Las Claves #Banca March

Miguel Ángel Valero

Angelo Meda, gestor de Banor Mistral, fondo de renta variable europea integrado en Banor SICAV, cree que 2026 será un año para la selección de valores. Porque la inteligencia artificial (IA) será el factor clave que impulsará tanto a los ganadores, las compañías que sepan aportar herramientas de IA a sus empleados y gobernarlas, como perdedores, aquellas que no lo sepan llevar a cabo. Y la selección de valores será clave, porque la brecha entre ambos perfiles de compañías se ampliará el próximo año.

Esta ampliación de la brecha entre las compañías que sepan subirse a la ola de la innovación y las que no, favorecerá a la gestión activa. Porque será más necesaria para encontrar oportunidades en un contexto en el que la IA provocará mayores pérdidas en el empleo, según el gestor de Banor Mistral.

De hecho, el factor IA ya está provocando que grandes compañías tecnológicas en Estados Unidos se vayan sucediendo como los motores del comportamiento positivo del S&P 500 durante siete meses consecutivos. Es el caso de Alphabet, que sucede a Microsoft en este rol, y así sucesivamente.

Angelo Meda indica que el S&P 500 ha cerrado noviembre en positivo por séptimo mes consecutivo gracias al empuje de Alphabet, una de las grandes compañías tecnológicas norteamericanas. Alphabet, la empresa que está detrás de Google, YouTube y Waymo, lideró el comportamiento alcista en el grupo de las grandes tecnológicas en Estados Unidos, gracias a sus éxitos en IA. Tanto en el lado del hardware, con las ventas de sus TPU, Tensor Processing Units, y la competición con las GPU de Nvidia, como en el del software, porque el Gemini 3.0 ha ido ganando cuota de mercado frente a ChatGPT.

Esta tendencia la define el gestor de Banor Mistral como un “relevo”, ya que en  los últimos meses se ha producido un traspaso entre los gigantes tecnológicos en su rol de impulsores del mercado bursátil: “Primero fue Microsoft gracias al éxito en ChatGPT, a través de OpenAI;  después,  Nvidia por los elevados pedidos de chips de IA, y ahora Alphabet, junto con otras compañías como Amazon y Apple, que muestran signos de recuperación”.

Concentración de retornos

Sin embargo, están apareciendo señales que alertan de algunas fragilidades en las temáticas que han impulsado los índices recientemente. El índice “equal weight” (equiponderado) se ha mantenido plano en los últimos tres meses, mientras que el índice ponderado por capitalización de mercado, en el que las grandes compañías tecnológicas tienen un mayor peso, ha subido más de 5 puntos en el mismo plazo.

Esto supone que se está produciendo una fuerte concentración de los retornos. Porque aparecen fragilidades en las temáticas que han impulsado los índices en los últimos tiempos, tales, como la computación cuántica, los criptoactivos y los mercados privados.

Según Angelo Meda, “se libra una feroz batalla entre bears (bajistas), y bulls (alcistas), mucho más fuerte de lo que parece”. El lado de los bulls se apoya en argumentos como las inversiones en IA que impulsan la productividad, el gasto fiscal en EEUU que beneficia a los consumidores, los programas de recompra que apoyan los precios de las acciones, y el efecto riqueza por el aumento de los precios de viviendas y acciones que impulsa el consumo entre los más acomodados. 

Por su parte, los bears, aducen factores técnicos como la fuerte posición de los inversores minoristas, un mercado centrado en muy pocas temáticas, las valoraciones poco atractivas, y los riesgos de una economía en forma de “K”, en la que algunos segmentos suben con fuerza, mientras que otros caen bruscamente. Un escenario que podría llevar a importantes pérdidas en el empleo, indica el gestor de Banor Mistral.

Qué puede pasar en los mercados bursátiles en 2026

Angelo Meda señala que los mercados de renta variable se preparan para el empujón final, el rally navideño habitual, pero que 2026 se presenta lleno de incertidumbres. En el próximo año, las tendencias en los mercados serán menos claras. En 2025, bastaba con comprar acciones expuestas a la temáticas de moda, la defensa y bancos en Europa, los centros de datos y la IA en EEUU. Sin embargo, en 2026 se premiará más la selección de valores, con el fin de “identificar los verdaderos beneficiarios del desarrollo de la IA y los perdedores”.

Será crucial para el inversor “comprobar si se necesitan nuevas inversiones y si están justificadas por los retornos”. Las empresas no solamente deberán proporcionar herramientas de IA a los empleados, también tendrán que gobernarlas. 

2026 será un año en el que se conocerá finalmente, el impacto de los aranceles en el consumo, así como el impacto de la innovación por la IA en el empleo y la eficiencia de las empresas, a medida que se vaya conociendo la evolución de los márgenes.

"Aparecerán los primeros resultados de la narrativa de 2025. Las reacciones probablemente serán extremas: quienes se beneficien y surfeen la ola de innovación serán recompensados más de lo que merecen, mientras que quienes muestren debilidad sufrirán importantes penalizaciones en su cotización en Bolsa”, vaticina el gestor de Banor Mistral.

La  divergencia entre ganadores y perdedores se ampliará aún más, y crecerá el temor a un mayor efecto neto negativo de esta divergencia respecto a etapas anteriores. Porque la creación de empleo vinculada a la IA parece más limitada que en otras fases anteriores.  Un contexto que supondrá que 2026, “será el año clave para la gestión activa. Una gestión que permitirá a los inversores navegar en un mercado cada vez más concentrado, aprovechando las oportunidades disponibles”, concluye Angelo Meda.

Banca March: deuda soberana bajo presión

En Europa, los mercados de deuda soberana están pendientes de la aprobación de la Ley de Financiación de la Seguridad Social francesa para el próximo ejercicio. La tramitación exitosa de esta ley es clave para que continúen las negociaciones presupuestarias en un Parlamento fragmentado con mayorías muy ajustadas. Alemania votará próximamente la aprobación de contratos de defensa por valor de 52.000 millones, tras la aprobación de los presupuestos para 2026 a finales de noviembre. A este mayor gasto se suman las declaraciones de Schnabel, miembro del Comité Ejecutivo del BCE, que mantiene un tono restrictivo en política monetaria, incluso señalando que considera más probable una subida de tipos en 2026 que una bajada.

Las presiones sobre la parte larga de la curva soberana continuarán en las próximas semanas. "A pesar del reciente movimiento, consideramos que los precios actuales siguen sin ser atractivos. En nuestro caso, preferimos posicionarnos en duraciones intermedias y capturar principalmente la prima de crédito. Bajo nuestro punto de vista, las oscilaciones inesperadas en la parte larga de la curva continuarán ante el incremento de emisiones soberanas para sostener los elevados déficits públicos, lo que vemos como un escenario interesante que podría generar oportunidades tácticas en caso de exageración en los movimientos", apuntan los analistas de Banca March. 

Por otro lado, mejora la confianza de los inversores en la zona euro, con el índice Sentix subiendo en diciembre hasta -6,2 desde el -7,4 previo y ligeramente por encima del -6,3 previsto. A pesar de este repunte la confianza se mantiene todavía por debajo de los niveles de octubre y no ha revertido completamente la caída de noviembre. En Alemania la industria da señales de reactivación en el tramo final del año. Siguiendo la estela de otros indicadores conocidos la semana pasada, como fueron los pedidos a fábrica, la producción industrial superó las expectativas al crecer en octubre un +1,8% mensual desde el +1,1% anterior y con ello, la actividad abandona el terreno de caída en términos interanuales. El crecimiento frente al mismo periodo del año pasado escaló hasta +0,8% muy por encima del -1,4% del mes previo y en su mayor incremento desde julio. Por sectores lideró la actividad en maquinaria y electrónica, mientras que la industria automovilística siguió en contracción (-1,3% mensual).

HSBC: invertidos, pero selectivos

Con el inicio de 2026, HSBC Asset Management (HSBC AM) considera que se producirá un “intercambio de roles” en los mercados de inversión globales, en el que el desempeño estará cada vez más impulsado por los fundamentos, como el crecimiento de los beneficios, en lugar del sentimiento. "Aunque nuestro escenario central no anticipa una recesión, creemos que la economía global está experimentando un 'acercamiento' de las tasas de crecimiento entre las principales economías desarrolladas', señalan sus analistas. Esto refleja un cambio respecto a la dinámica “en forma de K” de años anteriores, en la que el excepcionalismo de EEUU dominaba el desempeño global. 

La inversión en tecnología seguirá contribuyendo de manera significativa al PIB estadounidense, sumando aproximadamente un 0,5%, mientras que el apoyo de las políticas de Europa y China, combinado con la demanda global más amplia, debería acercar las tasas de crecimiento entre regiones. Al mismo tiempo, Asia, el Golfo, India, Indonesia y los mercados frontera continúan liderando el crecimiento del PIB mundial. Estos mercados mantienen una fortaleza estructural y podrían estar mejor posicionados para rendir en un año en el que las condiciones financieras son favorables, la incertidumbre política disminuye y las interrupciones del comercio global parecen menos graves de lo anticipado.

También puede continuar una “ampliación” de los retornos del mercado en medio de la convergencia de beneficios y del PIB a nivel global, con el interés de los inversores en los mercados emergentes respaldado por la posibilidad de una mayor debilidad del dólar y la exposición al floreciente sector tecnológico de Asia. Los marcos políticos sólidos y creíbles han significado una mayor resiliencia macroeconómica y menor volatilidad de los activos de los mercados emergentes. Mientras tanto, las propiedades de cobertura de los bonos gubernamentales de los mercados desarrollados probablemente se verán debilitadas por la elevada deuda y la inflación persistente, lo que hace que los sustitutos de los bonos sean fundamentales. Esto implica que los inversores deben“diversificar los activos que ya actúan como diversificadores”.

Joseph Little, Global Chief Strategist en HSBC AM, afirma: “El riesgo y el retorno esperados no son estáticos ni fijos; dependen de cómo evoluciona el entorno económico y de cómo los mercados valoran dicho entorno. En 2026, prevemos un crecimiento global más sincronizado, menor ruido político y un entorno que permitirá intercambios de roles en varias clases de activos.”

Una de las ideas centrales del Outlook 2026 de la gestora del HSBC es el concepto de “Intercambio de roles”, que se refiere a cómo varias suposiciones de inversión de larga data están cambiando. Identifica tres cambios principales:

• 1. Replantear la supremacía de los activos estadounidenses. Durante décadas, las acciones, los bonos y el dólar estadounidense han ocupado un lugar destacado en las carteras globales. No creemos que esto suponga el fin del excepcionalismo estadounidense, pero los inversores están claramente reevaluando sus posiciones. La creciente incertidumbre fiscal, las mayores primas por plazo y el papel desproporcionado de las acciones tecnológicas de gran capitalización generan preocupación sobre la diversificación, el riesgo de valoración y la estabilidad del retorno a largo plazo. Los inversores internacionales, en particular, están reconsiderando cuánto de su exposición al dólar estadounidense desean cubrir.
• 2. Cambios en el comportamiento de la renta fija. La inflación persistente en EEUU, Reino Unido y Australia, donde “el 3 % es el nuevo 2 %”, junto con la expectativa de recortes moderados de los tipos de interés, ha endurecido muchas curvas de rendimiento y limita la capacidad de los bonos gubernamentales tradicionales para ofrecer una protección fiable frente a caídas. El reciente aumento de las primas de riesgo de los bonos refleja preocupaciones sobre la dinámica fiscal y los cambios estructurales tras la pandemia. Como resultado, los inversores recurren cada vez más al crédito de grado de inversión como cobertura sustituta, algo que identificamos como un cambio notable respecto a los ciclos anteriores. Xavier Baraton, Global Chief Investment Officer en HSBC AM, afirma que “el entorno económico actual está más equilibrado entre las fuerzas monetarias y fiscales. Los inversores se han dado cuenta de que los bonos gubernamentales de larga duración pueden no comportarse como el activo defensivo que antes eran, y esto está provocando un cambio significativo en la forma en que se construyen las carteras.”
• 3. Las inversiones alternativas asumen un nuevo papel defensivo. Históricamente, los Treasuries y los Gilts han dominado la construcción de carteras defensivas. Sin embargo, en un entorno donde los tipos se mantienen altos por más tiempo y los bonos gubernamentales ofrecen menos protección, las estrategias alternativas, incluidos los hedge funds, la infraestructura y el crédito privado, se utilizan cada vez más para diversificar el riesgo. Los hedge funds, en particular, están recuperando importancia; los patrones históricos muestran que, en contextos similares al actual, caracterizados por cambios globales, variabilidad de la inflación y complejidad en las políticas, estas condiciones favorecen determinadas estrategias de hedge funds.

"Esperamos que el desempeño del mercado se amplíe de manera significativa en 2026. Con las empresas tecnológicas de gran capitalización representando cerca del 70% de los beneficios corporativos de EEUU en 2025, el riesgo de concentración ha aumentado de forma notable. La ampliación también implica que el auge de la inversión en IA podría trasladarse a otros sectores, como utilities, construcción, sanidad y materiales básicos, y se debería observar una mejora en el desempeño de algunos de estos sectores. Además, consideramos que los inversores deben adoptar un enfoque "más holístico" sobre los activos y las estrategias para reforzar la resiliencia de la cartera, especialmente en un contexto macroeconómico altamente complejo. A esto es a lo que hemos denominado “diversificar los activos que ya actúan como diversificadores”.

Xavier Baraton añade que “varios factores impulsan esta ampliación esperada. El crecimiento de los beneficios globales empieza a converger, en lugar de depender únicamente de la tecnología estadounidense. Las valoraciones siguen siendo atractivas en los mercados de Europa, Australasia y Extremo Oriente, en los mercados emergentes y en sectores estadounidenses fuera de la tecnología de gran capitalización. Los sectores de tecnología y servicios en Asia ofrecen un fuerte potencial con menor riesgo de valoración. Además, sectores como infraestructura, materiales básicos, industriales, utilities, sanidad y el sector residencial, incluyendo viviendas multifamiliares, residencias estudiantiles y para mayores, se beneficiarán de grandes temas globales como la electrificación, la transición energética, la digitalización y el envejecimiento de la población".

A medida que se espera que los beneficios converjan y el contexto macroeconómico se vuelva más equilibrado, se refuerza la justificación para ampliar la diversificación entre mercados. Las oportunidades en los mercados tecnológicos de Asia podrían resultar tan atractivas como las de Estados Unidos, con valoraciones menos exigentes.

Otras áreas, en particular el capital privado, han quedado algo desatendidas en los últimos años. Esto genera el potencial de un “intercambio de roles”, en el que el tema de la “ampliación” anima a los inversores a reevaluar el capital privado y áreas relacionadas, como la infraestructura cotizada, especialmente si comienzan a materializarse recortes de tipos. El capital privado enfrentó un entorno de salidas desafiante en 2024 y principios de 2025, pero muestra señales tempranas de mejora. El aumento del flujo de operaciones, una recuperación moderada de los mercados de salidas a Bolsa y ofertas públicas de venta de acciones, una mejor liquidez en los mercados privados a través de las transacciones secundarias y la disminución de la incertidumbre relacionada con aranceles contribuyen conjuntamente a un panorama más constructivo para esta clase de activos en el año que viene.

Históricamente, los hedge funds tuvieron un buen desempeño durante la década de 1990, un período marcado por una geopolítica multipolar, inflación persistente y variabilidad fiscal. Estas condiciones reflejan el entorno actual más de cerca que la década posterior a la crisis financiera global, cuando la política monetaria acomodaticia suprimió la volatilidad y opacó muchas estrategias alternativas. Dado que las coberturas tradicionales, como los bonos, pueden perder su fiabilidad, los hedge funds deberían ganar importancia. En cuanto a estrategias específicas, el equipo de esta gestora se está centrando actualmente en gestores de macro discrecional, event-driven y multi-estrategia.

El crédito privado ha crecido hasta convertirse en un mercado de 3 billones$, ofreciendo históricamente fuertes retornos y proporcionando protección frente a caídas significativas. Aunque los rendimientos podrían moderarse con los recortes de tipos en 2026, las rentabilidades se mantienen por encima de muchos umbrales institucionales. En el entorno actual, un enfoque conservador hacia el crédito privado, centrado en la calidad, puede resultar adecuado. Además, la diversidad del sector, que abarca préstamos directos, financiación respaldada por activos, crédito oportunista y financiación especializada, subraya la importancia de la selección de gestores y la calidad de los activos. 

Joanna Munro, CEO de HSBC Alternatives de HSBC Asset Management, afirmó: “La calidad esfundamental en el crédito privado. Nos centramos en negocios bien capitalizados, con ingresos recurrentes y fuerte generación de efectivo. Estos préstamos suelen ser estructurados por nosotros, con garantía colateral y protegidos por convenios, y son muy diferentes de los tipos de facilidades y negocios que han acaparado titulares recientemente".

Asia sigue siendo uno de los mercados de crédito privado más atractivos a nivel mundial. La demanda de financiación está aumentando con fuerza, respaldada por la construcción de ciudades inteligentes, la expansión de las energías renovables, el crecimiento de la inversión interna y las sólidas necesidades de financiación corporativa.

Asia también resulta atractiva desde la perspectiva de la infraestructura, en nuestra opinión. El mercado de infraestructura de Asia, valorado en 1,61 billones$ en 2025 y con previsión de crecer hasta 2,22 billones en 2030, ofrece acceso a proyectos renovables de tamaño medio, mejoras en transporte e infraestructura digital. Mientras tanto, los activos de infraestructura cotizados proporcionan flujos de caja ligados a la inflación y exposición a temas de crecimiento estructural.

Un dólar más débil en 2025 ha respaldado el desempeño de los mercados emergentes. Sin embargo, la reciente resiliencia se debe no solo a los efectos de la moneda, sino también a reformas macroeconómicas más profundas. Algunos mercados de bonos de los mercados emergentes muestran ahora una volatilidad menor que sus homólogos de mercados desarrollados, un cambio estructural importante y a menudo subestimado.

Aunque China enfrenta presiones deflacionarias continuas, "esperamos que se mantenga el apoyo fiscal orientado al consumo, en línea con el último plan quinquenal", resalta el análisis de la gestora. Las dinámicas comerciales siguen siendo un riesgo, pero la regionalización de las cadenas de suministro y la creciente importancia de los flujos comerciales de Asia a Asia proporcionan compensaciones significativas.

"Conclusión: mantener la inversión, ser selectivo. Creemos que 2026 se caracterizará por intercambios de roles, una ampliación del desempeño del mercado y la necesidad de diversificar incluso a los instrumentos que ya diversifican. Los inversores deben mantener la inversión, ser selectivos y centrarse en la calidad. Los rezagados pueden convertirse en líderes, y la resiliencia proviene de aprovechar un conjunto más amplio de clases de activos", subraya el Outlook 26 de HSBC AM.

Miguel Ángel Valero

La volatilidad en los mercados bursátiles globales continúa en aumento, impulsada por las dudas en torno a la intensa inversión en centros de datos por parte de las principales compañías tecnológicas, así como sobre el potencial alto en el camino de bajada de tipos de la Reserva Federal. En cuanto a las fuertes inversiones, el incremento en los diferenciales de crédito en la emisión de bonos corporativos de las grandes tecnológicas ofrece un punto de preocupación, pues hasta ahora las inversiones se habían financiado sin necesidad de grandes emisiones. 

Amazon colocó una emisión de 15.000 millones$, con primas de crédito superiores a las que cotizan otros bonos de la compañía, lo que —al igual que en la emisión de Meta del 31 de octubre— sugiere un aumento en la percepción de riesgo crediticio. No obstante, podría repetirse el comportamiento observado en los bonos del gigante de las redes sociales, que salieron con una prima sobre los bonos soberanos de 100 puntos básicos (pb), pero que en las dos semanas siguientes se redujo hasta los 70 pb, convergiendo con la curva cotizada. 

Este movimiento indica que los bancos de inversión que participan en la colocación fijan precios de salida atractivos, permitiendo que los inversores que compran en el mercado primario obtengan una rentabilidad adicional y no reflejan un deterioro en el riesgo de crédito. Las preocupaciones sobre el apalancamiento derivado de las inversiones de los cuatro principales “hyperscalers” —Alphabet, Meta, Amazon y Microsoft— siguen teniendo un tono alarmista y poco fundamento. Las previsiones indican que no se espera que el elevado nivel de inversión consuma la totalidad de la caja operativa, por lo que no se anticipan aumentos desproporcionados en los niveles de endeudamiento. Por ejemplo, Amazon ha generado en promedio unos 37.500 millones$ trimestrales en caja operativa en los últimos cuatro periodos, más del doble del importe de su reciente emisión.

Nvidia gana el 94% más en el tercer trimestre

En este contexto, los resultados de la compañía más valiosa del mundo, Nvidia, toman un cariz macroeconómico en el actual contexto de despliegue de la inteligencia artificial. Sus cuatro principales clientes –Microsoft, Meta, Alphabet y Amazon– representan alrededor de un 40% de las ventas de la compañía, alentadas por las fuertes inversiones en centros de datos. 

El dato clave es que por cada euro que vende Nvidia se queda con más de la mitad –3,5 veces más que el agregado del S&P500–. Nvidia genera más ventas que Ford este trimestre –multiplicando por 10 veces sus ingresos trimestrales en tres años– y se espera que sus beneficios anuales este año superen la barrera de los 100.000 millones$, dejándolos por encima de todos los beneficios agregados del sector energético americano, por ejemplo. 

Sus cuatro principales clientes planean invertir 450.000 millones$ el próximo año, principalmente en nueva capacidad computacional, lo que continuará impulsando las ventas. La ratio precio sobre beneficios es de 29 veces, por debajo del promedio de los últimos 5 años (38 veces). Estos resultados llegan, además, tras la salida del capital de inversores de gran relevancia como Peter Thiel o SoftBank, quienes anunciaron recientemente la liquidación de sus posiciones en la compañía. A esto se suma la revelación de una posición corta por parte del legendario inversor Michael Burry.

Nvidia reportó ingresos de 57.0006millones$ en el tercer trimestre fiscal de 2025 (entre agosto y octubre), lo que representa un aumento interanual del 62,5%. El beneficio es de 31.910 millones, el 65,2% más. En los nueve primeros meses son 147.811 millones$ en ingresos (+62%) y 77.107 millones en beneficios (+51,8%).

Para el cuarto trimestre fiscal de 2026, se proyectan ingresos cercanos a 61.980 millones con un margen bruto ajustado del 74.6%. Además, se espera que el beneficio por acción ajustado sea de aproximadamente 1,26$, con gastos operativos ajustados alrededor de 4.220 millones de dólares y una inversión en I+D de 4.660 millones.

El segmento de centros de datos sigue siendo el núcleo del negocio de Nvidia, generando casi el 90% de los ingresos y impulsando un fuerte crecimiento, especialmente con la nueva arquitectura Blackwell, que mejora significativamente el rendimiento y eficiencia energética. Los resultados reflejan una sólida demanda en IA y tecnología de semiconductores, con expectativas de continuar un fuerte crecimiento en ingresos y beneficios operativos.

“La demanda de computación sigue acelerándose y multiplicándose tanto en entrenamiento como en inferencia, creciendo exponencialmente en ambos casos. Hemos entrado en el círculo virtuoso de la IA. El ecosistema de IA está escalando rápidamente, con más creadores de modelos básicos, más startups de IA, en más sectores y en más países. La IA está presente en todas partes, haciendo de todo, simultáneamente”, señala el consejero delegado, Jensen Huang

"Aunque las valoraciones agregadas son exigentes —con un PER medio de 22 veces—, van acompañadas de unos fundamentales excepcionalmente sólidos. Se espera que el S&P 500 alcance el próximo año los márgenes más elevados de su historia. Asimismo, a pesar del buen desempeño del índice este año (+16%), los múltiplos apenas han variado respecto al año anterior, y no se observan excesos en la mayoría de los indicadores financieros", señalan los analistas de Banca March.

Mientras tanto, Alphabet se aleja de la corrección y bate su máximo histórico en Bolsa por el respaldo de Warren Buffett y su nueva IA. La matriz de Google se beneficia de la entrada de Berkshire Hathaway y del estreno de la nueva versión de Gemini, con la que responde a Meta, Anthropic y OpenAI.

El debate sobre la bajada de tipos sigue en la Fed

Por otro lado, el debate dentro de la Reserva Federal continúa. Las actas de la última reunión de la Fed muestran una profunda división interna y anticipan una tregua en la bajadas de tipos, porque persisten los riesgos de inflación por los aranceles.

Tras varios comentarios prudentes sobre la posible bajada de tipos en diciembre, ha surgido una voz disidente con peso dentro del organismo: el gobernador Waller. Según su criterio, respaldado por la debilidad observada en los datos privados de empleo, en diciembre debería continuar la senda de reducción de tipos oficiales. La primera oleada de datos oficiales no será suficiente para obtener una visión clara del mercado laboral, y no será hasta las primeras semanas de diciembre cuando se disponga de cifras más actualizadas, aunque éstas seguirán afectadas por la falta de recolección derivada del cierre del Gobierno. Por tanto, el debate continuará, ya que es posible que estos datos no estén disponibles para la reunión del 10 de diciembre. 

"A pesar de ello, mantenemos nuestra previsión de tres bajadas de tipos hasta 2026, lo que situaría los tipos oficiales en torno a la neutralidad el próximo año. Ante las actuales incertidumbres del mercado, mantenemos una postura cautelosamente optimista, como hemos señalado en los últimos días. Consideramos que los temores actuales son transitorios y no creemos que vayan a interrumpir el ciclo económico. Desde esta perspectiva, vemos las caídas bursátiles como una oportunidad de compra con una visión a medio plazo", insisten en Banca March.

Mejoran los datos económicos en EEUU

Además, mejoran las cifras económicas en EEUU: repunta la construcción y aumenta la confianza en las manufacturas. Los datos fueron alentadores con un crecimiento mensual del +0,2% de la actividad en el sector de la construcción en agosto, donde además se revisaron al alza los meses previos. Éste es uno de los primeros indicadores macroeconómicos aplazados que se han publicado y mirando el desglose esta mejora de la actividad de la construcción se explicó por la actividad de mejoras de las viviendas que avanzó un 2,3% mensual, mientras que la construcción de viviendas unifamiliares cayó un 0,4% y las viviendas multifamiliares apenas creció un 0,2%. 

Por otro lado, dentro de la construcción no-residencial los centros de datos han frenado su incremento al avanzar un +0,1% mensual lo que no ensombrece el notable avance del +25,7% frente al mismo mes del año pasado. 

También superó las expectativas fue el Empire de confianza de las manufacturas en Nueva York, que escaló en noviembre hasta 18,7 desde el 10,7 anterior, situándose ampliamente por encima de lo previsto (5,8). Esta mejora de la confianza elevó este indicador a su nivel más alto en el último año y apuntaría a una reactivación de la actividad de cara a los próximos meses. 

Los pedidos a fábrica crecieron en agosto el 1,4%. Y los de bienes duraderos, el 2,9%. El índice de confianza de los constructores superó expectativas en noviembre al repuntar un punto hasta 38, su mayor nivel desde abril. 

Y las cifras semanales de la consultora ADP apuntan a la cautela y muestran que en promedio la economía perdió 2.500 empleos en las últimas cuatro semanas a cierre del 1 de noviembre, un indicador que mostraría una pérdida de dinamismo del empleo en las últimas semanas. Las cifras oficiales muestran que los despidos siguen contenidos y con ello las peticiones de subsidios de desempleo relativos a la semana del 18 de octubre totalizaron 232.000, un dato que sigue siendo bajo en términos históricos. Pero el dato de solicitudes continuas, un indicador del número de personas que reciben beneficios, se situaron en 1,96 millones, ligeramente por encima de los 1,95 de la semana previa

DWS: el dólar ha perdido el 7% de su valor en 2025

Desde principios de año, el dólar ha perdido alrededor del 7% de su valor, lo que ha suscitado especulaciones sobre una posible “desdolarización” de la economía global. Sin embargo, estas preocupaciones parecen exageradas. A pesar de su reciente debilidad, el dólar sigue siendo la columna vertebral del sistema financiero mundial. Según la Fed, interviene en casi el 90% de todas las transacciones de divisas, y el Fondo Monetario Internacional confirma que la cuota del dólar en las reservas internacionales se mantiene estable en torno al 57%. No obstante, los recientes movimientos del mercado parecen reflejar un ajuste a un entorno cambiante para el dólar.

La marcada debilidad del dólar en la primavera del 2025 fue, más que el reflejo de una fuga estructural de capitales, una consecuencia de factores técnicos. Según el Banco de Pagos Internacionales (BPI), el elemento determinante fue la cobertura de divisas por parte de inversores no estadounidenses. Éstos redujeron sus riesgos cambiarios mediante swaps y contratos a plazo sin vender activos estadounidenses a gran escala. En ocasiones, el dólar, los bonos del Tesoro estadounidense y las acciones norteamericanas cayeron al mismo tiempo. Este comportamiento pone de relieve el carácter cíclico de la debilidad observada, que no se basaba en una pérdida fundamental de confianza ni en una salida estructural del dólar.

Al mismo tiempo, parece que los players del mercado no están cuestionando al dólar de forma generalizada, sino que están reaccionando de manera diferenciada. Las expectativas de recortes en los tipos de interés en EEUU han provocado ajustes tácticos, incluyendo una mayor preferencia por activos percibidos como más independientes de la política monetaria, como el oro y los criptoactivos. Esta dinámica podría reflejar más de una fase de incertidumbre a corto plazo que un cambio de paradigma estructural. "La credibilidad de la Fed se mantiene intacta y continúa siendo un factor clave en las perspectivas del dólar", subraya un análisis de DWS.

A largo plazo, la liquidez que ofrece el dólar y la estabilidad institucional de EEUU podrían seguir respaldando su papel como moneda de reserva internacional. Mientras no existía una alternativa que ofrezca al mismo grado de funcionalidad, liquidez y seguridad jurídica, es probable quela primacía del dólar se mantenga intacta. El debate sobre las stablecoins apenas modifica este escenario; más bien refleja la creciente demanda de liquidez digital, antes que un sustituto estructural del dólar.

El denominado “comercio de devaluación”, la búsqueda de activos escasos y políticamente independientes para cubrirse frente a los riesgos de inflación, credibilidad política económica y riesgos fiscales y de deuda en EEUU, se ha convertido en una estrategia habitual. El oro parece cumplir eficazmente esta función, mientras que los criptoactivos continúan siendo una incorporación de elevada volatilidad al conjunto de las carteras.

“No estamos asistiendo a un colapso del sistema del dólar, sino más bien a una prima de valoración dentro del sistema fiduciario existente. El dólar muestra una vulnerabilidad cíclica, pero consideramos que permanece anclado estructuralmente”, señala Xueming Song, estratega de divisas de DWS. En la actualidad, factores de corto y medio plazo, como los costes de cobertura y los riesgos políticos, parecen estar influyendo en la dirección de la divisa sin llegar a erosionar sus fundamentos estructurales.

La apuesta por el deterioro del dólar parece una reacción a los riesgos asociados a los tipos de interés, al déficit fiscal y a la credibilidad de EEUU. Sin embargo, el réquiem por el dólar resulta prematuro. Mientras las instituciones estadounidenses se mantengan sólidas, es probable que el dólar continúe siendo la unidad de liquidación más líquida y el principal activo de referencia para los flujos financieros globales.

Ofi Invest: cuánto costaría la pérdida de independencia de la Fed

Ombretta Signori, Head of Macro Research, y Yannick López, jefe de Renta Fija y Soluciones de Tesorería en Ofi Invest Asset Management, han elaborado un informe sobre el impacto que tendría en la economía de EEUU la pérdida de independencia de la Fed.

El control de la Fed por Trump impulsaría la inflación hasta el 4% (el doble del objetivo), y generaría un crecimiento más débil: apenas +1,2% en 2028. Además, la prima de riesgo se elevaría, provocando subidas de los rendimientos de los bonos a largo plazo, y un repunte brusco de la curva de tipos en los tramos más largos. Un anticipo de ello ya ha sucedido entre abril y mayo y en verano, tras las amenazas de Trump de despedir a Jerome Powell, y el despido (luego anulado por un juez federal) de la gobernadora Lisa Cook.

La economía de EEUU se mantuvo sólida en el tercer trimestre, y probablemente rendirá por debajo de su potencial en los próximos meses, porque el consumo de los hogares se ha visto afectado por los aranceles,  Es probable un aterrizaje suave de la economía, ya que la demanda interna debería recibir un impulso en 2026 por la reforma fiscal firmada por Trump en julio (que incluye recortes de impuestos, gastos en defensa, y reducción de gasto social), el relajamiento de la política monetaria, la próxima desregulación, y una mayor claridad sobre los aranceles. 

El impacto de los aranceles en la inflación es probable que continúe en los próximos meses, porque las tarifas efectivas seguirán aumentando, y se acercarán al nivel teórico del 18%, aunque dicho impacto parece que será temporal. En este contexto, la Fed está más preocupada por los riesgos de un mayor desempleo que por los riesgos de inflación. Dado que la política monetaria sigue siendo moderadamente restrictiva, es probable que la Fed continúe bajando sus tipos, dos veces más este año, y hasta el 3,25% a finales de 2026, según Ofi Invest AM.

Los bonos del Tesoro se habían visto afectados tanto por los temores sobre el crecimiento a corto plazo, como por el posible impacto inflacionario del proteccionismo y los riesgos para la credibilidad de la Fed.  En cualquier caso, desde Ofi Invest AM mantienen una visión táctica, para aprovechar repuntes coyunturales en la curva de tipos, ya que cualquier subida puede ser una oportunidad para ampliar la duración en la cartera.

Controlar la Fed para Trump es vital para actuar sobre los tipos clave, porque tendría la opción de bajarlos para estimular la economía, reduciendo el coste del servicio de la deuda, algo prioritario. Además, Trump tiene otras motivaciones: sobre todo, tener un mayor control sobre el balance, cuyo volumen es de 6,6 billones$, el 22% del PIB, y un tercio se compone de MBS (Mortgage-Backed Securities), titulos respaldados por hipotecas. 

Una menor independencia de la Fed también permitiría a Trump influir indirectamente en su análisis, e intentar suavizar la regulación financiera de la Ley Dodd-Frank que está en vigor desde la crisis financiera. La Ley Dodd-Frank otorgó a la Fed mayores poderes de supervision sobre los bancos. Trump tendría mayor control sobre esta regulación; de hecho, su reforma ya está en el Congreso. 

Controlar la Fed puede suponer llevar a la práctica las ideas del acuerdo de Mar-a-Lago, que fueron recogidas en un artículo de Stephen Miran publicado en 2024. El actual presidente del Consejo de Asesores Económicos, nombrado por Trump, sugirió que la sobrevaloración del dólar podría mitigarse mediante una política monetaria más acomodaticia, la necesidad de una mayor coordinación entre la Fed y el Tesoro en materia de políticas cambiarias.

Si hubiera un episodio de volatilidad provocada por las políticas arancelarias o de tipos de cambio, la Fed podría aportar la liquidez necesaria a través de swaps, y/o utilizar sus orientaciones que siempre son seguidas para la gestión de las expectativas por parte de los mercados.

La independencia de la Fed es una estrategia eficaz para garantizar la estabilidad de precios sin perjudicar el crecimiento, dada la clara y negativa correlación entre su independencia y la inflación. Esta ventaja inspiró la definición del estatus del BCE y la reforma del Banco de Inglaterra en 1997. Mario Draghi afirmó que la credibilidad de un banco central proviene de su independencia, y el FMI reiteró que la independencia del banco central es fundamental. 

Un índice que mide el grado de independencia de los 192 bancos centrales en el mundo muestra que Japón, India y Australia no tienen instituciones legalmente “independientes”, la Fed tiene un grado de independencia medio, y el BCE es uno de los bancos centrales más independientes. 

En el caso de la Fed, su independencia procede de no depender de las tres agencias del gobierno ni del presupuesto del Congreso. Sus líderes tienen mandatos de 14 años renovables, por lo que están al margen de los ciclos electorales.

El principal riesgo es que una pérdida de independencia de la Fed socave su credibilidad en la lucha contra la inflación, lo que ha sido uno de sus principales logros desde los 1990. El Peterson Institute for International Economics muestra que, aunque el crecimiento de EEUU podría superar temporalmente las previsiones a corto plazo, en un escenario extremo de pérdida de independencia para 2028, el PIB estadounidense se ralentizaría hasta un 1,2%, por debajo del escenario de referencia y se mantendría también lejos de su potencial a largo plazo. La inflación, se estabilizaría en torno al 4 %, el doble del objetivo actual de la Fed. T. Drechsel, en su informe “Presiones políticas sobre la Fed”, muestra que un aumento de la presión política equivalente a la mitad de la ejercida por Nixon durante seis meses, provocaría una subida de precios superior al 8%.

Según Ombretta Signori y Yannicl López la pérdida de independencia de la Fed generaría presión política para mantener los tipos de interés oficiales demasiado bajos. Ello aumentaría las expectativas de inflación, y socavaría la credibilidad de la política monetaria, Y además, alimentaría la demanda y provocaría tensiones inflacionistas, con subidas de salarios y precios.  Otra consecuencia sería la mayor incertidumbre sobre la trayectoria futura de los tipos y la inflación, y el aumento de las primas de riesgo que exigen los inversores. Todo esto ralentizaría la inversión privada y el crédito y, a la  postre, reduciría el crecimiento potencial. En consecuencia, se produciría una combinación de mayor inflación y menor crecimiento a largo plazo. Más allá de ello, la credibilidad de las instituciones estadounidenses quedaría en entredicho, lo que tendría repercusiones en los mercados mundiales y el sistema financiero internacional

En 2025 ya se ha vivido un anticipo de lo que supondría esta situación. Entre abril y mayo, y en verano, los mercados percibieron el peligro de la pérdida de independencia de la Fed tras los ataques de Trump a Jerome Powell, al que acusaba de no tener capacidad de respuesta por no cambiar los tipos, mientras el BCE continuaba relajando su política monetaria.

Sin un gran impacto inicial en el mercado, el escenario ganó tracción cuando Trump declaró públicamente que podría despedir al presidente de la Fed, al principio del verano. Con una economía fuerte, y una política monetaria expansiva “proactiva” que incrementaría la inflación. La prima del riesgo que corre un inversor al tener un título a largo plazo subió, así como los rendimientos de los bonos a largo plazo. El bono referencia a 30 años volvió a superar el 5% y la pendiente entre 5 y 30 años alcanzó un nuevo máximo anual de 100 pb.

El anuncio a finales de agosto del despido de Lisa Cook, anulado por un juez federal, volvió a impulsar la subida del bono a a 30 años hasta el 5 % y provocó un abrupto aumento de la pendiente de la curva hasta 125 puntos básicos.

El aumento de las presiones para recortar los tipos provocó una amplia desconfianza hacia los activos estadounidenses, con caídas en los precios de las acciones, mayores rendimientos de los bonos del Estado, un aumento de la pendiente de la curva estadounidense, y un debilitamiento del dólar.

El escenario de pérdida de independencia de la Fed sigue siendo un "riesgo extremo” para los mercados, y su reacción ha sido coherente con los datos macroeconómicos. La fuerte caída de los rendimientos de los bonos USA en septiembre, y el aplanamiento de la curva, se produjeron como reacción al  debilitamiento del mercado laboral.

Las expectativas de los mercados sobre el tipo terminal en este ciclo (es decir, alrededor del 3 %) son agresivas en comparación con las proyecciones medias del FOMC, pero no incompatibles con un empeoramiento del mercado laboral y la tendencia de la inflación a medio plazo. El debilitamiento del dólar es coherente con la reducción del diferencial entre los tipos reales estadounidenses y europeos observado este año.

Mientras tanto, las expectativas a largo plazo de la volatilidad de la inflación siguen siendo bajas, y se encuentran ancladas a nivel global en un rango del 2,3%-2,4% desde el Día de la Liberación a principios de abril. Los acontecimientos empujaron brevemente estas expectativas hasta el 2,45 %. En caso de que el escenario de pérdida de independencia de la Fed se consolidase, estas expectativas pueden subir más.

El presidente de EEUU nombra a los gobernadores de la Fed por un período de 14 años, sujeto a la confirmación del Senado, y también nombra al presidente de la Fed por un período de cuatro años (renovable), elegido entre los gobernadores. La Junta está compuesta por siete gobernadores, y es donde Trump tiene mayor influencia. Sólo puede destituir a un miembro de la Junta, y "por una razón válida", Por tanto, sólo puede nombrar gobernador cuando expira el mandato de otro. En 2026, sólo expira el mandato de Stephan Miran, a finales de enero. El mandato de Powell como presidente termina en mayo de 2026, pero como gobernador no lo hace hasta enero de 2028. Puede no renunciar a su cargo de gobernador y permanecer en la Junta, en cuyo caso Trump sólo podría nombrar un gobernador de su cuerda cuando termine el mandato de Miran. De los gobernadores actuales, Christopher Waller parece tener más posibilidades que Michelle Bowman, y  fuera de la Junta, los candidatos favoritos son Kevin Walsh (antiguo gobernador de la Fed) y Kevin Hassett (actual presidente del Consejo Económico Nacional). 

Respecto a Lisa Cook, es posible que siga en la Junta hasta enero, pero podría marcharse en 2026, dando la oportunidad a Trump de nombrar un gobernador de su agrado. Si esto sucede y Powell dimite, Trump podría nombrar hasta tres gobernadores en 2026, alcanzando una posición de influencia en el FOMC, que está compuesto por los siete miembros de la Junta, el presidente del Banco de la Reserva Federal de Nueva York, y cuatro de los otros 11 presidentes regionales de la Fed, que actúan como miembros con derecho a voto según un sistema de rotación anual, lo que da un total de 12 miembros con derecho a voto.

Los 12 presidentes regionales de la Fed deberán ser reelegidos o sustituidos antes de finales de febrero de 2026. La Junta de la Fed tiene la última palabra al respecto, tras la decisión de la Fed regional. Rara vez se ha dado el caso de que un presidente regional de la Fed no haya sido reelegido, y la Junta nunca ha rechazado la reelección de un presidente.  Sin embargo, si Trump logra un cambio radical en la Junta, teóricamente podría aumentar su control sobre la Fed, con el riesgo de comprometer su independencia.

Entre el statu quo actual con independencia institucional y  continuidad, y la pérdida de independencia de la Fed, que estaría alineada con el gobierno, existen muchos escenarios intermedios. Escenarios que supondrían menor independencia, compromisos políticos e interferencias, lo que podría ofrecer puntos de aterrizaje más realistas. La Fed funciona por consenso. El presidente sólo tiene un voto en el FOMC, pero ejerce una gran influencia, porque su labor es también buscar el consenso en el comité. En todo caso, como indican Ombretta Signori y Yannick López, existen contrapesos que pueden obligar a Trump a reducir la presión sobre la Fed. El principal son los mercados, que podrían evolucionar al contrario de lo que quiere Trump, la bajada de los tipos de interés.

Miguel Ángel Valero

Las declaraciones de Powell tras la reunión de octubre modificaron la percepción del mercado respecto a una posible bajada de tipos en diciembre. Las palabras de Neel Kashkari –presidente de la Reserva Federal de Minneapolis– reforzaron esta visión al afirmar que no apoyará una reducción de tipos en la próxima reunión. Estas declaraciones se suman a las de Susan Collins –presidenta de la Fed de Boston–, quien considera que en diciembre debería pausarse el ciclo de recortes para asegurar que la inflación avanza hacia el objetivo del 2%. Además, las posibles sanciones sobre Rusia y los recientes repuntes en los precios del petróleo han intensificado la incertidumbre en los mercados, reduciendo la probabilidad implícita en los mercados de una bajada de tipos en diciembre por debajo del 50%.

Para los expertos de Banca March, "estas noticias son positivas, ya que reflejan que varios miembros del comité observan una economía que sigue mostrando fortaleza". De hecho, el propio Kashkari reconoció que los datos económicos actuales le han sorprendido positivamente. A la espera de mayor claridad en los indicadores macroeconómicos y los resultados de Nvidia, los mercados reaccionaron negativamente al cambio de tono de la Fed. "Nuestro escenario de tipos ya contemplaba un enfoque menos optimista que el del consenso –aunque más enfocado en 2026–, por lo que este ajuste podría generar volatilidad en el corto plazo. Sin embargo, no creemos que sea motivo para una corrección profunda, ya que consideramos que responde a un ciclo económico que se mantiene sólido. Esto nos lleva a seguir manteniendo una visión constructiva respecto a los activos de riesgo", precisan.

El tonto en la ducha

Joan Bonet, director de Estrategia de Mercados y Asesoramiento de Banca March, apela en el último House View a la metáfora del tonto en la ducha para explicar la situación de un banco central: "Si en alguna ocasión se ha quemado en el transcurso de una plácida ducha sabrá lo complicado que es regular el flujo del agua para disfrutar de la temperatura ideal. Ajustar el calor con precipitación y de forma exagerada no solo aumenta de forma desproporcionada la posibilidad de quemarse, sino la necesidad de corregir la decisión con inmediatez a base de agua fría, entrando en un constante desajuste de temperaturas que pueden llegar a transformar el baño en una de las peores experiencias del día". 

Esta metáfora del tonto en la ducha fue utilizada por Milton Friedman para alertar de los peligros de una política monetaria demasiado agresiva o reactiva y de cómo un banco central, que intenta ajustar la economía demasiado rápido, puede terminar causando más daño que beneficio. La idea planteada por este premio Nobel es que las decisiones en las políticas diseñadas para cambiar el curso de la economía deben implementarse lenta y ordenadamente en lugar de actuar con precipitación. 

El presidente de la Reserva Federal, que de tonto tiene bien poco, es muy consciente de esta problemática. A lo largo de los últimos meses, en la recta final de su mandato, ha demostrado su amplitud de miras desatendiendo las constantes amenazas de Donald Trump y su Administración para que rebajara los tipos de interés de forma drástica. Powell prefiere ser comedido y lleva tiempo planificando un paulatino proceso de retirada de estímulos, adaptándolo a la desaceleración del mercado laboral y a una inflación del 3%. Comenzó con los recortes de tipos en septiembre de 2024 y, tras una pausa en los primeros 9 meses del año, ha reiniciado unas rebajas que ya suponen un total de 150 puntos básicos (pb) y sitúan la banda baja de la FED en el 3,75%. Acumula un ritmo medio de recortes de 10 pb al mes frente al típico ciclo recesivo en el que las rebajas se producen a un promedio de 96 pb mensuales. Además, a partir de diciembre finalizará el QT –quantitative tightening– y la Reserva Federal dejará de reducir su balance: una medida de restricción monetaria, que se ha venido implementando desde mediados de 2022, y que en términos de PIB, ha devuelto el balance a niveles prepandémicos –lo ha disminuido 14 puntos–, dotando a la autoridad monetaria de munición de cara a potenciales adversidades.

Esta decisión, que hasta el momento ha pasado bastante desapercibida por los mercados, se adopta ahora debido a la fuerte caída de las reservas bancarias depositadas en la Fed, que se encuentran en mínimos de 5 años –situándose en 3 billones$– y a las tensiones de las últimas semanas en el mercado de liquidez. El SOFR –referencia entre entidades financieras para los préstamos a un día garantizados por letras del Tesoro–, ha llegado a cotizar por encima del IORB –tipo de interés sobre las reservas bancarias en la Fed– cuando lo lógico y normal es que sea al contrario. En la práctica, mensualmente, dejarán de retirarse 40.000 millones$ del sistema financiero. Todo ello mediante un nuevo esquema por el que irá compensando con bonos del Tesoro los 35.000 millones de vencimientos en MBS –bonos hipotecarios–, adoptando por primera vez, desde finales de 2017, una política de balance neutral. La combinación de esta medida, junto a la reactivación de las rebajas de tipos que la Fed implementó en septiembre, son buenas noticias para los activos de riesgo. 

Además, es fundamental tener en cuenta que, si bien es cierto que los recortes en las tasas de interés son infrecuentes en los ciclos económicos que se estiran –desde 1980 solo ha ocurrido en 1985 y en 1998–, el retorno promedio histórico en los 12 meses siguientes suele ser del +25%. 

Aterrizaje suave de la economía

El hecho de que hayan pasado ya 15 meses desde que, en septiembre de 2024, se comenzaran a rebajar los tipos de interés y no se haya producido una recesión, confirma la tesis de un aterrizaje suave de la economía y de  un ciclo que se parece al del año 1995. La referencia de los 15 meses es muy importante porque, desde un punto de vista histórico, es el periodo más largo de tiempo transcurrido entre el inicio del ciclo de recorte de tipos y la recesión de 1990. En este sentido, el presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, ha sabido regular la temperatura de la economía sin precipitaciones, ignorando las exigencias del propio Trump en materia de recortes. No obstante, el reciente cierre de Gobierno supone un reto adicional para la autoridad monetaria, que actualmente navega en la neblina ante la falta de estadísticas oficiales asociadas al empleo y los precios.

La Reserva Federal ha anunciado el fin de su programa de reducción de balance (QT) a partir de diciembre —dejando de drenar liquidez del sistema financiero—, y continuará de manera paralela con su senda gradual de recortes en los tipos de interés. 

El balance de la Fed como porcentaje del PIB finalizará el año ligeramente por encima de los niveles previos a la pandemia. A partir de entonces, el principal banco central del mundo adoptará una política neutral en cuanto al balance, algo que no ocurría desde finales de 2017. Después de tres años y medio, el proceso de reducción de balance llega a su fin tras las recientes tensiones vividas en el mercado monetario. Esta mayor liquidez en la economía se verá compensada por unos tipos oficiales –actualmente en el rango 3,75%-4%– que continuarán siendo restrictivos. En concreto, la Fed finalizará el año con un balance en torno al 21% del PIB, apenas por encima del 19% registrado a comienzos de 2020. De cara al futuro, bajo el nuevo esquema todos los vencimientos serán renovados, aunque los vencimientos correspondientes a bonos hipotecarios (MBS) serán reinvertidos en bonos del Tesoro a corto plazo. 

Esta decisión responde a dos preocupaciones reiteradas por los miembros del comité. Por un lado, y a diferencia de los MBS que tienen un vencimiento superior a los 10 años, los bonos del Tesoro a corto plazo están más alineados con las tasas de interés que la Fed controla, lo que facilita la transmisión de la política monetaria y otorga un mayor margen de maniobra. Varios integrantes de la Fed han manifestado su intención de reducir la exposición al sector inmobiliario, considerado por muchos como ajeno al mandato de política monetaria y una potencial fuente de distorsiones.

El relevo de Powell genera dudas sobre la independencia de la Fed

Dentro de 6 meses, Jerome Powell dejará su cargo como presidente de la Reserva Federal —aunque permanecerá como miembro del comité hasta 2028—, por lo que la Administración Trump ya está valorando posibles sucesores. Históricamente, entre la nominación del nuevo candidato y la toma de posesión suele haber casi tres meses, por lo que la designación de un candidato a presidente antes de febrero de 2026 constituiría una nueva intromisión por parte del Ejecutivo. 

En este contexto, el actual secretario del Tesoro, Scott Bessent, ha indicado que está evaluando a cinco posibles aspirantes entre los que figuran dos miembros actuales de la Junta de Gobernadores de la Fed: Michelle Bowman y Christopher Waller, ambos nombrados durante el primer mandato de Trump. No obstante, los favoritos para liderar la institución son Kevin Hassett, actual director del Consejo Económico Nacional de la Casa Blanca, y Kevin Warsh, exgobernador de la Reserva Federal –nombrado por Bush en 2006–. 

Entre ambos, Warsh destaca como el candidato más alineado con la visión económica de Trump: ha sido crítico con la gestión de Jerome Powell y ha defendido públicamente recortes en los tipos de interés, en línea con la preferencia de la Casa Blanca por una política monetaria más expansiva. Su eventual nombramiento como presidente de la Reserva Federal puede generar cierta inquietud en los mercados, al interpretarse como una señal de mayor alineamiento político y menor independencia institucional.

Miguel Ángel Valero

"Es hora de devolver al pueblo el dinero que antes se quedaba en manos de otros países”. Donald Trump hace, a través de su red social Truth (verdad, en inglés), una propuesta tan llamativa como polémica: entregar un “dividendo arancelario” de 2.000$ a cada ciudadano de EEUU. La medida, anunciada precisamente cuando se celebra el primer aniversario de la vuelta de Trump a la Casa Blanca, se financiaría con los ingresos obtenidos por los aranceles que Estados Unidos cobra a las importaciones. 

"La idea tiene un gancho político evidente. En un contexto de inflación persistente y desigualdad creciente, prometer dinero directo a los ciudadanos resulta electoralmente irresistible. Pero desde el punto de vista económico, la propuesta abre más preguntas que respuestas", advierte el analista Pablo Gil en The Trader. Según estimaciones independientes, pagar 2.000$ a la “mayoría” de los estadounidenses costaría hasta 500.000 millones$, una cifra muy superior a los 195.000 millones recaudados por aranceles en lo que va de 2025. El plan es fiscalmente inviable, salvo que se recurra a más deuda o se incrementen los aranceles hasta niveles que terminarían golpeando directamente al consumidor.

La mayor parte de los aranceles no los pagan los países exportadores, sino las empresas y consumidores del país que los impone. Cada producto importado encarece el coste de vida interno, de modo que el supuesto “dividendo” terminaría siendo una devolución parcial del sobrecoste que las familias ya pagan en supermercados, coches o electrodomésticos. Un círculo cerrado con apariencia de regalo.

"Si en este momento una parte de la preocupación reside en la falta de control de precios, no deja de ser una paradoja que se pretenda luchar contra la inflación dándole dinero a la gente para gastar, manteniendo un déficit del 6 % y con la Fed bajando los tipos. Porque un estímulo directo al consumo financiado con déficit y respaldado por una política monetaria laxa es la receta clásica para reavivar las presiones inflacionarias que precisamente se pretende combatir, algo que podría acabar convirtiéndose en un cóctel explosivo", argumenta este experto.

Más allá del debate económico, el movimiento tiene una lectura política más profunda. Trump intenta transformar los aranceles (tradicionalmente percibidos como un impuesto encubierto) en un instrumento de redistribución nacionalista: cobrar a los extranjeros para pagar a los americanos. En el fondo, es una reedición del viejo lema de “Make America Great Again”, pero traducido a una promesa de ingresos inmediatos. Si logra materializarlo, podría reforzar su imagen de presidente “del pueblo”, aunque a costa de agravar los desequilibrios fiscales y comerciales del país. 

En última instancia, esta medida ilustra cómo la política económica estadounidense se ha convertido en una herramienta de campaña permanente. Las decisiones sobre comercio, deuda y política monetaria ya no responden solo a criterios técnicos, sino al cálculo de quién gana y quién pierde votos. "Y si algo enseña la historia es que los dividendos electorales suelen tener un coste elevado cuando se pagan con dinero público", subraya Pablo Gil.

"El anuncio de Trump no es solo una promesa populista; es un síntoma de una tendencia global: la de gobiernos que, incapaces de contener los precios o mejorar los salarios reales, optan por compensar el malestar social con transferencias directas. Un alivio temporal que puede terminar alimentando justo aquello que pretende aliviar" concluye. 

Europa negocia un nuevo acuerdo

En medio de las promesas de Trump, la Unión Europea prepara un nuevo plan comercial para presentar a EEUU. El objetivo es reducir los aranceles para más productos, incluidos vinos y licores, y establecer un sistema de cuotas a las exportaciones de metales europeos que permita exportar una cantidad determinada sin aranceles, aplicando gravámenes solo a partir de ese límite. Además, el plan contempla la creación de un grupo de trabajo sobre seguridad económica para abordar temas como el control de inversiones, los controles de exportación, y el suministro de materias primas críticas. El 24 de noviembre el secretario de Comercio Howard Lutnick se unirá a la reunión de los ministros de comercio de la UE. 

Balance del primer año de la segunda etapa de Trump en la Casa Blanca

Precisamente, el último House View de Banca March hace un análisis del primer aniversario de la vuelta a la Casa Blanca de Donald Trump: "Frente a vientos y mareas, la economía mundial ha resistido y seguirá a flote apoyada en un consumo resiliente y en una inversión creciente". "La aceleración de los proyectos de inversión, que está principalmente focalizada en los sectores estratégicos de Inteligencia Artificial y Defensa, es una tendencia que seguirá impulsando la actividad global en los próximos trimestres", subraya. E

Sin duda alguna estos últimos 12 meses han sido muy intensos y este segundo mandato como presidente de Estados Unidos ha estado marcado por el intervencionismo económico. De todas formas, más allá del elevado ruido y de las constantes idas y venidas arancelarias, los datos económicos muestran que, por el momento, las distorsiones introducidas por las mayores barreras comerciales y las políticas proteccionistas de Trump no han derivado en fuertes desequilibrios ni mucho menos en un freno brusco de la actividad. 

La mejor prueba de ello es que, entrando ya en la parte final del año, el comercio mundial lejos de mostrar una caída incluso se ha acelerado. El volumen de transacciones de mercancías a nivel global crece de media un 4,7%, un ritmo superior al registrado en promedio durante el año pasado (+2,7%). Factor que está permitiendo además una cierta reactivación de la industria, que avanza a su mayor ritmo desde 2022. Aunque previsiblemente se verá una desaceleración del comercio en los próximos meses a medida que comience a normalizarse el efecto anticipación –las importaciones se aceleraron antes subida de los aranceles–, la mejora que se percibe en estos dos indicadores económicos tan relacionados con el ciclo –comercio e industria–, permite afirmar que la economía global mantiene su dinamismo.

La gira de Trump por Asia ha generado un auténtico florecimiento de nuevos acuerdos, que ratifican "nuestra tesis de que hay que mirar más allá del humo", insiste Joan Bonet, director de Estrategia de Mercados y Asesoramiento de Banca March. "Ésta es sin duda, la prueba de la importancia de no dejarnos arrastrar por las constantes declaraciones y amenazas del presidente norteamericano en torno a la guerra comercial”. 

Una vez más, el esquema del envite entre China y EEUU ha seguido el  patrón de amenazar, negociar y llegar finalmente a un acuerdo parcial que evite los peores escenarios. Ambas naciones, condenadas a entenderse, acuerdan dejar de “agredirse” en el futuro próximo. Así, en materia de aranceles, el resultado es el siguiente: 

• 1) suspensión del gravamen amenazado del 100% adicional; 
• 2) se posponen por un año los aranceles recíprocos hasta el 10 de noviembre de 2026 –lo que evita que asciendan al 147%– 
• 3) y se rebajan 10 puntos las tasas vinculadas al fentanilo. 

De este modo, el arancel ponderado promedio aplicado sobre China desciende del 57% al 47%, alcanzando niveles similares a los vigentes antes del Liberation Day. 

A cambio, China ha reanudado las importaciones de soja estadounidenses (interrumpidas desde mayo) y se ha comprometido a aplazar durante un año las restricciones sobre las exportaciones de tierras raras hacia EEUU. 

Por tanto, este acuerdo se trata de una “patada hacia adelante” más que de un entendimiento definitivo, dado el aplazamiento de la moratoria hasta el año que viene, el suministro garantizado de tierras raras por un año y la futura visita entre Trump y Xi Jinping en 2026. 

En el tour en los que diversos países asiáticos han sido partícipes –Malasia, Tailandia, Vietnam, Indonesia y Camboya–, se han insinuado posibles exenciones arancelarias futuras, aunque aún sin especificar bienes concretos. Estos países comparten una característica común: sus exportaciones están altamente concentradas en tecnología. De hecho, en el conjunto formado por Tailandia, Vietnam y Malasia, los ordenadores y productos electrónicos representan el 47% del total exportado a EEUU. De manera que, aunque no se ha anunciado ninguna rebaja de aranceles, si se aplican exenciones sobre aquellos bienes que más exportan, entonces el impacto del gravamen anunciado sería mínimo, suponiendo otro juego de ilusionismo.

En paralelo, se desbloqueó el acuerdo comercial entre EEUU y Corea del Sur, estancado desde el verano. Como parte del pacto, los aranceles sobre las importaciones de automóviles surcoreanos se redujeron del 25% al 15%, igualando las condiciones de sus competidores japoneses. A su vez, Corea del Sur se comprometió a invertir 350.000 millones$ en territorio estadounidense. 

En los últimos días, se han anunciado avances significativos en las negociaciones con Suiza e India. En el primer caso, las conversaciones encabezadas por los principales empresarios suizos podrían traducirse en una reducción de los gravámenes del 39% al 15%, si bien Trump aún no ha confirmado una tasa definitiva. En cuanto a India, el presidente estadounidense declaró que están “muy próximos a alcanzar un acuerdo beneficioso para todos”, aunque no se ha definir ninguna tasa alternativa al 50%. 

Con todo, los acuerdos comerciales cubren un 67,5% de las importaciones totales de EEUU. En esta cifra se incluyen también dos de sus principales socios: China y México, aunque no cuentan con acuerdos definitivos, han establecido moratorias que permiten mantener la estabilidad. Una aproximación a la casilla de salida que, en el fondo, no representa unas condiciones más favorables que las heredadas.

Por otro lado, la recaudación de septiembre en las aduanas fue de unos 29.600 millones$, un aumento de apenas un 0,6% con respecto al mes anterior. En lo que va de año, el total asciende a 174.000 millones, un 4% del total de ingresos gubernamentales. En definitiva, cifras que muestran la importancia de discernir entre lo que Trump afirma y lo que realmente acaba impactando en la economía real: los aranceles recaudados en las aduanas apenas representan el 11% de las importaciones, frente a la tarifa promedio teórica del 22% anunciada por la Administración norteamericana. 

Unas tasas que multiplican por cuatro las referencias efectivas de principios de año, pero que son la mitad de lo anunciado y que reflejan, entre otras cosas, la capacidad de adaptación de las empresas para evitar parte de los efectos negativos de la subida de impuestos aduaneros. 

En el caso de un veredicto del Tribunal Supremo en contra de los aranceles, Trump dispondría de mecanismos alternativos para mantenerlos en vigor. El proceso judicial para determinar la legalidad de los aranceles establecidos bajo el IEEPA continúa su curso y se espera que el Tribunal Supremo emita su decisión antes de fin de año. Estos gravámenes sujetos a resolución son los denominados “aranceles recíprocos”, aplicados específicamente a países, de manera que los establecidos sobre los productos no se verían afectados. Hasta ahora, dos tribunales han declarado inválido este mecanismo, pero la decisión definitiva está en manos del Tribunal Supremo –compuesto por seis jueces de orientación conservadora y tres de tendencia liberal–. Aunque en principio Trump contaría con una mayoría favorable, las preguntas formuladas durante la audiencia revelaron el escepticismo de al menos dos de los jueces conservadores, abriendo la puerta a una posible suspensión de estas tarifas. 

En cualquier caso, una sentencia en contra no implicaría el fin de los aranceles, ya que la Administración de Trump cuenta con otras vías legales para seguir aplicándolos. Sin embargo, sí ralentizaría su implementación, además de obligar al gobierno la devolución de los ingresos recaudados bajo este mecanismo a los contribuyentes.

Miguel Ángel Valero

Dawid Krige, CEO de Cederberg Capital y advisor de Banor Capital por el fondo Banor SICAV - Greater China Equity, cree que la renta variable china es uno de los activos con mayor potencial alcista pese a que en lo que llevamos de 2025, ya se ha revalorizado un 35%. Argumenta que la economía china está al inicio de una etapa de fuerte recuperación, porque está siendo favorecida por una serie de factores:

• El giro radical del gobierno chino, que apoya la economía con una visión muy a largo plazo y con medidas eficientes que refuerzan la productividad en los sectores de mayor innovación y capacidad de crecimiento.
• El alto nivel de talento y las grandes capacidades de los ciudadanos y las empresas chinas, que facilitan una elevada eficiencia y alta productividad en sus modelos de negocios, generando unas valoraciones extremadamente más baratas que sus comparables en otros mercados.
• La fuerte infra ponderación de los activos chinos en las carteras de los inversores tanto locales como globales. Entre los globales, por la mala reputación de los mercados chinos, que consideran “no invertibles”. Entre los locales, porque el peso de la renta variable en la riqueza es muy inferior a otros activos, sobre todo los inmobiliarios. La escasa presencia de inversores particulares extranjeros y domésticos en el capital de las empresas chinas cotizadas

En el último año China ha dado un giro de radical en las perspectivas de su economía por tres razones: 

• El levantamiento de la prohibición de comprar Oro, que comenzó en 1949, cuando se fundó el actual Estado chino, y finalizó en 2004. Hoy, China es el mayor comprador de Oro del mundo.
• La reapertura de la actividad en 2022 tras el intenso confinamiento provocado por el Covid 19. 
• El fuerte cambio en la Confianza de los Consumidores hacia terreno positivo que se ha producido desde 2024. 

Estos factores llevan a afirmar que “la recuperación se encuentra todavía en una fase muy inicial”, por lo que el recorrido potencial del crecimiento económico chino es muy elevado. 

Además, grandes empresarios del sector tecnológico, como Elon Musk, propietario de Tesla, o Jensen Huang, CEO de Nvidia, han acreditado en diferentes ocasiones que “el talento de los ciudadanos y empresas chinas es enorme y poco conocido en el resto del mundo”. Como prueba de ello, “las innumerables horas que dedican al trabajo los ciudadanos chinos, seis días a la semana de media; la total automatización de los procesos de fabricación que aumenta la productividad y la eficiencia; o el nivel alcanzado por las compañías tecnológicas punteras chinas, prácticamente el mismo que las norteamericanas”, subraya Krige.

Un liderazgo del gobierno con visión a largo plazo que beneficia a la economía

El gobierno chino ha decidido impulsar la economía con medidas que promueven el crecimiento y que están enfocadas en los siguientes objetivos:

• Apoyo a la subida de precios y de beneficios para empresas de sectores con exceso de oferta mediante la reducción del exceso de producción.
• Mejora de la gobernanza corporativa y de la remuneración para los accionistas.
• Apoyo a las industrias más innovadoras, como biotech, semiconductores, o inteligencia artificial (IA).
• Impulso al consumo.
• Estabilización del mercado inmobiliario y mejora de las finanzas de los gobiernos locales. 
• Política monetaria anticíclica, estímulos fiscales, impulso a la oferta monetaria (quantitative easing). 
• Apertura al exterior. 

El advisor de Greater China Equity Fund señala dos ejemplos clarificadores del apoyo del gobierno chino: el radical cambio regulatorio, donde se ha pasado de restringir a apoyar las actividades de las compañías tecnológicas, y el enorme aumento de la producción de energía eléctrica en China, que se ha llevado a cabo para soportar la transición energética futura, y para apuntalar el crecimiento económico. En 2024, China produjo más electricidad que EEUU, Europa, Reino Unido, y la India juntos.  

Uno de los efectos de la política del gobierno ha sido la mejora de las cifras de negocio de las empresas a través de la mejora de la productividad y la mayor eficiencia en costes. De forma que las empresas chinas presentan cifras muy altas en ventas y en rentabilidad respecto a sus comparable.

El impacto en términos de valoración ha sido significativo. Las compañías chinas presentan unos niveles muy inferiores a sus comparables. Un ejemplo es BYD, empresa de componentes electrónicos con presencia en automoción, electrónica, o baterías para vehículos eléctricos. La comparativa de BYD y Tesla, uno de sus principales competidores, es muy clara. Con unos ingresos similares (107.000 millones$ BYD, 97.000 millones Tesla), la capitalización bursátil de Tesla es 10 veces superior (1,28 billones frente a 127.000 millones de BYD).

Otro ejemplo es la comparativa de la plataforma de comercio electrónico PDD frente a su competidor Walmart. PDD alcanza una cifra de transacciones diarias por valor de 700.000 millones$,frente a los 710.000 millones de Walmart. Sin embargo, la ratio Enterprise Value (valor total de la empresa incluyendo deuda y caja) de PDD es 138.000 millones frente a 881.000 millones de Walmart. 

La gran diferencia en valoraciones, convierte a las compañías chinas en “una gran oportunidad de crecimiento en términos de Precio sobre Beneficios en compañías de sectores punteros, tales como vehículos eléctricos, robótica, coches autónomos, y otros”, recalca el advisor del fondo de renta variable china de Banor SICAV.

Además, el bajísimo peso de los activos chinos en las carteras de los inversores extranjeros y locales es otro de los factores que impulsan el atractivo de la renta variable china. Los inversores de EEUU y Europa redujeron en los últimos años hasta 60.000 millones$ el total de sus inversiones en activos chinos. Sin embargo, más de la mitad de las compañías globales que cotizan diariamente una cifra superior a 10 millones de $, son chinas, frente al 21% de EEUU  y 23% del resto del mundo. 

Esto supone “un argumento muy potente para que los inversores extranjeros regresen a la bolsa china. Existe una percepción errónea de que invertir en China no es posible, y esto lo demuestra”, asegura el advisor del fondo Greater China Equity.

La distribución media de la riqueza de los ciudadanos chinos da un peso muy fuerte a las inversiones inmobiliarias, frente a otros activos como la renta variable, con un peso mucho menor. Se trata de una diferencia muy ostensible frente a otros países como EEUU o Taiwan. “La estabilización del mercado inmobiliario gracias al apoyo del gobierno chino, ha aportado la tranquilidad necesaria a sus ciudadanos, que ahora están más predispuestos a invertir en otra clase de activos  como la renta variable”., insiste Krige.

Por último, la debilidad del dólar es otro factor que favorece la inversión en renta variable china. Tal y como sucedió durante la primera presidencia de Donald Trump, sus esfuerzos por debilitar el dólar y aumentar las exportaciones dieron fruto, aunque el dólar volvió a reforzarse tras el cambio de presidencia. Ahora, en la segunda etapa de Trump “estamos en el mismo proceso, y el dólar se está debilitando, lo que favorece el crecimiento de las economías emergentes, y especialmente de China”, concluye el advisor de Greater China Equity.

Banca March: habrá nuevos estímulos en 2026

Por su parte, la visión de Banca March sobre China en su último House View coloca el foco en que en los últimos trimestres ha crecido la divergencia entre oferta y demanda en esta economía. La flexibilidad y resiliencia de su sector exterior fue la principal sorpresa positiva y las exportaciones totales se sitúan un 6% por encima del año pasado. Un resultado sorprendente, dado que las exportaciones hacia el resto del mundo han logrado más que compensar la fuerte caída de las ventas hacia EEUU (-18%). En términos de PIB, permitió el avance de la industria en un +5,8% interanual durante el 3T, consolidándose como el principal motor de crecimiento. 

Esto contrasta con la debilidad del consumo privado, que continúa castigado por la crisis inmobiliaria, que también derivó en una caída de la inversión fija, algo no visto en China desde la pandemia. En este entorno, el Partido Comunista ha comenzado a publicar lo que serán las líneas maestras de su 15º Plan Quinquenal, que abarcará el periodo entre 2026 y 2030. El objetivo se centra en reequilibrar la economía y sitúan la tecnología y la seguridad como temas centrales del progreso económico para el próximo lustro.

El Gobierno aspira elevar el PIB per cápita desde los actuales 14.000$ hasta superar los 25.000$ para 2035 y una de las principales metas del nuevo plan se centra en aumentar "significativamente" la tasa de consumo de los hogares, aunque las medidas de acción específicas no se revelarán hasta que se publique la versión final en marzo de 2026. Para lograr este objetivo de aumentar el consumo privado, a medida que se incrementan los ingresos, será necesario normalizar las altas tasas de ahorro de los hogares (superan el 31% de los ingresos). 

Por tanto, en marzo de 2026 llegarán nuevos estímulos en China, con medidas más concretas que, por un lado, elevarán el gasto en I+D para mantener la competitividad en la carrera de la IA. Al mismo tiempo, a nivel interno, se implementarán acciones destinadas al fortalecimiento de las redes de seguridad social en educación, atención médica y cuidado de niños y ancianos, que logren liberar fondos desde el ahorro al consumo.

Miguel Ángel Valero

Christy Tan y Lawrence Hatheway, estrategas de inversión del Franklin Templeton Institute, analizan en el informe Beyond the Summit: Mapping Asia’s Emerging Trade Alliances las implicaciones económicas de la cumbre entre los presidentes Donald Trump y Xi Jinping en Busan (Corea del Sur), así como los nuevos acuerdos comerciales entre EEUU, Corea del Sur y Japón. Los acuerdos incluyen importantes compromisos de inversión y compras de bienes estadounidenses.

La cumbre Trump–Xi concluyó sin un anuncio formal, pero con señales de progreso tangible. Entre los acuerdos alcanzados destacan la compra de soja y productos agrícolas estadounidenses por parte de China, la reducción de los aranceles sobre las exportaciones chinas de fentanilo del 20% al 10%, y un pacto prorrogable de un año, que garantiza la exportación de tierras raras chinas sin restricciones. 

Posteriormente, Donald Trump ha declarado que los chips de inteligencia artificial más avanzados de Nvidia (modelo Blackwell) deben comercializarse únicamente a empresas estadounidenses. No solo se refiere a una restricción para China, sino que deja entrever que esta limitación podría extenderse a otros países. Estas declaraciones contrastan con la postura más flexible que había adoptado en las anteriores semanas, en la que se mostraba dispuesto a negociar esta cuestión con el país asiático. 

Sin embargo, se ha confirmado que durante la reunión de la semana pasada entre Trump y el presidente chino Xi Jinping, el tema de la exportación de chips avanzados no fue tratado, debido a la firme oposición de los principales asesores de la Administración estadounidense. 

La decisión supone un revés importante para Nvidia, ya que China representa un mercado estratégico: alberga aproximadamente a la mitad de los investigadores en IA del mundo. En sus últimas declaraciones, Trump reafirmó que no permitirá la venta de los chips Blackwell más avanzados a empresas chinas, aunque dejó abierta la posibilidad de que puedan acceder a una versión menos potente. 

Corea del Sur ha comprometido inversiones por 350.000 millones$ en sectores estadounidenses (200.000 millones procedentes de entidades públicas a lo largo de la próxima década y 150.000 millones del sector privado, especialmente en construcción naval), además de nuevas compras de equipamiento aeroespacial. 

Japón invertirá 550.000 millones$ en sectores estratégicos de EEUU, aumentará sus importaciones de bienes aeroespaciales y militares, y adquirirá productos agrícolas por valor de 8.000 millones. A cambio, EEUU acordó reducir los aranceles al 15%, incluidos los del sector del automóvil. 

La reducción de tensiones comerciales supone un impulso adicional para los mercados globales, respaldados por beneficios corporativos sólidos y una economía mundial resistente. Aunque la Reserva Federal ha señalado que no están garantizados nuevos recortes de tipos, el sentimiento inversor sigue apoyado por los fundamentos económicos y ahora una mayor estabilidad en el comercio transpacífico. 

Como principal riesgo, el Instituto de Franklin Templeton advierte que la política comercial de EEUU sigue siendo volátil y sujeta a posibles reversiones, especialmente a la espera de la decisión del Tribunal Supremo sobre la constitucionalidad de los aranceles por país, que podría modificar la política comercial en 2026.

Advertencias sobre una corrección en Bolsa

Los avances de las Bolsas se toman un respiro. Las advertencias de Ted Pick, CEO de Morgan Stanley, y David Solomon, de Goldman Sachs, han moderado el entusiasmo del rally bursátil, al señalar que una corrección en los próximos meses sería algo “normal”. No obstante, ambos coinciden en que la reducción del riesgo geopolítico ha sido un factor clave en el impulso de los mercados en las últimas semanas, y que una corrección no debería interpretarse como una señal para abandonar el mercado, sino como un proceso natural dentro del actual ciclo alcista que ya dura más de tres años –aun por debajo de los 5 años y medio del ciclo promedio desde 1949–. 

Con pocas referencias económicas en el corto plazo debido al cierre del Gobierno y una temporada de resultados ya bastante avanzada, la política monetaria vuelve a ocupar un lugar central en el debate. En este contexto, Lisa Cook ha reavivado las dudas sobre una posible bajada de tipos en la próxima reunión de diciembre, aunque sigue percibiendo más riesgos en el mercado laboral que en la inflación.

Pero todos están pendientes del Tribunal Supremo, que el miércoles 5 de noviembre escuchará los argumentos del demandante, un empresario de juguetes educacionales, quien cuestiona la legalidad del esquema arancelario basado en la IEEPA (Ley de Poderes Económicos en Emergencias Internacionales, promulgada en 1977). El Gobierno justifica el uso unilateral –sin pasar por el Congreso– de los aranceles dado que el déficit comercial representa una emergencia nacional. Scott Bessent, secretario del Tesoro, ha advertido que declarar ilegales dichos aranceles comprometería la capacidad diplomática del presidente y pondría en riesgo la seguridad económica del país. Además, podría generar complicaciones para el Tesoro en caso de tener que reembolsar las tasas recaudadas.

Con unos beneficios empresariales que siguen sorprendiendo al alza, el fin de la reducción de balance de la Fed que apunta a una política monetaria menos restrictiva a partir del 1 de diciembre —más allá del debate sobre los tipos en diciembre— y una guerra comercial menos intensa, "consideramos que los vientos favorables para el ciclo económico y los mercados bursátiles continúan presentes. Por ello, permanecer invertidos, incluso ante posibles episodios de volatilidad, volverá a ser relevante en los próximos meses", señalan en Banca March.

Mientras tanto, jueces federales ordenan al Gobierno de EEUU reanudar parcialmente las ayudas alimentarias del programa SNAP suspendidas por el cierre del Gobierno Dos jueces federales han dictaminado que la suspensión de las ayudas alimentarias del programa SNAP, vigente desde el 1 de noviembre, es ilegal. Esta interrupción marca la primera vez en seis décadas que se detiene la financiación del mayor programa contra el hambre del país, que proporciona subsidios a más de 42 millones de beneficiarios (12% de la población) para la compra de productos básicos. 

Los jueces han exigido al Gobierno que utilice el fondo de contingencia, del cual hay disponibles 5.000 millones$, frente a los 8.000-9.000 millones necesarios para cubrir un mes completo de los beneficios alimenticios. En documentos judiciales presentados el lunes 3 de noviembre, la Administración Trump confirmó que ha decidido no recurrir a otros 4.000 millones$ de fuentes alternativas para cubrir la totalidad de los beneficios correspondientes a noviembre.

Por otra parte, la confianza empresarial de la industria cede terreno en octubre, pero el saldo es mixto dado que mejoran las perspectivas de nuevos pedidos y también del empleo por parte de los empresarios. En octubre el ISM manufacturero decepciona al caer hasta 48,7 desde el 49,1 previo, interrumpiendo así la tendencia de mejora de los meses previos y manteniéndose por octavo mes consecutivo en terreno de contracción. Sin embargo, más alentador fue la composición, dado que mejoraron las perspectivas de empleo (46 vs. 45,3 anterior) y también repuntó el subíndice de nuevos pedidos (49,4 vs. 48,9 previo). Además, también se frenaron las presiones inflacionistas con el subíndice de precios pagados moderándose hasta 58 desde el 61,9 previo.

Miguel Ángel Valero

A diferencia de la Reserva Federal, que deberá bajar los tipos prácticamente a ciegas por el apagón estadístico provocado por el cierre de la Administración, como publicó Dinero Seguro, el Banco Central Europeo (BCE) afronta la reunión de su Consejo de Gobierno el jueves 30 de octubre con los deberes hechos. Sin novedad en el frente.

Ibercaja: atentos a los datos de crecimiento

Cristina Gavín, jefa de Renta Fija en Ibercaja Gestión, no espera sorpresas, el BCE mantendrá el tipo de intervención inalterado por cuarta reunión consecutiva, situándose la facilidad de depósito en el 2%. Sin actualización de cuadro macro, y sin cambios esperados en el 'discurso' se anticipa que la reunión no tendrá efectos significativos sobre los mercados.La política monetaria actual llevada a cabo por parte del Banco Central Europeo y su transmisión a la economía real parece satisfacer a los diferentes miembros del consejo. Se mantiene en cualquier caso el mensaje de que es necesario seguir monitorizando la coyuntura económica y tomar decisiones reunión a reunión en función de los datos que se vayan conociendo.

De esta manera, "aunque a día de hoy parece poco probable que asistimos a una nueva bajada en el tipo de intervención, no solo en lo que queda de este año, sino incluso de cara a la primera mitad de 2026, será necesario estar atentos a los datos de crecimiento que vayamos conociendo en la zona euro, ya que una inflación que se mantiene cerca del objetivo del 2%, y unos datos de crecimiento con riesgo claramente a la baja, podrían justificar que la autoridad monetaria retomara su senda de bajadas de cara a la segunda mitad de 2026".

Banca March: el BCE seguirá en modo pausa

"No esperamos novedades y consideramos que va a seguir en modo “pausa”. Con un crecimiento débil y una inflación ya acercándose al objetivo del 2%, la autoridad monetaria europea mantendrá en su reunión del jueves los tipos oficiales inalterados en el 2%", señalan en Banca March.

Ebury: divergencia económica entre Alemania y Francia

Tiempo de pausa y tranquilidad para el BCE. El ciclo de recortes de tipos del BCE parece haber llegado a su fin, al menos de momento, dada la solidez de la actividad empresarial y el aumento de la inflación. "Por fin hemos recibido buenas noticias en el ámbito político europeo este mes. El Gobierno francés no se ha colapsado en los últimos cinco minutos y contando, lo que supone una racha impresionante teniendo en cuenta los precedentes existentes", subrayan en Ebury. 

La zona euro también está mostrando signos de mayor dinamismo económico. El PMI de octubre sorprendió al alza, habiendo subido el índice compuesto a su nivel más alto de los últimos diecisiete meses (52,2). Esto es una muestra de gran resiliencia ante los riesgos bajistas que plantean los aranceles estadounidenses. Sin embargo, el crecimiento de la actividad empresarial no está siendo uniforme en toda la Eurozona dado que estamos observando una creciente divergencia entre el rendimiento económico de las dos principales economías del bloque: Alemania y Francia. La primera ha experimentado un fuerte repunte de la actividad empresarial y, por fin, parece estar cosechando los frutos del enorme estímulo fiscal del Gobierno. Francia, sin embargo, sigue a la zaga y se encuentra sumida en la incertidumbre política. 

Por su parte, la actividad de los servicios es sólida en la Eurozona, mientras que el sector manufacturero, que representa una parte menor de la economía, apenas se mantiene a flote. El componente de precios del informe PMI no ha mostrado cambios drásticos en el panorama inflacionario europeo. Los últimos datos oficiales del IPC armonizado tampoco reflejan grandes cambios. El aumento inesperado de la inflación subyacente, que subió al 2,4 % en septiembre, respalda la postura de mantener los tipos intactos, aunque la relajación de las presiones salariales y la reciente apreciación del euro podrían ejercer una presión a la baja sobre la inflación en los próximos meses.  

Dado que el BCE no actualizará sus previsiones macroeconómicas este mes y que los mercados consideran que no hay ninguna posibilidad de que se produzca otra bajada, los inversores centrarán toda su atención en las comunicaciones del banco. El Consejo de Gobierno reiteró en su reunión de septiembre que los tipos se encuentran "en un buen lugar", un mensaje que han repetido la presidenta Lagarde y otros altos cargos en los últimos días, y que probablemente reiterarán este jueves. "Creemos que el tono de Lagarde en la rueda de prensa será neutral, aunque es posible que se muestre más hawkish dada la mayor resiliencia económica que hemos observado recientemente. Es probable que siga mostrando confianza en la consecución del objetivo inflacionario del 2%. También podría señalar que la relajación de las presiones salariales contribuirá a que la inflación se mantenga en torno al objetivo en el horizonte de previsión. Esto respaldaría la postura de no recortar los tipos en el futuro cercano", añaden en Ebury.

"A diferencia de la Fed, creemos que es muy improbable que el BCE vuelva a bajar los tipos este año, ya que los últimos datos económicos han elevado aún más el listón para recortarlos. Los mercados están sopesando la posibilidad de un recorte en 2026, y ahora mismo los swaps asignan una probabilidad de en torno el 50 % de que se produzca una nueva rebaja a mediados del año que viene. En cualquier caso, hay pocas posibilidades reales de que se produzca un ajuste de tipos en los próximos meses, y cualquier debate al respecto parece prematuro de momento", concluyen.

Mediolanum: esperar y observar

Niall Scanlon, gestor de Carteras de Renta Fija en MIFL (Mediolanum International Funds): "Esperamos que el BCE mantenga los tipos de interés sin cambios en su reunión de octubre, en línea con las perspectivas del mercado, y que reafirme su postura actual de 'esperar y observar'. El BCE quiere mantener los tipos en los niveles actuales durante un tiempo, y dado que en esta reunión no se publicarán las nuevas previsiones económicas, no hay un catalizador que justifique un cambio significativo en el mensaje del Consejo de Gobierno del BCE".

En su última reunión de septiembre, la presidenta Christine Lagarde dejó claro que el umbral para aplicar medidas de estímulo adicionales sigue siendo alto y que el BCE se siente cómodo pasando por alto las leves desviaciones a la baja de la inflación proyectada para 2026 y 2027. Desde entonces, las declaraciones de los miembros del Consejo de Gobierno del BCE han reforzado esta visión, ya que la mayoría parece considerar que el tipo de interés actual es, en líneas generales, neutral, y que no hay necesidad urgente de realizar más ajustes por el momento. Los datos recientes han sido mixtos, pero no lo suficientemente concluyentes como para justificar un cambio en el discurso del BCE.

Sin nuevas previsiones económicas, esta reunión debería funcionar más bien como un “chequeo” para mantener el mensaje del mes pasado. "Estaremos atentos a cualquier indicio de que el BCE pueda dejar la puerta abierta a posibles recortes de tipos, así como a su valoración de los riesgos al alza o a la baja, que el mes pasado describieron como 'equilibrados', señala.

"No esperamos que esta reunión tenga un impacto relevante en el mercado, ya que el consenso apunta claramente a una pausa en los tipos. Sin embargo, de cara a las próximas semanas, creemos que los datos podrían debilitarse, a medida que el efecto de los aranceles lastra el crecimiento en los próximos trimestres. Esto, junto con las previsiones de inflación por debajo del objetivo para 2026 y 2027, podría llevar al BCE a adoptar una postura más moderada a finales de este año o comienzos del próximo, especialmente si la relajación fiscal en Alemania no se traduce rápidamente en un impulso suficiente para compensar estas preocupaciones. La reunión de diciembre debería ser más 'dinámica', ya que se presentarán las nuevas previsiones económicas actualizadas", apunta el experto de Mediolanum.

Pictet: tipo de interés terminal en el 2%

Nadia Gharbi, economista para Europa en Pictet WM: "Esperamos que el BCE mantenga su tasa de depósito bancaria sin cambios en el 2%, con enfoque dependiente de los datos, reunión a reunión. Es probable que su presidenta Lagarde reitere que el BCE está en buena situación, aunque mantiene las opciones. El tono de comunicación puede seguir neutral, sin cambios de orientación. Prevemos que sea constructivo respecto a crecimiento, de limitada preocupación respecto a las menores previsiones inflación -2,1 % en 2025; 1,7 % en 2026 y 1,9 % en 2027-. Los datos recientes han estado en línea, lo que respalda el retraso de nuevos recortes de tipos de interés. La reunión de diciembre tendrá más importancia, pues habrá previsiones para 2028. En todo caso, no vemos nuevos recortes de tipos. Una flexibilización adicional requiere un catalizador claro, como pronunciada menor inflación o fuerte deterioro de la actividad económica. De manera que nuestro escenario sigue siendo que el tipo de interés terminal del BCE sea el 2% en este ciclo".

DWS: el ciclo de recortes aún no ha terminado

Para Ulrike Kastens, Economista Senior de DWS, "no sería ninguna sorpresa que el BCE mantuviera el tipo de depósito en el 2%. Varios comentarios siguen sugiriendo que el BCE está bien posicionado. Por lo tanto, no se esperan cambios en la comunicación. La dependencia de los datos sigue siendo clave, sin ningún compromiso previo con respecto a ninguna otra vía de política monetaria. Hasta ahora, todo bien".

"Sin embargo, nos preocupa que este posicionamiento no sea sostenible en los próximos meses. Si bien la economía mostró resiliencia en el primer semestre de 2025, es probable que se produzca un estancamiento en el segundo, sobre todo porque se ha retrasado la recuperación del sector manufacturero.Los acontecimientos políticos en Francia también siguen planteando un riesgo para la economía. Además, la caída de los precios del petróleo podría provocar un incumplimiento más significativo del objetivo de inflación. Seguramente sean temas que se discutirán el jueves. Sin embargo, el posicionamiento futuro del BCE también depende de las nuevas proyecciones de crecimiento e inflación, que se publicarán en diciembre de 2025. Por primera vez, también se proporcionarán proyecciones para 2028. Teniendo en cuenta los temas mencionados anteriormente, todavía vemos la posibilidad de que el ciclo de recortes de tipos de interés del BCE aún no haya terminado".

Columbia Threadneedle: el BCE tiene margen para volver a bajar tipos

Luke Copley, gestor de carteras de renta fija de Columbia Threadneedle Investments: “Esperamos que el tipo de depósito se mantenga en el 2%, en línea con los precios actuales del mercado. Es probable que el BCE se mantenga fiel a su mensaje de adoptar un enfoque basado en datos y adopte decisiones reunión a reunión, sin comprometerse con ninguna trayectoria futura de tipos. Es posible que Francia sea un tema de conversación para el Consejo de Gobierno, pero, en última instancia, los movimientos del diferencial soberano no han sido lo suficientemente extremos como para justificar la necesidad de su herramienta anti-fragmentación: el instrumento de protección de la transmisión (TPI). La reunión de esta semana será una especie de “reunión provisional”, mientras que la reunión sobre política monetaria del 18 de diciembre será más sustancial, ya que se actualizarán las proyecciones macroeconómicas sobre el mercado laboral, abarcando - por primera vez - hasta 2028”.

“De cara al próximo año, es probable que la puerta esté más abierta a otra bajada que a una subida. Las previsiones consensuadas de inflación apuntan a que el IPC de la zona euro se situará por debajo del objetivo en el primer semestre de 2026 debido a los efectos de base, impulsados principalmente por la energía. Si esto se produce junto con un entorno interno o externo más débil, o un euro más fuerte, en el segundo semestre de 2026 los precios podrían bajar aún más, momento en el que el BCE tendría margen para volver a recortar los tipos de interés oficiales”.

Miguel Ángel Valero

La Fed lleva mucho tiempo diciendo que sus decisiones se basan en los datos. Como el Cholo Simeone en el Atlético de Madrid, quiere ir partido a partido. El problema es que el cierre de la Administración, que ya va camino de su segundo mes, le deja sin datos, ya que los organismos estadísticos no pueden trabajar. Por eso quizás el titular de esta noticia debería ser Recorte a ciegas.

Ibercaja: lo importante son las pistas sobre la reunión de diciembre

Cristina Gavín Moreno, jefa de Renta Fija en Ibercaja Gestión, cree que la reunión de la Reserva Federal del miércoles 29 de octubre se anticipa como una mera formalidad, donde la bajada de 25 puntos básicos (pb) se da más que por descontada, especialmente tras las declaraciones de Powell en las últimas semanas. De esta manera, el tipo de intervención se situará en el rango 3,75%-4%

"La clave en esta reunión será el mensaje que transmita la Fed en materia tanto de crecimiento como de inflación, que nos de pistas sobre lo que podemos esperar de cara a la reunión de diciembre. El mercado, a día de hoy, da por hecho que el proceso de reducción de tipos continuará e incluso se acelerará, anticipando una bajada de 50 pb. A pesar de la debilidad en el empleo, los datos de precios desde luego no justifican una bajada de dicha cuantía y sería más lógico continuar con una senda menos agresiva en la reducción de tipos y finalizar el año en el rango 3.50%-3.75%", apunta.

El cierre de gobierno y la falta de visibilidad sobre datos importantes en diversas áreas económicas hace que las predicciones sean más susceptibles que nunca de variar de forma relevante, por lo que el escenario que se dibuja de cara a diciembre es todavía muy incierto.

"El fin del proceso de restricción cuantitativa (QT) y el tamaño optimo de balance de la Fed son elementos de discusión adicionales que están sobre la mesa y en los que esta reunión puede arrojar algo más de luz", subraya.

Banca March: final del proceso de reducción de balance

Los expertos de Banca March ponen el foco de atención en la previsible finalización del proceso de reducción de balance de la Fed (Quantitative Tightening, QT). Este proceso, iniciado en 2022, ya ha rebajado el tamaño del balance sobre el PIB en 26 puntos, y el debate sobre su posible finalización coincide con dos factores importantes: por una parte, en las últimas semanas han resurgido ciertas tensiones en los tipos de interés del mercado monetario y, por otro lado, las reservas bancarias depositadas en la Fed oscilan ya cerca de los 3 billones$, lo que representa un 10% del PIB, un nivel que ha sido apuntado por miembros de la Fed como adecuado para dar por finalizado este proceso de reducción de activos en el balance.

Por tanto, esta reunión de la Fed "marcará un paso más en la senda prevista y que llevará a que la política monetaria estadounidense abandone el terreno restrictivo: a doce meses vista consideramos que los tipos oficiales se rebajarán hasta un intervalo entre el 3%-3,25%, que se consideraría como una política monetaria 'neutral'. A ello se unirá que antes del final de este ejercicio veremos también confirmado el final del proceso de retirada de liquidez (QT)".

Ebury: no hay una visión clara del estado de la economía

Se espera de manera generalizada que la Reserva Federal vuelva a recortar los tipos a pesar del cierre del Gobierno. "Creemos que Powell insinuará la posibilidad de que lleve a cabo otra reducción de tipos en diciembre, en línea con el gráfico de puntos del FOMC. Sin embargo, existe una considerable incertidumbre sobre la trayectoria de tipos más allá de diciembre. La inflación estadounidense sigue muy por encima del objetivo y seguimos sin tener una visión clara del estado de la economía dado el cierre del Gobierno federal".

Pictet: otro recorte en diciembre y dos más en el primer semestre de 2026

Xiao Cui, economista para EEUU en Pictet WM, vaticina unos tipos entre el 3% y el 3,25% al finalizar el primer semestre de 2026. El presidente de la Reserva Federal ha señalado recientemente que las perspectivas de empleo e inflación no han cambiado mucho desde la reunión de septiembre, pero que han aumentado los riesgos para el empleo. Por el último dato de inflación IPC de septiembre, ésta aumentó una décima, hasta el 3% interanual. La subyacente, sin elementos más volátiles de alimentos no elaborados y energía, se recortó una décima, hasta 3% interanual, lo que debe aliviar preocupaciones sobre la inflación.

"A pesar de la falta de datos por cierre del Gobierno en EE. UU. esperamos que la Reserva Federal recorte tipos de interés en 0,25% esta semana. La medida ha sido telegrafiada y descontada. Es previsible otro recorte en diciembre y dos más a lo largo del primer semestre de 2026, para un tipo terminal de 3% a 3,25%", apunta.

Sin nuevos pronósticos económicos o proyecciones, el mercado se va a centrar en la orientación de política monetaria y reducción del balance. De hecho, un anuncio de fin de la reducción del su balance es más probable. Las tensiones en el mercado de financiación sugieren que las reservas bancarias están en niveles altos o cerca. Powell ya ha indicado que el ajuste cuantitativo puede terminar los próximos meses y que la Reserva Federal planea "detener la reducción de su balance cuando las reservas bancarias estén algo por encima de un nivel consistente con condiciones de amplias reservas". 

"Esperábamos un anuncio al respecto para diciembre, pero dadas las tensiones del mercado monetario, puede optar por poner fin al ajuste cuantitativo esta semana y evitar una tensión como en septiembre de 2019, cuando hubo volatilidad en los tipos de interés a un día. Su enfoque más probable es detener los reembolsos mensuales de deuda del Tesoro y dejar que venzan sus tenencias de deuda respaldada por hipotecas, con opción de reinvertir esos cupones en Letras del Tesoro y mantener el tamaño del balance más o menos estable. A medio plazo, la composición de su balance es cuestión abierta", añade. El gobernador Waller ha argumentado a favor de mantener aproximadamente la mitad de la cartera en Letras del Tesoro frente a 5 % actualmente.

DWS: "esta vez, sin datos"

Christian Scherrmann, Economista jefe de DWS para EEUU, coincide con sus colegas en que la comunicación que recibimos de la Reserva Federal, antes de la reunión del FOMC de octubre, sugiere que la falta de datos disponibles no impedirá que vuelva a bajar los tipos en 25 pb. "Algo que parece extraño, teniendo en cuenta que vamos a ciegas debido a la ausencia de nuevos datos oficiales, provocada por el cierre del gobierno. Sin embargo, es razonable suponer que las condiciones del mercado laboral no han cambiado significativamente desde el mes pasado", argumenta.

El despido de miles de empleados gubernamentales, junto con los posibles efectos en cadena del cierre en el sector privado, respalda la idea de que los riesgos para el empleo aún superan los riesgos para la inflación. Si bien, el panorama completo de la inflación sigue sin estar claro, es probable que las empresas sigan siendo reacias a trasladar los posibles mayores costos derivados de los aranceles directamente a los consumidores. 

Además, las renovadas preocupaciones sobre la salud del sistema financiero, derivadas de la debilidad de ciertos sectores crediticios, podrían brindar apoyo final para una reducción de 25 pb de las tasas de interés y el fin del ajuste cuantitativo. Hasta ahora, todo va bien y los mercados parecen bien posicionados en términos de expectativas para la próxima reunión.

"Sin embargo, más allá de la reunión de octubre, no sería prudente caer en la complacencia. Si bien otro recorte en diciembre está en línea con el gráfico de puntos actual, la media de los miembros predice este resultado sólo de manera limitada. No todos están a favor de reducciones rápidas y algunos han expresado preocupación por posibles presiones inflacionarias. Si la disputa política en Washington se resuelve para entonces, tal vez datos oficiales confiables nos recuerden que la inflación sigue significativamente por encima de la meta. Además, la causa fundamental del estancamiento político en Washington podría afectar a la política monetaria. Los hogares pronto podrían enfrentar costos de atención médica significativamente más altos, lo que podría generar mayores expectativas de inflación y un menor consumo. Estas incertidumbres, por no mencionar la actual incertidumbre respecto de los aranceles, probablemente impidan que los banqueros centrales asuman demasiados compromisos, como fue el caso en la reunión de septiembre. Es probable que los banqueros centrales sigan dependiendo de los datos, pero esta vez sin ellos", avisa.

UBP: el inversor busca orientación

Por su parte, la última Perspectiva Semanal de UBP La resiliencia regresa a los mercados apunta que datos macroeconómicos resilientes, la inflación más moderada y los sólidos resultados empresariales han ayudado a la recuperación de los mercados globales; la renta variable ha alcanzado nuevos máximos y los bonos han seguido ganando terreno. "Las expectativas de nuevos recortes de tipos por parte de la Fed han respaldado el sentimiento del mercado", mientras el dólar se ha fortalecido ante la debilidad del yen japonés y la consolidación del oro.

"Aunque los resultados y los datos son positivos, la valoración elevada y la incertidumbre política hacen que la atención de los inversores se centre en las próximas reuniones de los bancos centrales en busca de orientación", advierte.

El equipo de Estrategia de Mercados de Banca March anima a "mirar más allá del humo". A pesar de la pérdida de dinamismo, la entidad anticipa un avance del 2,9% del PIB mundial para el próximo ejercicio, ritmo por debajo del promedio histórico, pero lejos de niveles recesivos. 

El ciclo económico se encuentra en una fase avanzada, pero no descarrilará, ya que a medida que el nuevo mapa arancelario se va perfilando, las empresas se van acomodando a este entorno. Aunque reconocen que la subida de aranceles tiene un efecto negativo, consideran que el riesgo de una recesión mundial brusca está ahora más contenido.

Banca March defiende que este escenario de crecimiento sostenido se explica por tres factores diferenciales respecto a ciclos anteriores. En primer lugar, pese a los elevados niveles de deuda pública, los hogares y las empresas mantienen el endeudamiento privado en mínimos históricos. En segundo lugar, la transformación tecnológica está impulsando la productividad a un ritmo sin precedentes, con la inversión en software e inteligencia artificial por primera vez por encima de la aportación del consumo privado al PIB estadounidense. Por último, la transición energética que, impulsada tanto por la necesidad de reducir la dependencia exterior como por las crecientes demandas energéticas derivadas del desarrollo de la IA, generará un fuerte flujo de inversión global: se estima que en el próximo lustro se multiplicará por 1,7 veces, hasta representar el 4% del PIB global en 2030.

Trump y la política de intervencionismo

El retorno de Donald Trump a la Casa Blanca ha supuesto un giro transaccionalista y tan rupturista que incluso ha impulsado la compra de acciones directas de empresas privadas por parte del Gobierno, además de ejercer una presión sin precedentes sobre la Reserva Federal. Si bien la implementación de esta heterodoxa política económica provocará incertidumbres, Banca March enfatiza la importancia de no dejarse llevar por el negativismo y de "mirar más allá de las cortinas de humo", dado que muchas medidas tendrán un efecto contrapuesto. 

Aunque se afronta una acelerada subida de aranceles, Trump tratará de evitar que la economía se deteriore y mantendrá también elevados niveles de impulso fiscal, ya que las elecciones legislativas de 2026 le llevarán a sostener el ciclo económico para nos sufrir un revés político.

Además, en Banca March inciden en la diferencia existente entre el arancel anunciado y lo recaudado. Con datos de julio, el importe ingresado en las aduanas estadounidenses es prácticamente la mitad de lo previsto, un 10% frente al 19% anunciado. No obstante, subrayan que estas tasas, pese a ser inferiores a las comunicadas, ya han comenzado a afectar negativamente al comercio y a la creación de empleo en EEUU.

Pero la reanudación del ciclo de recortes de tipos oficiales por parte de la Reserva Federal, la fortaleza de sus empresas y la resiliencia del consumo serán factores de soporte que permitirán un aterrizaje suave de la economía estadounidense: el crecimiento del PIB este año se moderará hasta el 1,7%.

Por otro lado, en Banca March apuntan que la Eurozona seguirá mostrando un crecimiento débil, aunque con un matiz particular: en esta ocasión, la reactivación prevista estará liderada por las economías más industriales. Destacan que el histórico impulso fiscal de Alemania y los cambios en las políticas de defensa actuarán como catalizadores positivos, ya que el estímulo anunciado contempla una inversión de 500.000 millones€ en infraestructuras a lo largo de los próximos 12 años, lo que estiman añadiría unos 0,6 puntos anuales al PIB germano. En el caso de España, prevén un crecimiento sostenido del 2,7%, aunque menos dinámico que en años anteriores.

La inflación continuará moderándose, aunque con notables diferencias por áreas geográficas. La subida de aranceles irá permeabilizando y se producirá un repunte transitorio pero intenso de los precios de los bienes en EEUU, mientras que, en la zona euro, un débil crecimiento interno unido a factores externos —un euro más apreciado que hace seis meses y costes energéticos contenidos, con el barril de Brent por debajo de 70 dólares— favorecerán que el crecimiento del IPC se mantenga en niveles cercanos al 2%, al menos hasta finales del próximo año.

Tras nueve meses de pausa, la Reserva Federal ha reanudado el proceso de bajadas de tipos. El equipo de estrategia de Banca March incide en que se trata de la continuación de un ciclo de recortes controlado y progresivo que llevará a que el precio del dinero en EEUU se rebaje paulatinamente hasta el intervalo 3%-3,25% el próximo año, abandonando así el terreno de política monetaria restrictiva. El Banco Central Europeo (BCE), por su parte, se mantendrá estable cerca del 2%, salvo que se produzca un deterioro inesperado de las condiciones financieras de la región.

Oportunidades de inversión: crédito europeo y Bolsas atractivas

Banca March mantiene una visión constructiva sobre la renta fija. Tras años de distorsiones en la prima de plazo, la normalización de las curvas ofrece ahora oportunidades más equilibradas y diversificación a las carteras. La entidad prevé rentabilidades reales positivas en todos los segmentos de renta fija, algo que contrasta con los activos del mercado monetario y la liquidez, donde, tras las bajadas de tipos del BCE, las rentabilidades que se obtendrán en el próximo año no serán suficientes para superar la inflación.

En un escenario de aterrizaje suave, la entidad opta por una mayor exposición al crédito que a la deuda soberana y encuentra la mejor combinación rentabilidad/riesgo en la deuda corporativa de calidad y europea. Los fundamentales de las compañías dentro del segmento investment grade —ratios de cobertura y apalancamiento, entre otros— se han mantenido resilientes y ofrecen una prima adicional atractiva frente a la deuda soberana.

En renta variable, Banca March mantiene una perspectiva positiva ante la prevista prolongación del ciclo y el sólido crecimiento de los beneficios, factores que ofrecerán soporte. En el pasado, cuando se han producido episodios de recortes de tipos de la Fed con las Bolsas en máximos —escenario similar al actual—, los mercados de renta variable han registrado, en general, un desempeño más contenido en el corto plazo (3-6 meses), pero si se analiza su comportamiento a 12 meses, suben de media más de un 12% desde la bajada de tipos. 

EEUUU sigue siendo la región preferida gracias al mayor peso del sector tecnológico y a unos márgenes más elevados derivados de su mayor productividad. En Europa, destaca Alemania como la única gran economía con margen fiscal para impulsar su industria en un momento de reformas; también presenta unas valoraciones y crecimiento de beneficios atractivo en comparación a sus pares. 

Por sectores, ante una valoración exigente, los expertos de Banca March optan por los que ofrecen un crecimiento de beneficios diferencial, como la tecnología —con preferencia por software y la temática de ciberseguridad— y la salud. Además, el equipo de Estrategia de Mercados continúa viendo potencial en el sector de defensa, que se verá apoyado por el incremento de gasto militar derivado de los compromisos de la OTAN.