Las Claves #Ucrania

Miguel Ángel Valero

Europa vive una situación que debería encender todas las alarmas. No por lo que ocurre exactamente en los frentes de Ucrania, donde Rusia intensifica la presión militar en un momento crítico, sino por algo aún más preocupante: las decisiones que marcarán el futuro del conflicto ya no se están tomando ni en Kiev ni en Bruselas, sino entre Washington y Moscú. El nuevo marco de negociaciones impulsado por Estados Unidos (con su enviado especial Steve Witkoff viajando de nuevo a Moscú para reunirse con Vladímir Putin sin lograr avances relevantes) ha dejado al descubierto una realidad incómoda. Dos grandes potencias discuten cómo cerrar la guerra en Ucrania mientras la Unión Europea (UE) observa desde la barrera. Europa está dentro del conflicto, pero fuera de la sala donde se decide su desenlace.

Esta sensación de irrelevancia recuerda inevitablemente a otras épocas de la historia europea. Muchos analistas han comparado este enfoque con el pacto Molotov-Ribbentrop (el acuerdo de no agresión firmado en 1939 por la Alemania nazi y la Unión Soviética de Stalin para repartirse Europa del Este) no por afinidades políticas, sino porque demuestra una idea de fondo: las grandes potencias vuelven a moldear el mapa europeo sin su participación. Es un paralelismo que incomoda, porque evidencia la fragilidad estratégica de un continente que durante décadas vivió bajo la convicción de que las reglas, la diplomacia y los acuerdos serían suficientes para estabilizar el mundo.

Pedir a la Unión Europea que ejerza poder geopolítico es como pedirle a un futbolista de élite que juegue un partido de rugby. La UE nació para garantizar la paz interna, para evitar que los europeos volvieran a enfrentarse entre sí. Y esa misión la ha cumplido excepcionalmente bien. Pero no nació para proyectar poder militar, para imponer líneas rojas, ni para competir en un mundo que ya no se rige por los mecanismos que Europa domina, sino por la lógica del poder duro. De ahí el contraste: mientras Bruselas debate, Washington actúa. Mientras la UE discute entre Estados miembros, la Casa Blanca negocia directamente con el Kremlin y decide qué elementos debe incluir el plan de paz, incluso a riesgo de incomodar a sus propios aliados. Europa reacciona; no dirige.

Esta falta de influencia no se muestra solo en Ucrania. También se ve en otro terreno clave: el control de las materias primas estratégicas. Las tierras raras son el nuevo petróleo militar y tecnológico, esenciales para drones, motores eléctricos, sensores y sistemas de defensa. China controla más de dos tercios de la producción mundial, y ya ha demostrado que está dispuesta a convertir ese dominio en un arma geopolítica. La respuesta de EEUU ha sido rápida, contundente y estratégica: inversiones públicas en minas nacionales, participación directa en empresas clave y garantías de precio a largo plazo para asegurar la cadena de suministro. Mientras tanto, Europa se limita a declaraciones, proyectos piloto y retrasos regulatorios.

Los proveedores lo explican con una claridad demoledora. A un cliente estadounidense pueden venderle un lote de tierras raras en tres días. A uno europeo le lleva tres semanas. El primero sabe qué necesita, cuánto, cuándo y para qué. El segundo llega tarde, paga más caro y suele quedarse sin stock. Es una diferencia operativa que, en realidad, revela una diferencia estratégica. 

Europa está quedándose atrás en todos los frentes que definen el poder en el siglo XXI: defensa, tecnología, materias primas críticas y capacidad de decisión internacional. El resultado es una paradoja amarga. La UE es uno de los mayores bloques económicos del mundo, pero ha perdido la capacidad de influir en las decisiones que afectan directamente a su seguridad.

"La pregunta no es si la UE quiere ser un actor global. La verdadera pregunta es si podrá serlo antes de que sea demasiado tarde. Porque el mundo ha cambiado, y ya no se juega con las reglas europeas. Y mientras Europa sigue confiando en su arquitectura burocrática y en su diplomacia de consenso, las grandes potencias vuelven a hablar el lenguaje del poder. Uno del que la UE se desconectó hace décadas. Lo inquietante es que esta desconexión ya no es una amenaza teórica. Es la situación actual. Y cada día que pasa, Europa se sienta un poco más lejos de la mesa donde se decide su propio futuro", advierte el analista Pablo Gil en The Trader.

Miguel Ángel Valero

El nuevo intento de la Administración Trump para lograr la paz entre Ucrania y Rusia vuelve a chocar con la resistencia de Putin. La reunión comenzó con un retraso de tres horas y concluyó sin avances significativos, más allá de declaraciones diplomáticas. El mandatario ruso se mantuvo firme en su postura y, como mensaje final, lanzó advertencias dirigidas a Europa.

Las aspiraciones territoriales de Moscú continúan siendo el principal obstáculo, ya que son extremadamente ambiciosas: incluyen el control total de la región de Donetsk y, en esta ocasión, también la exigencia de los territorios que dan acceso a Ucrania al Mar Negro, lo que implicaría la cesión del puerto de Odesa y supondría desmantelar por completo la defensa marítima ucraniana.

Mientras, la Unión Europea aprobó un plan para eliminar completamente las importaciones de gas licuado ruso a partir de 2026 –todavía es el proveedor de alrededor del 10% de lo que llega a Europa de esta manera–.

Con el regreso de Witkoff a EEUU se cierra otro intento fallido de la Administración norteamericana por acercar posiciones. Sin nuevas reuniones programadas ni hojas de ruta definidas, las perspectivas de paz vuelven a enfriarse en las vísperas del invierno.

OCDE: los aranceles desacelerarán la economía en 2026

Pese a este escenario, la OCDE mantiene su previsión de crecimiento para la economía mundial en un +3,2% este año, gracias a unas condiciones financieras más favorables y el aumento de la inversión en IA, factores que han compensado la elevada incertidumbre de las políticas comerciales. Pero se espera una desaceleración al +2,9% en 2026, cuando se materialicen los efectos completos de los aranceles más altos, para posteriormente repuntar en 2027 hasta el +3,1%.

El PIB de Estados Unidos se revisa ligeramente al alza para 2025 y 2026, aunque mantiene la tendencia de desaceleración: +2% en 2025 (vs. +1,8% en septiembre) y +1,7% en 2026 (vs. +1,5%). Este enfriamiento responde a la moderación del empleo, la ralentización de la inmigración neta y la transmisión de los aumentos arancelarios a los precios.

En la Eurozona, las previsiones también mejoran: +1,3% en 2025 (vs. +1,2%) y +1,2% en 2026 (vs. +1%). La recuperación de los próximos años respecto a 2024 (+0,8%) se apoya en mercados laborales sólidos, el fortalecimiento de la demanda interna, el incremento del gasto público en Alemania y la reactivación del comercio.

Por su parte, China mantendrá un crecimiento estable del +5% en 2025 (frente al +4,9% estimado en septiembre), antes de desacelerarse al +4,4% en 2026, conforme se reduzca el apoyo fiscal y los nuevos aranceles de EE. UU. sobre las importaciones comiencen a impactar.

En cuanto a la política monetaria, la OCDE prevé que la Reserva Federal recorte los tipos de interés dos veces para finales de 2026 (aunque los mercados apuestan por tres recortes). No espera más bajadas en la Eurozona ni en Canadá. En Reino Unido, anticipa el fin de los recortes en la primera mitad de 2026. 

DWS: optimismo cauteloso

"Tras un año dominado por titulares geopolíticos y la incertidumbre económica, marcado por los aranceles estadounidenses, miramos hacia el 2026 con un optimismo cauteloso", señalan en DWS. "La perspectiva para 2026 parece atractiva, aunque el margen de error sigue siendo estrecho. Los titulares políticos y los riesgos geopolíticos podrían desencadenar una mayor volatilidad en cualquier momento. Por ello, una estrategia de inversión ampliamente diversificada, tanto por regiones como por clases de activos, puede ayudar a los inversores a aprovechar oportunidades mientras se mantienen preparados para posibles contratiempos", añaden.

Sus previsiones sugieren un potencial de crecimiento acelerado en EE UU y una economía europea robusta, lo que podría proporcionar una base sólida para lo que anticipamos será un clima de inversión más favorable en 2026. La economía estadounidense puede volver a un crecimiento más fuerte el próximo año, respaldada por inversiones en inteligencia artificial (IA) y un entorno de tipos de interés potencialmente favorable. Se espera que la Reserva Federal realice tres recortes adicionales de tipos, mientras que la inflación probablemente aumente hasta el 2,4%. 

En Europa, la recuperación fiscal de Alemania parece estar brindando un apoyo notable a la economía, mientras que la inflación debería mantenerse cerca del objetivo del 2% del Banco Central Europeo. Esto permite que los bancos centrales mantengan un enfoque cauteloso. 

Japón sigue manteniéndose estable a pesar del impacto de los aranceles, mientras que China está priorizando la tecnología y el aumento de los ingresos para impulsar el crecimiento interno.

Los expertos de DWS siguen viendo oportunidades potenciales para la renta variable en 2026, especialmente en EE.UU, donde las inversiones en IA y el crecimiento sólido y continuo de los beneficios podrían llevar al S&P 500 a aproximadamente 7.500 puntos a finales de año. “No vemos una burbuja de IA, sino un auge continuo de la IA que podría generar importantes ganancias de productividad en los próximos años”, enfatiza Benjardin Gärtner, director Global de Renta Variable en DWS. Aunque pueden surgir contratiempos en el camino, como ocurre con cualquier revolución tecnológica, la historia de crecimiento parece mantenerse intacta. ç

Los mercados europeos se benefician del estímulo fiscal, aunque a un ritmo algo más lento. Las previsiones de fin de año son de 600 puntos para el Stoxx Europe 600 y 26.100 puntos para el Dax. En Japón, la combinación de un nuevo liderazgo político y medidas fiscales debería crear un entorno constructivo.

En el segmento de la renta fija, en DWS esperan rendimientos relativamente estables en los bonos gubernamentales, con el 4,15% para los bonos del Tesoro estadounidense a diez años, durante todo el año. Los cambios en los rendimientos en Europa también probablemente serán moderados, con el Bund a diez años alcanzando potencialmente el 2,70% a finales de diciembre. Los bonos corporativos parecen seguir siendo atractivos, aunque con una creciente diferenciación de spreads en los segmentos de alto rendimiento. Los diferenciales de los bonos de Investment Grade se encuentran cerca de mínimos de varios años, respaldados por lo que consideramos fundamentos sólidos y factores técnicos.

En las inversiones alternativas, la demanda de oro sigue siendo fuerte, tanto como herramienta de diversificación como posible cobertura frente a riesgos geopolíticos y fiscales. Las “cuatro D” – déficits, depreciación, desglobalización y desdolarización – respaldan la previsión de un precio del oro de 4.500$ por onza.

UBS: diversificación de inversiones a toda la cadena de valor de la IA

Las acciones tecnológicas han recuperado parte del terreno perdido tras la corrección de los últimos días, pero persisten las dudas de los inversores sobre la sostenibilidad del impulso de la IA. Sin embargo, aunque las oscilaciones del mercado y la inquietud sobre el futuro de la IA puedan generar episodios de volatilidad, los inversores deberían centrarse en los fundamentales para evaluar la solidez del rally de la IA.

En UBS destacan tres claves:

• una demanda real de productos y servicios vinculados a la IA
• los márgenes de las grandes tecnológicas siguen siendo sólidos pese al aumento del Capex.
• la monetización continúa mejorando.

Mark Haefele, Chief Investment Officer en UBS Global Wealth Management, afirma: “Teniendo en cuenta el equilibrio entre los riesgos a medio plazo y los sólidos fundamentales a corto plazo, mantenemos nuestra recomendación de diversificar las inversiones a lo largo de toda la cadena de valor de la IA, incluidos los habilitadores tecnológicos, la capa de inteligencia y las aplicaciones. Nuestra estrategia tenderá a centrarse cada vez más en la capa de aplicaciones, ya que esperamos que las empresas de este segmento sean las principales beneficiarias de la inversión continua en IA”.

"A medida que miramos hacia 2026, la pregunta es si las poderosas fuerzas de la IA, el estímulo fiscal y la flexibilización de la política monetaria pueden impulsar los mercados globales más allá de la gravedad de la deuda, la demografía y la desglobalización, hacia una nueva era de crecimiento. Navegar por estos cambios estructurales exige que los inversores adapten sus estrategias centrándose en sectores y temas donde el capital está fluyendo y la transformación está teniendo lugar", argumenta.

"Mantenemos una visión constructiva sobre la renta variable global, con la IA y la innovación como grandes motores. Recomendamos aumentar la exposición a las tendencias transformadoras: IA, energía y recursos y longevidad”, añaden Belinda Peeters y Christopher Swann. “Vemos la IA como una fuerza transformadora, capaz de generar valor más allá de los chips y los modelos fundacionales, convirtiéndose en un factor clave para el rendimiento”, remarca Ulrike Hoffmann-Burchardi.

En EEUU, la National Retail Federation espera que las ventas navideñas superen por primera vez el billón de dólares. El crecimiento estimado del 3,7–4,2% para 2025 está en línea con la media de la última década y con el 4,3% registrado el año pasado. "Creemos que es un objetivo alcanzable, dado que el consumidor estadounidense se encuentra en buena posición y los comercios están aplicando subidas de precios que elevan el gasto nominal", remarcan en UBS.

Miguel Ángel Valero

¿Quién necesita a los Siete Magníficos?, se pregunta un análisis de Robeco, que habla de "una larga cola de oportunidades" Durante los últimos cinco años, los mercados de renta variable se han vuelto cada vez más concentrados, con rendimientos generales impulsados por un pequeño grupo de acciones de mega capitalización. Si bien los inversores no pueden reducir fácilmente el impacto que estas empresas tienen, sí pueden evitar que esta concentración domine la rentabilidad.

Los Siete Magníficos (Alphabet, Amazon, Apple, Meta, Microsoft, Nvidia, Tesla) pueden definir el índice de referencia, pero no necesariamente el desempeño superior. La inversión sistemática y consciente del índice mantiene bajo control a las acciones individuales

Al 30 de octubre de 2025, las acciones de los Siete Magníficos han crecido hasta representar más de una cuarta parte de todo el índice MSCI World. El aumento de la concentración ha sido constante, pero la narrativa que lo rodea no lo ha sido, empezando por el nombre. 

En la última década, este pequeño y cambiante grupo de empresas dominantes ha sido rebautizado en repetidas ocasiones: de FANG (Facebook, Amazon, Netflix, Google)a FAANG (FANG más Apple), FAANG+ (incorpora a Microsoft y a Tesla), MAMAA (Meta, Apple, Microsoft, Amazon, Alphabet), Siete Magníficos e incluso BATMMAAN (Siete Magníficos más Broadcom).

Cada acrónimo intenta capturar la historia de mercado predominante del momento. Y esas historias han cambiado con la misma frecuencia: desde el auge de la economía de plataformas, el impacto de la flexibilización cuantitativa, la aceleración digital impulsada por el Covid, hasta, más recientemente, el auge del entusiasmo por la IA. Sin embargo, a pesar de los cambios de nombre y narrativa, ha habido una constante: la enorme escala de estas empresas y la influencia desproporcionada que siguen ejerciendo sobre los mercados bursátiles globales. Tal aceleración rara vez se observa fuera de períodos de alta euforia. En términos prácticos, ahora menos acciones impulsan una mayor proporción del rendimiento absoluto total del mercado, de más de 300 en 2005 a solo 84 en octubre de 2025. 

El mercado puede contener miles de empresas cotizadas, pero la experiencia de tener el índice se parece cada vez más a poseer solo unas pocas. La composición de los principales índices de mercados desarrollados, como el MSCI World Index, es un reflejo claro de la narrativa predominante, como se muestra en el gráfico.

No se puede negar que estas empresas han alcanzado un tamaño tal que son motores clave de la beta (indica la volatilidad o riesgo sistemático de un activo en comparación con el mercado) del mercado y seguirán siéndolo, al menos en el futuro previsible. La verdadera pregunta es si tu alfa (cuánto rinde una cartera por encima o por debajo de su índice de referencia, el valor que aporta la gestión frente al mercado) también debe ser dictada por este mismo pequeño grupo. 

Cuando un grupo tan reducido de acciones contribuye de manera tan significativa a los rendimientos del índice, las grandes posiciones relativas en conjunto —ya sea sobre o infra ponderadas— pueden convertirse en los principales factores determinantes de si una estrategia supera o no al mercado. Para muchas estrategias activas, esto ha concentrado tanto la oportunidad como el riesgo de una manera que cuestiona los fundamentos de la diversificación, con importantes implicaciones.

Para los inversores que apuestan en contra de los líderes actuales en anticipación a una reversión a la media, el riesgo es que el impulso continúe y persista durante más tiempo de lo que los modelos de valoración podrían sugerir, lo que genera un lastre persistente en el rendimiento relativo. Sin embargo, apostar fuertemente por los ganadores también es problemático. Las posiciones sobreponderadas concentradas pueden amplificar el riesgo de la cartera y crear una exposición incómoda a una narrativa que podría cambiar con rapidez, especialmente si el impulso de las ganancias se desacelera, el entorno regulatorio cambia o los modelos de negocio se ven alterados. La historia muestra que las reversiones suelen ocurrir no de manera gradual, sino abruptamente, y después de periodos prolongados en los que se afirmaba: “Esta vez es diferente”.

Robeco ofrece un tercer camino: un enfoque sistemático y consciente del índice de referencia que distribuye el riesgo a lo largo de todo el universo de renta variable. En lugar de hacer grandes apuestas por los Siete Magníficos –o quedar completamente fuera de ellos–, la estrategia toma muchas pequeñas posiciones sobreponderadas y subponderadas, guiada por señales de rentabilidad diversificadas y controles disciplinados de riesgo a nivel de acción, sector y país. Esto evita que una sola exposición domine la cartera.El resultado es una cartera con cientos de posiciones, cada una contribuyendo de manera modesta al riesgo y retorno activo. El alfa se construye a través de la amplitud, no de apuestas concentradas; buscando capturar oportunidades en todo el mercado en lugar de depender de los principales componentes del índice en un momento dado.

UBS: entorno favorable a la renta variable global

Por su parte, UBS cree que un entorno favorable debería seguir apoyando a la renta variable global. Los mercados globales empezaron diciembre con cierta volatilidad tras las fuertes caídas en las criptomonedas, con el índice MSCI All Country World retrocediendo un 0,4%. Sin embargo, estas caídas llegan después de un notable repunte en noviembre, impulsado por el renovado optimismo sobre nuevos recortes de tipos por parte de la Reserva Federal.

"Llevamos destacando que la renta variable suele comportarse mejor cuando la economía no está en recesión y la Fed está recortando tipos. Creemos que los últimos datos económicos refuerzan este entorno constructivo", argumentan sus expertos, que mencionan tres claves:.

• La moderación del mercado laboral mantiene el sesgo acomodaticio de la Fed.
• La actual debilidad de la economía estadounidense probablemente será temporal y el crecimiento global debería acelerarse en 2026.
• Las sólidas expectativas de crecimiento de beneficios deberían seguir impulsando las Bolsas.

Mark Haefele, Chief Investment Officer en UBS Global Wealth Management, afirma: “a medida que este entorno favorable se prolonga hacia 2026, creemos que los inversores con poca exposición a renta variable deberían incrementar su posicionamiento. En EEUU, preferimos tecnología, salud, utilities y banca. En Europa, vemos a los ‘líderes europeos’ bien posicionados para beneficiarse tanto de las políticas de apoyo como de las tendencias de crecimiento estructural. En Asia-Pacífico, nos gustan Australia, Japón, China y especialmente el sector tecnológico chino”.

DWS: precios de servicios al alza en la Eurozona

Ulrike Kastens, Economista Senior de DWS, coloca el foco en la inflación en la zona del euro, que se mantiene persistentemente por encima de su objetivo. Mientras que el coste de la vida aumentó un 2,1% en octubre, os precios subieron un 2,2% en noviembre. Esto se debe principalmente a la desaceleración en la caída de los precios de la energía, que pasaron de -0,9 a -0,5% en noviembre. Por otro lado, la inflación subyacente se mantuvo sin cambios en el 2,4%, por tercer mes consecutivo. 

En comparación con los meses de verano, el aumento de los precios de los alimentos se ha ralentizado, pero se mantuvo en 2,5% en noviembre. No obstante, se requiere vigilancia sobre los precios de los alimentos. Cuando los precios de los productos cotidianos aumentan, esto puede llevar a mayores expectativas de inflación. En consecuencia, algunos miembros del BCE prestan más atención a la tasa de inflación, excluyendo energía, que se mantuvo sin cambios en 2,4% en noviembre.

Dentro de la inflación subyacente, la inflación de los bienes de consumo duraderos se mantuvo en 0,6% en noviembre. Sin embargo, la tendencia delos precios de los servicios sigue siendo motivo de preocupación. Mientras que los precios aumentaron un 3,1% en agosto, esta cifra subió a3,5% en noviembre. La escasez de mano de obra y los aumentos salariales en algunos países, como Alemania, parecen ser factores clave. En general, los datos de inflación del cuarto trimestre fueron ligeramente superiores a lo esperado. En los próximos meses, se anticipa un descenso temporal por debajo del 2%. En este contexto, la política monetaria está en una posición adecuada, y se espera que la tasa de interés clave se mantenga sin cambios durante el próximo año.

El mercado empieza a creerse la negociación sobre Ucrania

Steve Witkoff, figura clave en la nueva ronda de negociaciones con Rusia, ha viajado a Moscú para entablar conversaciones con Vladimir Putin sobre el plan de paz revisado entre Ucrania y EEUU. En paralelo a este acercamiento, el jefe del Estado Mayor ruso anunció la toma de la ciudad de Pokrovsk, un enclave estratégico en la defensa ucraniana, aunque las autoridades de Kiev insisten en que los combates continúan.

Uno de los puntos más controvertidos del plan es la cesión de territorio, especialmente en la región de Donetsk, donde se concentra un cinturón de ciudades que garantiza la defensa del interior del país. La entrega de esta zona podría comprometer la seguridad del resto de Ucrania, por lo que se busca que la parte no controlada por Rusia se convierta, al menos, en una zona desmilitarizada y no sea absorbida plenamente por Moscú.

Por su parte, Zelensky continúa su gira por Europa en busca de apoyos ante las crecientes presiones estadounidenses; ayer compareció junto a Emmanuel Macron. 

En este contexto, el BCE ha rechazado la posibilidad de financiarse mediante activos rusos congelados, una de las claves para desbloquear recursos destinados a la guerra en caso de que Washington finalmente ceda tras este intento de paz. Rechaza actuar como prestamista de última instancia en el plan para conceder a Ucrania un préstamo de 140.000 millones de euros respaldado por activos rusos congelados. 

La Comisión Europea busca movilizar los activos del Banco Central de Rusia retenidos en Euroclear –entidad belga que custodia valores internacionales–, para financiar la reconstrucción de Ucrania. En este contexto, la Comisión propuso que el BCE proporcionara liquidez a Euroclear en caso de que esta se enfrentara a problemas para adelantar los fondos. Sin embargo, los análisis del BCE concluyen que esa intervención equivaldría a ofrecer financiación directa a Gobiernos, ya que la autoridad monetaria asumiría obligaciones financieras de los Estados miembros. El BCE rechazó la propuesta porque “probablemente vulneraría la normativa europea que prohíbe la financiación monetaria”.

Más allá de los detalles, los mercados empiezan a tomarse en serio las negociaciones. Los precios del gas en Europa han caído a mínimos desde marzo de 2024, con el contrato TTF cotizando en torno a 27 €/MWh. Asimismo, las acciones vinculadas al sector defensa en Europa han corregido un -15 % desde los máximos alcanzados en septiembre, aunque en las últimas sesiones han recuperado terreno y mantienen un rendimiento extraordinario en el año, con una subida del +62%.

Aunque el acuerdo de paz aún debe superar varios filtros, incluidos los de los líderes europeos que han criticado las presiones sobre el Gobierno ucraniano, este intento es el más avanzado desde el verano. En caso de un alto el fuego, los planes de defensa europeos no se modificarán, con el programa Readiness 2030 en marcha; sin embargo, podrían surgir nuevas oportunidades, esta vez vinculadas a la futura reconstrucción de Ucrania.

Por otro lado, la Unión Europea propone destinar al menos 3.000 millones€ en 2026 para reducir su dependencia de tierras raras chinas. El plan, denominado RESourceEU, incluye la creación de un Centro Europeo de Materias Primas Críticas, el desarrollo de cadenas de suministro locales y la coordinación de compras conjuntas. Además, prevé inversiones en proyectos estratégicos como una mina en Groenlandia y la extracción de litio en la República Checa, junto con 2.000 millones anuales en financiación del Banco Europeo de Inversiones. La iniciativa responde a las crecientes restricciones de Pekín sobre minerales clave y a la competencia que esto supone contra las empresas estadounidenses, que están asegurando contratos a largo plazo con rapidez. 

Mal dato de PMI manufacturero, tanto en EEUU como en Europa

Por otro lado, decepciona la confianza de los empresarios de las manufacturas en EEUU, que sigue en contracción y apunta a que la debilidad del sector industrial norteamericano se extenderá. El índice ISM manufacturero cayó más de lo esperado al retroceder en noviembre hasta niveles de 48,2 desde el 48,7 anterior y alejándose del 49 esperado. Como resultado, noviembre es el noveno mes consecutivo en el que la confianza se mantiene en terreno de contracción, un territorio que entró justo un mes antes del anuncio de las fuertes subidas de aranceles de inicio de abril (Liberation Day). 

Además, tampoco fue positiva la lectura de los componentes, dado que tanto el subíndice de empleo como el de nuevos pedidos cayeron, situándose ahora en 44 y 47,4, respectivamente, cifras que están señalando un deterioro adicional de la actividad en los próximos meses. Por otro lado, se registraron incrementos del subíndice de precios pagados (58,5 vs. 58 anterior), lo que refleja un incremento de los costes. En conjunto, tanto la tasa general como la composición del indicador de confianza de las manufacturas fueron peores de lo previsto y no dan señales de estabilización.

En la zona euro, poca novedad en el dato final de confianza de los empresarios de las manufacturas, con el índice PMI confirmando que, por unas décimas, vuelve al terreno de contracción (por debajo de 50). Se revisó a la baja en una décima hasta 49,6 desde el 49,7 preliminar y por debajo del 50 anterior, un dato que sigue mostrando debilidad en la reactivación de la industria europea. Entre las grandes economías, disparidad con mejor comportamiento de las periféricas con Italia abandonando la contracción y situándose en 50,6, en España en 51,5, mientras que en Alemania se sitúa en 48,2 y en Francia en 47,8, en ambos casos en contracción.

Miguel Ángel Valero

El nuevo impulso en las negociaciones de paz para el conflicto en Ucrania empieza a tomar fuerza, pero el acuerdo reducido a 19 puntos sigue sin convencer a la cúpula ucraniana. En un nuevo giro en la postura de la Administración americana el pacto plantea un dilema: ceder ante las demandas rusas o arriesgarse a perder a EEUU como aliado. Ante esta situación, Ucrania busca alternativas en Europa. 

En este sentido, Andrius Kubilius, comisario de Defensa de la Unión Europea (UE), considera inaceptable la propuesta ruso-americana y asegura que Europa debería diseñar un plan propio.

Además, esta semana se presentó el Reglamento para implementar el denominado “Schengen militar” de cara a 2027, que facilitará la movilidad de tropas y armamento entre los países de la UE.

Europa dispone de una carta que aún no ha jugado: el uso de los activos rusos congelados en Euroclear, que podría convertirse en una baza de negociación y en un mecanismo de apoyo si EEUU decide abandonar la ayuda a Ucrania –algo menos importante que hace tres años, en un conflicto en la que los drones han tomado más relevancia y Ucrania es capaz de autoabastecerse–.

La nueva presión de la Administración Trump recae sobre Ucrania y la Unión Europea, con exigencias como la desactivación de sanciones, la creación de vías para utilizar los activos rusos congelados en beneficio también de EEUU, el bloqueo a la presencia de tropas europeas en suelo ucraniano y un compromiso en los estatutos de la OTAN para impedir que Ucrania se incorpore a la Alianza, puntos que se consideran inaceptables por los líderes europeos. 

Está previsto que el presidente ucraniano viaje a EEUU antes de finalizar noviembre, tras la serie de reuniones que se están celebrando en Abu Dabi entre delegaciones estadounidenses y rusas, con presencia ucraniana como observadora. Tras varios intentos fallidos, éste parece el avance más significativo desde el verano, aunque la lejanía entre las altas esferas rusas y los negociadores europeos sigue siendo elevada. 

España se desviará tres décimas del déficit público 

Por otra parte, la Comisión Europea ha instado a los Estados miembros a cumplir con los objetivos de consolidación fiscal. Según la normativa comunitaria, el déficit público no puede superar el 3% del PIB. A esta regla se añade la llamada “cláusula de escape”, que permite incrementar el gasto en defensa en hasta un 1,5% adicional sin que compute en el límite.

Ocho países, entre ellos Países Bajos y España, podrían rebasar el umbral, aunque de forma moderada. En el caso de España, la desviación sería de solo un 0,3% y aún no ha activado la cláusula de escape, por lo que, si lo hiciera, no habría incumplimiento.

Alemania también rebasará el límite establecido (3,1% este año, 4% en 2026) pero, como el exceso está explicado por el gasto en defensa, no se tomarán medidas disciplinarias. 

Por el contrario, Finlandia presenta desequilibrios significativos, con un déficit estimado del 4,3% del PIB en 2025. La Comisión ha recomendado iniciar un Procedimiento por Déficit Excesivo, aunque reconoce que el país atraviesa circunstancias excepcionales debido al riesgo geopolítico. 

Actualmente, nueve Estados ya están sometidos a este mecanismo, entre ellos Francia, Italia, Bélgica, Austria y Polonia. Italia podría salir del procedimiento el próximo año, con previsiones del 3% para este ejercicio y del 2,8% para el siguiente.

En este sentido, Moody’s elevó la calificación de la deuda soberana italiana, desde un Baa2 a un Baa3, citando el progreso hacia el cumplimiento de los objetivos en sus cuentas públicas. 

UBS: un buen momento para entrar en la Bolsa de la Eurozona

A medida que se acerca el final de noviembre, el sentimiento hacia la renta variable europea se ha vuelto más volátil. El índice de volatilidad del Stoxx 50 ha repuntado hasta su nivel más alto en un mes, y los principales mercados de la región, de Alemania a Francia, volvieron a sufrir presión. "Aun así, creemos que este cambio de ánimo del mercado no está del todo justificado", señalan en UBS. 

"De hecho, hemos mejorado nuestra recomendación para la renta variable de la Eurozona a Atractiva, apoyados en tres factores principales:

• Las perspectivas cíclicas de Europa están mejorando.
• Su posición estructural es la más sólida en 15 años.
• Las valoraciones son razonables y el crecimiento de beneficios debería acelerarse".

Mark Haefele, Chief Investment Officer en UBS Global Wealth Management, afirma: “creemos que es un buen momento para que los inversores se planteen aumentar su exposición a la renta variable de la Eurozona, que elevamos a una calificación 'Atractiva'. Favorecemos una combinación de beneficiarios estructurales y cíclicos, incluidos los sectores industrial, tecnológico y de utilities europeos, que pensamos se beneficiarán de tendencias globales como la IA, la transición energética y el aumento del gasto en defensa”.

Y añade: “desde una perspectiva cíclica, mejoramos también a Atractivo el sector bancario europeo, respaldado por un mayor crecimiento del crédito, la revalorización de los activos y unos sólidos retornos al accionista. El sector inmobiliario y la renta variable alemana también destacan, impulsados por unos tipos bajos del BCE y una política fiscal más flexible.”

"La resistencia de Ucrania le está dando a Europa un tiempo crucial para reorganizar su defensa y prepararse para su propio futuro. La pregunta fundamental no es solo cómo apoyar a Ucrania, sino si Europa puede garantizar su propia supervivencia en los próximos 5 a 15 años”, advierte Serhii Plokhii, profesor de Historia Ucraniana en la cátedra Mykhailo Hrushevsky de la Universidad de Harvard, en una conferencia en la Fundación Ramón Areces.

Autor, entre otros libros, de ‘The Russo-Ukrainian War: The Return of History’ (2023), ha analizado ‘La guerra entre Rusia y Ucrania a través de los ojos de un historiador’ en una conferencia organizada por la Fundación Ramón Areces junto al Davis Center for Russian and Eurasian Studies de la Universidad de Harvard.

Plokhii ha recordado cómo “a pesar de tener un PIB 10 veces mayor que el de Rusia, Europa ha demostrado debilidad y falta de respuesta a provocaciones, cuestionando su capacidad para transformar su fortaleza económica en poder de seguridad”. “El daño en la relación con Moscú es tan profundo que podría necesitarse una generación para restaurar la confianza, marcando el fin de la era de dependencia energética y una reorientación geopolítica de Rusia hacia Oriente”, avisa. 

Este historiador ha alertado también a Europa de que el tiempo se acaba: “El plazo para tomar decisiones estratégicas definitorias es de meses, no de años, lo que exige una acción inmediata. La inacción o la indecisión podrían llevar a repetir fracasos pasados, comprometiendo la estabilidad económica y el modo de vida de Europa a largo plazo. Las decisiones tomadas en el próximo año determinarán si las futuras generaciones de historiadores juzgarán a la Europa actual como un éxito o un fracaso”. 

Y también ha recordado lo que otros muchos expertos en geopolítica vienen haciendo en los últimos meses: “Europa se enfrenta a la necesidad urgente de desarrollar su autonomía en seguridad, ya que no puede seguir dependiendo del apoyo de Estados Unidos en futuras crisis”. 

La reorientación de Moscú hacia China crea un nuevo y desconocido escenario estratégico. Sobre esta nueva alianza, ha comentado Plokhii que “invierte la dinámica de poder de los años 50, con China como socio dominante y Rusia como el socio menor y más agresivo”. Y ha recordado también cómo “la alianza sino-soviética original de los años 50 no fue duradera, lo que genera una incertidumbre significativa sobre la estabilidad y longevidad de la asociación actual”. “Esta nueva configuración geopolítica, descrita como 'territorio desconocido', está acelerando el surgimiento de un mundo bipolar con China como un centro de poder cada vez más fuerte”, argumenta.

En el análisis de la guerra en Ucrania, para este historiador de la Universidad de Harvard, no estamos ante un conflicto local, “sino ante la fase final y violenta del colapso del imperio ruso, forzando un realineamiento estratégico global”. Sobre su origen, explica que “la guerra de Ucrania no se debe a la expansión de la OTAN, sino a la ambición imperial de Rusia por impedir la integración de Ucrania en la UE y anular su identidad nacional”. “La base ideológica del conflicto es la negación de la existencia de Ucrania como nación, una visión imperial del siglo XIX que considera a los ucranianos como parte del 'pueblo ruso'”. 

Sobre el devenir de la contienda, el también autor de ‘The Last Empire: The Final Days of the Soviet Union’ (2014) ha asegurado que “la guerra es un fracaso estratégico para Rusia, que está perdiendo mercados europeos y se enfrenta a una China más poderosa en su giro hacia Oriente, acelerando un nuevo orden bipolar. La agresión se basa en una ideología que busca la 'rusificación' y la eliminación de Ucrania como estado-nación, considerando cualquier expresión de identidad ucraniana como 'antirrusa' y, por tanto, 'nazi'”.

Sin embargo, “la invasión rusa irónicamente ha fortalecido la identidad ucraniana, ha generado un profundo rechazo hacia Rusia que perdurará por generaciones y ha forzado a Europa a reevaluar su propia defensa”. Para este experto, “el elevado número de bajas rusas y los fracasos estratégicos socavan la narrativa de Putin sobre la 'unidad de los pueblos', incluso dentro de la propia Rusia”.