las autoridades.
Y es que el problema de fondo sigue intacto. Mientras Japón mantenga unos tipos de interés muy inferiores a los de Estados Unidos, el incentivo para financiarse en yenes e invertir en activos más rentables continuará existiendo. Una intervención puede alterar temporalmente el equilibrio entre compradores y vendedores, pero difícilmente cambia una tendencia cuando detrás hay un motivo económico tan poderoso.
Además, el yen es una de las principales monedas de financiación del sistema financiero mundial. Si se aprecia con fuerza, muchos inversores se ven obligados a deshacer operaciones de carry trade, lo que puede generar episodios de volatilidad en Bolsas, bonos y otros activos financieros. Por eso, lo que ocurre en el mercado de divisas japonés rara vez se queda solo en Japón.
Esta intervención tiene más importancia por el mensaje político y financiero que envía que por su capacidad para cambiar el rumbo del mercado. La coordinación oficial entre EEUU y Japón, la primera desde 1998, demuestra que la debilidad del yen ha dejado de ser un problema exclusivamente japonés para convertirse en un posible foco de inestabilidad financiera internacional.
"Precisamente por eso no creo que la solución pase por intervenir una y otra vez en el mercado de divisas. La única forma de reducir de manera duradera la presión sobre el yen es cerrar el enorme diferencial de tipos de interés con EEUU. Y quizá ahí resida la verdadera explicación de las señales que está enviando el Banco de Japón: seguir subiendo los tipos, aunque sea muy gradualmente, para hacer cada vez menos atractivo el carry trade", subraya este experto.
Porque mientras financiarse en yenes siga siendo mucho más barato que hacerlo en dólares, el mercado tenderá a volver una y otra vez a la misma operación. Las intervenciones pueden ganar tiempo e incluso cambiar temporalmente las expectativas del mercado, pero serán los fundamentales de la economía y las decisiones de política monetaria las que acaben determinando si esta vez el yen consigue cambiar realmente de tendencia.